股权分置对价理论金融专业论文

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1、股权分置对价理论金融专业论文股权分置是屮国经济体制转轨历程的特殊产物，随着市场经济的快速发展，股权分置已经成为资本市场规范发展的制度性缺陷。股权分置改革是一项完善经济制度和市场运行机制的改革，它己经成为屮国资本市场创立以來最为重人的制度性变革。截至2006年4月底,不算两批试点公司，累计已冇30批公司宣布进入股改，股改公司总数已达868家，占1344家应改革A股上市公司的65%,対应市值比重接近70%,対应的股本比例为67%。—•、对价的相关理论分析从概念上看，对价(consideration)原本来自于英美合同法，其木意是指一方得到权利、权益、益处或是另一方换取对方承诺所作出的或所承诺

2、的损失、所担负的责任或晒牲。按照英美合同法，对价是一项合同成立的前提，无对价合同不受法律保护，而屮国的司法实践则根据当事人取得的权利有无代价，将合同分为有偿合同和无偿合同。“对价,，一词在中国以正式文件的形式最早出现在《关于上市公司股权分證改革的指导意见》第•条“非流通股股东与流通股股东之间以对价方式平衡股东利益，是股权分置改革的冇益尝试，要在改革实践中不断加以完善"。从经济学角度说，对价是冲突双方处于帕累托最优状况时实现帕累托改进的条件。股权分置改革的目的是要通过市场实现资源的优化配置，进而解决资本帀场上由于历史原因所导致的制度缺陷，这本身就隐含着十分明确的经济学前提，即认为市场可以通

3、过白身的机制来实现资源的优化配置，也就是通过“看不见的手”配宜资源，进而实现帕累托最优。在平等个体Z间法律关系冲突情况下，效率的解决只能通过平等个体Z间的妥协关系来解决，在协调平等主体之间相互冲突的法律关系过程屮，只要满足“对价”H由让度并给予及时补偿而不使任何一方损失的条件，就能实现帕累托最优到帕累托改进的效率。如果赞同某些经济学家“市场经济是妥协经济”的观点，那么股权分置改革可以视为为了获得流通权而支付对价所展开的I専弈。对价的和关理论可以归纳为四种。1•流通权价值补偿论。流通权价值是指在股权分置市场下由于股票价格受到流通股股东对丁他们所持股份不流通预期的影响，市场因此给予流通股的高

4、溢价。非流通股股东获得所持股份的流通权会导致流通股股东所持股权利益的损伤，或者资本利得的减少，所以非流通股股东必须以对价方式向流通股股东进行一定的支付或补偿。2.溢价返还论。根据溢价返还理论，对价的形成依据实际上包括了流通股的非正常溢价和流通权的客观好处两人部分。这里的非正常溢价指的是由于流通限制导致的发行和再融资成本过高，以及二级市场交易价格中所包含的非止常溢价，这部分溢价是以股权分直的存在为前提的，一旦失去了该前提，这部分溢价也就必然消失。对价支付的依据是非流通股股东为取得流通权而向流通股股东返还的流通溢价。3.市场供求论。该种理论的核心依据是，通过股权分置改革，原來将近70%的非流

5、通股将获得流通权，势必造成二级市场股票供应疑人量快速增加，从而人人降低屮国股票市场的价格屮枢，如果流通股股东和非流通股股东的持股数虽:保持不变，这将会造成财富的转移。股权分置改革的合理性在于非流通股的增值大于流通股的贬值，否则就是一个整体价值的损失过程。对价的支付依据是要弥补流通股因为股权全流通所造成的贬值，对价的来源来自于对非流通股份上市流通后企业股权总价值增加的预期。4.双向补偿论。双向补偿论认为，非流通股转化为流通股的时候会导致流通股价格的下跌，但是在全流通过程屮非流通股股东也要对充分保障流通股股东的利益不受损害作出相应承诺，因此在非流通股转化为流通股的过程中，双方实际上各口作出了

6、让步，对价的支付就是要利川股份全流通所释放出來的价值，补偿流通股和非流通股两类股东在全流通过程中作出让步所导致的损失。从H前的股权分置改革进程来看，上述四种理论各有其成立的依据，这四种理论也成为ri前形式各界、多种多样的对价支付方案设计的出发点。二、对价方式的比较及对价水平的彫响因素分析从前儿批试点金业和目前已实施的对价方案來看，对价方式已呈现出多样化的特征，其中以送股、缩股、权证、派现、回购这儿种模式为主流支付方式，掌握恰当合理的对价方式有利于更好地进行利益均衡。1.送股模式。在送股模式下，市场除权效应将使股票价格重心下移，可以肓接或间接降低市盈率水平，实施示投资者对“填权”的预期必将

7、活跃市场交易。虽然送股可能会在一定程度上影响上市公司实施其既定的发展战略，但是它的操作直接简便，便于投资者判断，而且也比较符合投资者的心理偏好，容易获得市场和监管部门的认叮。2.缩股模式。该模式对流通股股东的持股数量没有任何影响，只改变非流通股在总股本屮的比例，流通股股东虽没冇得到直接的实际补偿，但他们的预期收益在于希望通过缩股，使公司的财务质量相应提高，并提升公司的整体投资价值。目前缩股的效m很明显，缩股示由于上市公司的总股本减少