经理股票期权的理论分析和技术设计.doc

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1、.近20年来，西方国家公司经理人的薪酬结构变化较大。以股票期权为主体的薪酬制度已经取代了以基本工资和年度奖金为主体的传统薪酬制度，由此企业价值最大化成为股东和经理人员的共同目标。目前我国企业在年薪收入激励机制效果不显而短期又难以根本改变的情况下，引入股票期权以重塑经理人长期激励机制极具重要性。 经理股票期权的理论分析和技术设计 君安证券研究所张剑文陈湘永 近20年来，西方国家公司经理人的薪酬结构变化较大。以股票期权为主体的薪酬制度已经取代了以基本工资和年度奖金为主体的传统薪酬制度，在1996年《财富》杂志评出的全球前500家大工业企业中，有89

2、%的公司已向其高管人员采取了经理股票期权报酬制度。同时股票期权数量在公司总股本中所占比例也在逐年上升。70年代，大多数公司股票期权计划允许收益人购买的全部股票数量一般只占公司总股本的3%左右，到90年代总体达到10%，有些计算机公司高达16%。经理薪酬制度是现代公司治理机制中的重要内容，这种薪酬制度的变迁理论何在？经理人员为何愿意以损失短期货币收益换取极不确定的预期收益？股东为何愿意将一部分股权以期权的形式让渡给经理人员？我们国家能否以及如何借鉴这种薪酬制度？经理股票期权设计涉及到哪些因素？本文就此作些分析。经理股票期权理论基础和效应分析一、理

3、论基础 现代公司治理需要解决的两个基本问题一是经理选择，二是经理激励。其中前者是在给定企业家能力不可观察的情况下，什么样的机制能确保最有企业家能力的人当经理。后者是指如何建立一种机制确保经过选择而聘用的优秀经理能尽力尽责地为股东利益工作。 研究.公司经理是公司可利用资源的管理者，拥有控制权，对公司的发展具有决策权，他们的行为决定着公司的命运。而经理作为理性的经济人，他的决策行为取决于自身的效用函数，最终目标是在一定的约束条件下实现个人利益最大化。公司经营剩余索取权的分配形式是经理效用函数中一个极其重要的变量，因此分配体制直接影响经理人的决策安排

4、。有些决策是着眼于当期，如一些短期项目等；但有些决策涉及公司战略发展的问题，如公司购并、公司重组以及重大长期投资、技术研究和开发、体制创新等，则是着眼于公司的长期发展，经济效益往往要在若干年后才会体现出来。而在经济收益没有显露之前，更多的是费用支出，这种支付和收益的时间差造成公司当期利润下降。如果一家公司的薪酬结构完全由基本工资及年度奖金构成，那么出于对个人私利的考虑，经理人员可能会倾向于放弃那些短期内会给公司财务状况带来不利影响但有利于公司长期发展的项目，这显然不是股东们所期望的。 解决这类困境就需要一种特定的制度安排，这种制度必须能鼓励经理

5、人员更多地关注公司的长期持续发展，而不是仅仅将注意力集中在短期财务指标上。 现代公司理论认为可以通过建立有效的剩余索取权和控制权的配置机制实现这一目标，具体安排有四条： 一是剩余索取权和控制权尽可能对应，即拥有剩余索取权和承担风险的人应当拥有控制权，或拥有控制权的人应当承担风险；二是经理的补偿收入应当与企业的经营业绩挂钩而不应当是固定合同支付，即经理应承担一定的风险；三是股东是最终风险的承担者，他们应当拥有选择和监督经理的权威；四是应当让所有权适当集中在大股东手里，因为大股东有足够多的投票权对经理施加压力甚至通过代理人争夺战和收购来罢免经理，即

6、可以通过共同利益最大化和对企业资产的充足控制来解决代理问题。前两条重点解决了经理激励问题，后两条重点解决经理选择问题。 经理股票期权正是适应这一要求并行之有效的激励机制。其基本内容是售予经理人未来以一定的价格购买股票的选择权，即在签订合同时给予经理人在未来某一特定日期以签订合同时的价格购买公司一定数量股票的选择权。持有这种权利的经理人可以在规定时期内以股票期权的行权价格购买本公司股票，此行为称为行权。在行权以前，股票期权持有人没有任何的现金收益；行权以后，个人收益为行权价与行权日市场价之间的差价。经理人员可以自行决定在任何时间出售行权所得股票。

7、当行权价一定时，行权人的收益是股票价格的单调增函数。股票价格是公司价值的外现，二者之间在趋势上是一致的，如果市场是完全效率市场，二者相当。现代资产定价理论认为股票价值是公司未来收益的贴现，于是经理人的个人利益就与企业未来发展建立起一种正相关的关系。经理股票期权本质上就是让经理人员拥有一定的剩余索取权并相应承担风险。 假设A先生是某公司经理人，在时间T公司授予他N年后以时间T当天公司股票价格(假设每股P)购买本公司M股普通股股票的权利，这样在时间T+N，A先生就可以每股P的价格购买M股本公司股票。假设此时公司的股票价格为P(T+N)，则： 1.如

8、果P(T+N)P，且A先生此N年内没有辞职，则A先