风险投资的“公司病”.doc

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1、风险投资的“公司病”2002-07-0109:47:32以公司制存在的风险投资，有诸多先天缺陷---病症一：资金接力难---清华创业投资有限公司迄今为止投资了9家企业，有的已经紧锣密鼓要上香港创业板了。对一个成立刚一年多的风险投资公司来说，这是个好的开局。但是，清华创投的管理层并不乐观。大部分资金被投放出去后，他们发现麻烦来了。---由清华企业集团和首钢总公司共同发起成立的清华创投，另有包括两家证券公司、多家上市公司在内的10多个股东，注册资本2亿元。手中攥着2亿元的清华创投，在风险投资行业中显然不算财大气粗。虽然所投的9个项目还没有完全

2、消耗掉它手中所持的资金，公司的资金压力还不是很大，但是未来发展怎么办？清华创投董事会秘书王军峰说：“增资扩股是目前公司扩大资本实力的重要手段。”不过，风险投资公司增资扩股可没那么简单。最关键的是收益的核算问题：原有股东的投资收益要在几年之后才可能实现。新股份进入时，按照《公司法》规定，公司股东作为出资者按投入公司的资本额享有所有者的资产收益，新股东一旦进入公司，就有权按照投资所形成的股份比例取得收益，而不论这种收益产生的时间。新股东若要分享前期投资的收益，老股东怎能答应？一个解决办法是在增资扩股时对新股东实施溢价发行，使原股东的利益通过溢

3、价得以体现。但这个尺度的把握很困难：前期投资项目未来可能的收益如何核算？也就是说，溢价到底溢多少？如果前期投资的项目赚不到钱，亏损怎么核算？没有一个合适的价格，后期资金很难顺利进入。可是如何定价？这道题目似乎无解。IDG、软库这样的国际风险投资基金的做法是，设置封闭基金，即原先募集的资金放在一个封闭的基金中，原有资金管理、投资项目收益、股东分红等都在此基金中循环。再另为新股东设立新的封闭基金，而新进来的资金的管理、投资项目收益、股东分红等都在新基金中循环。两次投资互不相干，也就没有了利益冲突。只要经营业绩好，新资金就会源源不断地进入。所有

4、这些操作都基于协议。实际上，像IDG这样的基金制风险投资，其运作本身就是靠协议约束的。股东只与基金管理者发生协议关系，而新老股东之间可以没有任何关系，就像完全独立的两家公司一样。本土的风险投资公司曾希望借鉴国际风险投资基金的这种做法。但建立两个封闭基金的做法在公司制下的风险投资中根本行不通。既然注册为有限公司，就要受到《公司法》制约，老股东利益很难受到保护。另一个变通办法是协议。国内风险投资公司可以在《公司法》范围内，与原股东和新股东签署相关协议，借鉴IDG技术创业投资基金的封闭基金模式，把不同主体投资所形成的收益隔离开来。该协议受《民法

5、》制约。但是，这个变通办法实施起来仍然很难。《公司法》规定，增资扩股必须有2/3以上原有股东同意，即使是协议，也需要符合《公司法》。那么，即使第一次增资扩股时原股东能达成一致，由于股东人数因此增加，下一次增资扩股时的协议难度就会增大，任何原有股东都可以拿出《公司法》来反对，新资金的进入面对的变数越来越多，这种协议也随着公司规模的扩大和股东人数的增多变得越来越不可能达成。---病症二：决策盲目性---清华创投投资9个项目的决策程序都是先由项目经理寻找目标，把相关信息报告给公司决策层后由决策层表决。实际上，每个公司制的风险投资的决策过程都大同

6、小异。项目经理是实际操作者，公司有一个决策委员会，其成员包括股东、公司高层管理者和外部人士（如相关企业高层管理者、业界技术专家等，大部分是兼职）。在决策委员会中，公司总经理由于要对股东负责，在决策时起着很重要的作用。这种信息自下而上传递、决策自上而下完成的模式，是一种完全垂直的决策模式，不可避免地会出现信息不对称问题。项目经理与企业直接接触，决策委员会了解企业的主要渠道是项目经理。项目经理对项目信息的掌握程度受自身专业水平的制约，掌握的信息不一定非常全面，其认识也可能带有主观倾向，向上传达的信息多少会打个折扣。据说在清华创投的某些项目上，

7、项目经理向决策委员会每个成员汇报项目情况的时间只有半小时，这样，决策委员会包括总经理得到的信息就又被过滤了一次。基于这种信息支持形成的决策，其风险可想而知。在规模较小、创立不久的风险投资公司中，这种制度的弊端表现得还不是很明显。因为项目少，决策委员会包括总经理可以抽出一定时间和精力投入对项目的调研。随着规模的增大，有限的人力不可能应付所有项目的调研，再加上决策委员会大部分人员都是兼职，不可能全部投入，信息不对称就表现得愈加突出。今年4月成立的联想投资有限公司，试图通过信息共享平台突破这种决策机制的限制，要求项目经理尽可能多地将所得信息放到

8、平台上供大家共享，避免信息在传递过程中打折扣或被扭曲。但是，信息依然有受项目经理主观因素制约的可能。“在成熟的风险投资体制中，这种问题是可以解决的。”IDG技术创业基金的王功权说。王功权既是I