面向财政需求的国债发行模型研究

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1、面向财政需求的国债发行模型研究口陈芬菲1周子康2杨衡2(1．北京交通大学中国产业安全研究中心，北京1()010442．中国科学院数学与系统科学研究院，北京100080)【摘要】保持经济平稳较快发展、加快转变发展方式，预计在较长时期内我国国债发行规模将持续保持高位。在此背景下．研究优化囤债发行结构、控制国债发行成本具有重要的现实意义。针对我国围债发行结构不合理、国债还本不均匀、举债成本较高等突出问题，本文以网债发行成本最小化为目标，构建了面向财政需求的同债发行随机优化模型。模型综合考虑了周债发行应满足的财政需求、余额管理、利率

2、风险、期限结构、平滑性及自身限制等约束条件，同时也刻画了国债发行中利率变化、财政收支等因素的不确定性，在提高模型普遍适用性的同时，有助于降低举债成本，促进国债结构的均衡合理，优化国偾发行体系，防范和控制国债市场风险。[关键词】国债发行；财政需求；发行成本；随机优化模型[中图分类号】nlO．5【文献标识码]A【文章编号]l伽肛1154I加11)0l枷0Ⅻ3限制的情况下以最小化债务组合预期成本为目标。一、研究背景和意义分析厂英国1985．4-2000．3的债务情况。Ad舢。以一个特殊的成本函数最小化为日标研究意大利每月的国截止2

3、0019年底，我冈国债余额已突破6万亿元，债发行组合，并指出这是一个具有很强限制的随机其中2009年国债发行额高达1．628万亿元，扣除到期优化控制问题。量国债融资额净增6956．74亿元。为保持经济平稳较基于此，本文面向国债发行的财政需求功能，充快发展、加快转变发展方式，未来几年我国财政形势分考虑到国债发行中的财政收支差额、余额管理、利将十分复杂。此外，随着国债还本高峰期的到来，预率风险、期限结构、平滑性等主要因素，并以国债发计在较长时期内我国国债发行规模仍持续保持高行成本最小化为目标，建立适合我国国情的国债发位。国债发行

4、是一个动态过程，涉及发行规模、发行行优化模型，以确定计划期内不同时刻不同品种国时点、发行结构、发行成本等诸多问题。我国国债发债的发行量。行在早期具有较强的主观件，致使国债发行成本较高、结构不合理等问题仍较为突出。在此背景下，构二、国债发行约束条件建合理的国债发行模型，减少发行成本，规范发行结构，优化发行体系对于充分发挥囝债市场功能，确保围债发行涉及发行时点、发行品种、发行额度等经济平稳健康发展都具有霞要意义。诸多问题，受历史及现实多种因素影响，是一个复杂目前，有关国债发行的研究绝大部分集中在发系统。在这个系统中，国债发行不仅

5、要满足政府融资行规模及影响因素，部分学者对国债发行模型进行需求，还必须控制各种风险、保障市场町持续发展，了研究，但一般时点固定，未考虑我国国债还本不均因此，国债发行必须满足多种限制条件，即表现为一匀、结构不合理等特殊现状。杨义群提出债券筹资成系列约束条件。本优化的确定性模型和债券筹资成本优化的随机模(一)财政需求约束型，分析直接发行与分期发行的融资成本优化问题。作为政府融资的一种主要手段，国债发行总量赵谦在满足赤字率、国债负担牢等约束条件下最小必须满足财政、货币政策需要。针对年度财政预算，化园债组合的期望利率成本，提出了一个

6、随机优化要求每年的净发行额要大于当年的预算赤字。令yM模型，Pat—ck在给定的短期利帛以及一定风险和市场(，，)表示第)，年同债的净发行额，即当年同债发行与当20”年第1期目匿萤耍■衄固匝珊·；ii}；llIil机i‰{；；liI{I；l⋯。“．。．。¨．¨．。。。。。。。。。¨．。。mI；jI

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61、{1年国债还本之间的差额，D髓(，，)为第，，年财政支出与收入差额(通常情况该值为正)，则要求：yⅣ，(y)-I邑邑【只(t)等嘎∽】≥聊(，，)(1)其中。K为国债品种指标集，y表示第，，年内月度时刻指标集。p。(1)为t时刻发行的第七种国债每100面值的发行价格，气(t)为l时刻发行的第七种国债品种的票面价值，＆(I)表示l时刻第矗个国债品种的还本量。在计划发行周期内，财政支出与收入差额、国债发行价格都具有不确定性，可通过随机变量进行描述，于是得到更一般形式：P[1，M(y)蝴(，，)≥a]≥7'h(2)其中a．‰根

62、据各国财政需求等情况进行确定。(二)余额管理约束在满足财政需求的同时。国债不能无限制的扩张。通常采用国债依存度、国债偿债率、国债借债率、国债相对规模(负担率)等指标来度量国债的规模风险，然而。这些指标往往存在矛盾的地方。余额管理是国际通用的国债管理方式，自2006年起我国也实行这种管理方式