汇率波动对铜市的影响.pdf

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1、汇率波动对铜市的影响中欧国际工商学院韩高峰博士由于LME期铜以美元标价，而SHFE的以人民币为标价，两个同质产品标价币种的差异蕴含了汇率风险。如果真正实行一揽子挂钩机制，人民币汇率对铜价的影响来自两个方面。一是中心汇率的调整。一揽子挂钩下人民币汇率一般绕着中心汇率浮动。一般情况下，如果实际均衡汇率在某个时点后有很大的变动，那么中心汇率就有可能调整，这会影响到美元的价格。二是一揽子货币挂钩下人民币对美元的日常浮动。这两者对铜价的影响通过两条途径。第一条是通过跨市场的套利，称为直接影响。LME与SHFE铜价的联动是跨市场套利的结果。从2003年开始，LME和SHFE铜价（分别以美元

2、和人民币计价）的滚动关联度基本上都在90%以上（见图1）。如果把SHFE的铜价和LME的铜价换算成同一种货币，两者的关联度会更高。图1:SHFE和LME期铜的一年期滚动相关度1.000.950.900.8504-1-204-3-204-5-204-7-204-9-205-1-205-3-204-11-2在固定汇率制度下，任何影响美元价格的因素都有可能导致LME铜价的变化，从而影响SHFE的铜价。在非固定的汇率制度下，人民币价格的波动或调整会导致LME和SHFE套利关系的重新调整。所谓套利关系的重新调整，指的是在LME期铜的美元价格不变的情况下，SHFE的期铜价格根据新的美元和人

3、民币比价关系作出调整。在SHFE铜价变化后，套利关系立即恢复，所以SHFE铜价对LME铜价的反作用可以不予考虑。在这种情况下，人民币对美元升值多少比例，SHFE的铜价就下跌多少比例。我们把套利关系的调整所引起的SHFE铜价的变化称为人民币汇率变化的直接影响。第二条途径是人民币价格的波动或调整通过影响美元对其他货币的价格，进而影响SHFE铜价，称之为人民币汇率变化的间接影响。由于SHFE和LME两个市场的相互引导关系，人民币汇率的间接影响会在两个市场相互交叉传递。由于直接影响很直观，我们下面考虑间接影响。两个市场交互影响的过程一般用VAR来刻画。但由于SHFE和LME的时差关系，

4、SHFE的t时刻要超前于LME的t时刻，所以我们用类似于齐时方程组（SimultaneousEquations）的一组方程来描述这一过程。以下是根据1999年4月到2005年4月的数据采用单方程GLS回归的结果：RLMEt=-0.4309RLMEt-1+0.1419RLMEt-2+0.5132RSHFt–0.2924RJPYt-3–0.1173RJPYt-4………..(1)RSHFt=-0.1873RSHFt-1－0.2391RSHFt-2+0.448RLMEt-1+0.2967RLMEt-2－0.1537RJPYt-1–0.0831RJPYt-2–0.1722RJPYt-4–

5、0.1436RJPYt-5+-0.1631RJPYt-6………..(2)其中，RLME和RSHF分别是是LME和SHFE的日间收益率，RJPY是美元/日元汇率的日间波动率。我们假定日元的波动率数据是相互独立，滞后变量控制在10期以内，所得结果主要由SSE的大小决定。从回归结果可以看出，美元对LME和SHFE的铜价变动均有显著的解释作用。美元对两个市场铜价的交互影响过程如下：假设在t-1期，美元升值一个单位。根据方程（2），在t0期RSHF下降15.37%。根据方程（1），RLME同期下降0.5132*15.37％=7.89%。根据方程（2），在t1期RSHF同时受t0期RLME

6、和RSHF的影响，也受t-1期美元升值一个单位的影响，下降幅度为8.31%+0.448*7.89%-0.1873*15.37%=8.97%。而t1期RLME同时受t1期RSHF和t0期RLME的影响。根据方程（1），RLME下降幅度为0.5132*8.97%-0.4309*7.89%=1.20%。在t2和t3期，RLME因为直接受到t-1期美元升值一个单位的影响，所以下降幅度变得较大，分别为28.57%和14.32%。同理，t3,t4和t5也直接受到t-1期美元升值一个单位的影响，下降幅度分别为28.7%，24.47%和13.79%。图2是t-1期美元升值一个单位对RLME和R

7、SHF的影响示意图。图2：铜价对单位汇率变化的反应示意图5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%123456789101112131415RLMERSHF根据我们的分析，一个单位的美元/日元的汇率变化，对SHFE铜收益率的最大影响为28.7%。即美元/日元每升值（贬值）1%，对应于SHFE铜价下跌(上升)0.28%。那么一个单位的人民币对美元的变动，对美元/日元的汇率影响有多大呢？在人民币对美元的中心汇率调整之前，一般用人民币ND