回避减速风险.pdf

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1、回避减速风险选择稳定增长---2005年下半年投资策略报告长城基金基金管理部要点¾价值化和国际化理念主导下，2005上半年的A股市场继续寻找估值底限。价值投资理念被赋予更深刻的内涵，盈利模式清晰持续、长期竞争力显著的企业股价被不断推高，市场的结构调整进一步深化。¾股权分置改革试点的启动为博弈提供了充分的理由。但随着股权分置改革全面展开的预期的加强，蓝筹股仍然是最有相对投资价值的股票。¾A股的估值已经和成熟市场相当，但仍高于其它新兴市场，股权分置的解决可以使A股的估值在目前基础上下降20%-30%。¾不同公司间

2、估值差距的存在反映出对增长的偏好与对不确定性的谨慎。长期而言优质的公司都具有更高、更稳定的净资产收益率，被赋予更高的市场价格。¾在投资下降和出口增长有可能放缓的前提下，经济增长出现减速的趋势，在这个过程中，企业盈利能力的下降速度会更快。虽然人民币汇率重估的急迫性有所下降，但中长期改革的压力依然存在。¾我们倾向于采取积极防御、谨慎做多的投资策略，部分具有估值优势或长期增长能力的公司是我们配置的核心资产，这将是最积极的防御。对宏观经济状况的谨慎使我们更慎重地对待股票的选择及量度管理。¾我们关注食品饮料、中医药、机

3、场、港口、高速公路、零售、火电、金融等行业中具备持续发展能力或估值优势的优质公司。第1页目录第一部分、宏观经济及投资策略一、市场运行状况的回顾：1、A股市场继续寻找估值底限2、A股市场的结构性分化继续3、A股估值的比较分析二、我们的观察与思考：1、公司估值：增长更重要2、关注ROE：比收益更重要3、股权分置改革与A股投资价值的提升三、宏观经济运行状况分析：1、GDP：增速回落的忧虑2、CPI的意义：加息的紧迫性骤降3、汇率重估：非贸易部门受益4、消费：经济回落风暴中的避风港四、下半年的投资策略1、我们的策略：

4、安全边际2、我们关注的投资机会：长期增长与估值优势第二部分：行业投资策略1、医药行业：具有品牌和创新能力的公司可化解政策风险2、高速公路：在防御中寻找成长性公司3、商业零售：消费持续增长，行业盈利状况好转4、纺织：风雨也要兼程5、机场：持续的增长6、港口：增长速度放缓、仍可继续持有7、航空业：成本压力大，人民币升值不确定8、机械：行业步入下降周期、景气度上升的子行业仍值得关注9、信息技术行业：关注个体公司的投资机会10、食品饮料：关注龙头企业机会11、银行业：优质公司中长期投资价值显著12、钢铁：最后的辉煌第

5、2页第一部分、宏观经济及投资策略一、市场运行状况的回顾：价值化、国际化理念主导下市场格局的持续变迁（一）2005上半年A股市场继续寻找估值底限2005年一季度，价值投资理念被赋予更深刻的内涵，机构投资者大规模地投资那些盈利模式清晰持续、长期竞争力显著的企业，这些股票被给予了较高的估值，指数虽然继续调整，但却逐渐演绎出“漂亮25”的故事---在市场的持续调整中，这些公司的股价和估值却不断推高。但是2005年5月以后，随着股权分置改革试点的启动，市场的寻宝游戏开始，理性的估值让步于合情的博弈，非流通股支付给流通股

6、的补偿的高低成为最大的题材，试点公司或准试点公司短期内吸引了众多的资金，部分蓝筹公司出现了一定的调整。2005年市场延续了04年4月以来的下跌，我们认为这轮下跌本质上不同于历史上的任何一次下跌，历史上的下跌都是由于公司业绩下降、股票供给增加、市场资金有效供给减少或者政策等因素，但04年4月以来的调整却是由于价值体系的重估而导致的，随着基金持股市值在总流通市值中的比例不断提高，以基金为核心的机构投资者的影响力不断增强，投资价值化以及估值视野全球化导致了A股价值体系的重估，A股历经了持续的下跌，市场的估值不断下移

7、，A股市场的简单平均市盈率从04年4月7日的40.19倍下降到2005年6月17日的19.7倍，简单平均市净率从04年4月7日的3.12倍下降到2005年6月17日的1.72倍。图1、今年以来指数不断下跌,6月6日指数曾经下穿1000点10.00%5.00%股权分置改革试点启动0.00%-5.00%-10.00%-15.00%指数创8年来的新低-20.00%-25.00%020204055-5-04-1205-0105-01005-05-0305-0305-04005-05-0505-0605-06上证指数资

8、料来源：长城基金图2：基金占流通市值的比例不断提高：从03年一季度的5.06%提高到05年一季度的15.97%第3页基金持股占流通市值比20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2003年1Q2003年2Q2003年3Q2003年4Q2004年1Q2004年2Q2004年3Q2004年4Q2005年1Q资料来源：长城基金图3、A股平均市盈率、市净率变动趋势图：P/EP/B453.540