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1、人民币汇率政策信誉分析3彭玉镏内容提要人民币汇率的稳定是当前中国汇率政策的主要目标,本文从政策信誉的角度,利用一个新的理论模型分析汇率政策,并对当前人民币汇率政策的信誉进行经验分析,量化出汇率政策信誉指标值。分析表明人民币汇率政策具有很高的信誉,公众对人民币汇率的稳定充满信心。本文还从政策信誉的功能角度分析了人民币汇率政策的信誉效应,人民币汇率的稳定能够为中国经济的健康发展带来好处。关键词人民币汇率政策信誉经验分析一引言任何汇率导向的稳定政策成功的一个重要因素是汇率政策信誉,政府希望公众相信政府的汇率政策承诺并以此决定本币的持有量。然而1992～1993年的欧洲货币危机、1994年的拉丁美
2、洲货币危机、1997～1998年的亚洲金融危机的事实告诉我们,公众会按照自己的预期来行动,并且这种预期不会直接反映政府政策的承诺,而是对政府政策和公众自身期望的一种综合。Kydland和Prescott(1977)提出的最优政策时间不一致理论引起了人们对宏观经济政策的制定和执行过程的政策信誉思考。该理论涉及到政府和公众的战略选择及其相互作用。公众因认识到政策的制定和执行是在政府的激励结构下实现政策目标,会对将来的政策产生理性预期,从而对政策目标的实现产生影响。因而一个在执行期间的期初是最优的政策并不一定在随后的时间里仍然保持最优,即最优政策的时间不一致。政策信誉是公众相信将来的政策和政府最
3、初宣布的政策承诺一致的程度,是政府通过发布政策来限制政府将来相机抉择政策选择的程度度量(BlackburnandChristensen,1989)。Barro和Gordon(1983a,1983b)认为政策的外部强制性承诺能够保持政策信誉,如通过把本国货币名义汇率钉住低通货膨胀国家的货币来引进政策信誉,这样会使预期通货膨胀率比没有实行钉住汇率时下降得更快,且将其调整到低均衡通货膨胀率的成本会更少(GiavazziandPagano,1988)。同时政策承诺(如钉住汇率制度)在社会福利方面要优于相机抉择政策选择(HornandPersson,1988)。汇率政策信誉3彭玉镏:江西财经大学金融
4、学院江西南昌300013上海财经大学金融学院电话:021-65609446电子信箱:wyypy1@sina.com。信誉一词英文是“credibility”,有的文献译为“可信性”、“公信力”等,本文译为“信誉”。本文在写作过程中得到了上海财经大学奚君羊教授、江西财经大学吕江林、熊大信教授以及复旦大学刘江会博士的指导和帮助,在此表示感谢;同时感谢两名匿名审稿人对本文的修改所提出的宝贵意见。文责自负。世界经济32005年第6期·19·©1995-2005TsinghuaTongfangOpticalDiscCo.,Ltd.Allrightsreserved.人民币汇率政策信誉分析是公众对政府
5、不会为了追求由放弃政策承诺所产生的短期利益而偏离汇率目标的信任程度,汇率政策的高信誉对一个汇率政策目标(如反通货膨胀、价格稳定、增强外部竞争力等)的实现有明显的优势,并不会增加不可避免的成本(如通货膨胀率的下降而不会增加产出损失),这是汇率政策高信誉理论的核心,也是许多国家实行钉住汇率制度的理论支持。这样就引出一个问题,我们是否能量化政策信誉?Christensen(1987)与Kremers(1990)运用预期-误差法来检验信誉的效应。Baxter(1985)使用贝叶斯学习过程来测量20世纪70年代的阿根廷和智利引入事先宣布的汇率政策的信誉。Weber(1991)用贝叶斯过程来估算信誉效
6、应,利用政府持续采用低通货膨胀政策的概率来测度反通货膨胀政策信誉。Agenor和Masson(1999)建立一个模型来分析1994年墨西哥比索危机中信誉和声誉因素在汇率预期上的效应,汇率变化的预期依赖于政府是强还是弱的概率以及在给定政府类型的情况下官方储备受到外部打击时政府决定贬值的先验概率。本文利用一个新理论模型模拟汇率政策的信誉,并对当前人民币汇率政策从其信誉的角度进行分析,量化出汇率政策信誉指标值,对结果的分析和讨论能够使我们明确政策信誉的效应及其影响因素。文章共分四部分:第一部分引言,第二部分提出理论模型并进行分析,第三部分利用理论模型对中国1994年外汇管理体制改革后的人民币汇率
7、政策的信誉进行经验分析,第四部分得出结论。二模型分析我们提出一个简单的以汇率为导向的稳定政策信誉模型,稳定政策的主要措施是严格地引入一个新的汇率政策承诺。在由政府制定汇率政策以及货币供给内生的情形下,模型分析了价格制定机制和货币需求的关系,并以此来决定货币流通量,体现了经济运行中的货币流通额(monetaryaggregates)和通货膨胀等重要宏观经济情况,在此基础上分析汇率政策信誉的重要性,明确信誉的含义。为了简化,
