日本国债市场及其做市商制度研究

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1、日本国债市场及其做市商制度研究包香明近年来，日本已成为全球发行国债数量最多的国家，在国债发行规模上甚至超过了美国，其国债二级市场的流动性也处于世界较高水平。虽然日本国债负担率远高于国际公认的警戒线，但是，日本国债市场不仅具有庞大的规模，而且拥有良好的流动性，从市场运行的角度看，其运行机制值得关注。本文拟对日本国债市场及其做市商制度作一个粗浅的研究，以期对我国国债市场的发展能有所借鉴。一、日本国债市场发展状况（一）历史简要回顾日本的国债最早出现在1868年（明治初年），但是在二战以后，日本国债市场曾一度萎缩甚至消失。由于1947年日本通过的《财政法》中原则上禁止了发行赤字国债，在1965年之前

2、，日本政府没有发行过长期国债，仅发行过数量非常有限的短期政府债券和特别减税国债。1965年，由于经济的萧条，日本政府在战后首次发行了长期性的建设国债。20世纪70年代以后，日本进入低速增长时期，日本政府经济增长，实行扩张的财政政策，扩大财政支出，大量发行赤字国债，使国债市场得以迅速发展，并于2000年首度超过美国，成为世界上发行规模最大的国债市场。按照日本政府的设想，发行国债可以促进经济走出萧条，其作用机制是：发行国债—扩大支出—刺激需求—经济复苏—税收自然增加19—偿还国债—恢复财政平衡。但是，从后来的实际发展趋势来看，依存于国债的扩张性财政政策并没有按预期的方向发展下去。从20世纪70年

3、代后期开始，日本政府就开始主张降低财政对国债的依存度，以期“重建财政”，但是每年的预算仍然要以国债作为财政收入的主要来源。在泡沫经济期间（1987－1991年），日本政府对国债的依存度有所下降，但随即由于泡沫经济的破灭，经济日益进入萧条时期，日本国债发行又开始大幅增长。为了刺激经济景气，1992年开始实施刺激经济对策，其后，扩张性财政政策为历届政府纷纷效仿，短短的10多年日本国债年发行额就已高达140多万亿日元。2003年末，日本国债余额已经达到539.82万亿日元，占GDP的98.28％，远超过了马斯特里赫特条约对欧盟国家规定的60％的国债负担率警戒线，庞大的国债规模日益成为日本政府的负担

4、。（二）市场整体规模日本国债发行量在近十年来保持了快速增长的势头。从2000年开始，日本国债的发行量超过美国，成为全球最大的国债发行国。2003年，我国共发行国债6283.4亿元人民币，按年底套算汇率计算，19约折759.17亿美元；日本共发行国债141.42万亿日元，约折13201.56亿美元，是我国发行量的17.39倍。2004财年日本计划发行国债162.34万亿日元，比2003年实际发行增加了15％。与此同时，日本国债余额也持续增长，每年增幅在10％-15％之间，净增35至62万亿日元。2003年，日本国债余额为539.82万亿日元，比上年增加了35.56万亿日元。日本政府国债余额表单

5、位:亿日元年份余额比上年增加19982,984,173367,20119993,351,374377,87320003,729,247575,56120014,304,808621,07020024,925,878444,25320035,398,169355,633资料来源:日本财务省网站http://www.mof.go.jp日本国债负担率（国债余额与国内生产总值的比值）2003年已接近100％，而我国的国债负担率为18％。按2003年底的套算汇率计算，日本国债余额从2000年开始已超过美国，并且差额呈现逐步扩大的趋势。19（三）国债基本发行制度国债是日本金融市场上最为普遍的一种金融产品

6、，日本国债类型繁多，发行方式多样，发行的规律性也很强。具体如下：1、国债类型一般可按期限和融资目的对日本国债进行分类：（1）根据期限的长短，目前日本国债分为六类：短期债（6月和1年的国库券），中期债（2年和5年债券），长期债（10年债券），超长期债（15年、20年和30年债券），储蓄债（JBGsforIndividualInvestors）和通货膨胀指数债券。短期债以贴现方式发行，即发行价格低于债券面值，不支付利息，到期时按照面值赎回。中期债、长期债、超长期债——除15年期浮动利率债券外，均是固定利率附息债券，每半年附息一次。15年期浮动利率债券和储蓄债按照一定的规则确定利率，通货膨胀指数债

7、券的本金与CPI指数相关。19此外，还有一些其它类型的国债，例如1988年8月发过3年期的固定利率国债，2000年9月发过5年期贴现国债，2001年1月发过4年期固定利率国债，2001年3月发过6年期固定利率，2002年11月发过3年期贴现国债，但是，此后没有再发行过上述类型的国债。日本国债类型期限短期中期长期超长期储蓄国债通胀指数国债6月，1年2年，5年10年15年浮动20年30年10年浮动10年发行类型贴