中小企业融资结构影响因素的比较.pdf

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1、金融管理我国中小企业融资结构影响因素的比较钟田丽刘起贵(东北大学工商管理学院，沈阳110004)摘要：经济发展程度和制度的差异．使中小企业融资理论与实践在不同国家和不同区域间呈现明显差异。本文依据企业融资结构基本理论，对我国上市与非上市中小企业融资结构影响因素进行了实证比较分析．发现不同资本市场和不同区域中小企业融资结构影响因素存在显著差异，并针对这些差异提出了中小企业融资支持的政策建议。关键词：中小企业；融资结构；影响因素资来源，与银行贷款相比，中小企业大多依赖商业引言信用及民间融资等其他负债141。由于经济发展程度与制度的差异，中小企业融上述学者的研究表明，中小企业融资结构影响资理论与融

2、资实践在不同国别、不同区域及不同规因素在不同国别及区域表现出一定差异，上市中小模企业之间表现出显著的差异。Holmes和Kenr企业和非上市中小企业也有着不同的融资决策机(1991)认为，Myers@融资优序理论为分析中小企业制和更广泛的融资渠道。因此，本文通过分别对在经营期限与选择融资结构之间的关系提供了理论不同资本市场(大陆与香港1上市中小企业和不同区依据，并通过实证分析发现，中小企业由于受到外域f沈阳与长沙1非上市中小企业融资结构影响因素部融资的限制，特别依赖于内部融资，越是经营期的实证比较，发现不同资本市场和不同区域中小企限长的企业越是如此⋯；GavinCassar和SeattHol

3、mes业的融资结构影响因素是不同的，从而为各地政府(2003)以澳大利亚中小企业为样本，证明了资产结根据本地区特点制定中小企业融资政策提供决策构、获利能力和成长性是影响中小企业融资结构的依据。重要因素，除了风险，中小企业融资行为与优序理上市中小企业融资结构影响因素比较论是一致的[；JaseLopez-Gracia(2000)等以西班牙1000家中小企业为研究样本，对其融资行为与企业1、变量定义与理论假设规模和行业两个因素之间的相关性进行了实证研按照是否上市，本文将中小企业分为上市与非究，发现中型企业比微型企业明显偏好内部融资和上市中小企业。在我国，中小企业资本市场有深圳短期流动性融资，交通运

4、输及通讯等行业中小企业中小板和香港创业板两个市场，在该两市场上市的表现出很强的短期融资偏好；我国学者陈晓红等中小企业具有不同经济发展环境和企业治理特征。(2004)以长沙中小企业为研究样本，实证分析了影我们通过对该两市场的比较，来发现中小企业融资响中小企业融资结构的因素，发现中小企业“强制结构影响因素的差异。优序融资”现象较明显，即：企业内部积累是首要融为全面反映中小企业融资结构，本文运用资产收稿日期：2007—07—20基金项目：国家社会科学基金(04BJY030)。作者简介：钟田丽，东北大学工商管理学院教授，博士生导师；刘起贵，东北大学工商管理学院博士研究生。10管理评论Vo1．20No

5、．11(20081金融管理负债率、长期负债率、短期负债率、银行融资率以及中度(用大股东持股比例衡量)与公司负债水平负其他负债融资率等指标来代表中小企业融资结构。相关。在实证研究之前，首先依据国外学者的理论和实证根据Myers(1984)的融资优序理论，如果公司有研究结果以及上市中小企业的特点，对相关影响因充足的留存利润，内源融资是最好的选择，因为它素及其与融资结构的假设相关性进行分析。完全避免了因不对称信息可能给公司带来的损失。融资结构理论认为，税收和破产成本是影响企其次是外部负债融资，最后是外部股权融资㈣。因此业融资结构和负债水平的重要因素。DeAngeloand假设：盈利能力与企业负债水

6、平负相关Masulis(1980)等证明，新增债务的边际税收减免利综上，本文所选变量的定义及与负债水平的相益大于其边际破产成本，提高财务杠杆会增加企业关性如表1。的价值；反之，增加企业债务将会降低企业价值_5】。表1变量定义与研究假设与大企业相比，中小企业获利较少，从而税收屏蔽变量定义假设相关性作用也较小。同时，由于中小企业未来经营收入的独立变量：不确定性较大，因而经营风险也较大，其负债水平资产负债率(LEV)全部负债／总资产长期负债率(LONG)长期负债／总资产应较低。因此假设：企业规模和实际税率与企业负短期负债率(SHOR)短期负债／总资产债水平正相关：经营风险(收益波动率)与企业负债银

7、行负债融资率(BANK)银行借款／总资产水平负相关其他负债融资率(OUT)其他负债／总资产Jenson和Meckling(1976)的研究表明，由于股东解释变量：有着较强的风险偏好和过度投资倾向，明智的债权资产结构(NONA)非流动资产／总资产(+)人一般会在债务契约中要求较高的利息率或者其l获利能力(ROA)息税前收益／总资产(一)他条件来规避这种“资产替代”风险同。与成长机会最近三年税前收益变动风险(RI