国债市场及其金融功能

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1、国债市场及其金融功能涂立桥国债及其市场国债市场的金融特性完善国债金融功能的关键当前国债市场认识存在的误解国债及其市场国债是政府弥补财政赤字的工具，是筹集建设资金和实施反周期宏观经济调控的需要1981年我国开始发行国债，截至06年末我国国债余额达3.5万亿元，占GDP的16.7%。07年我国发行国债2.35万亿元，年末国债余额超5万亿元，占GDP的20%。08年国债发行0.75万亿元。09年预计国债发行将达1.3-1.4万亿元，预计国债余额与GDP的占比将达到25%。国债市场国债市场由一级市场和二级市场构成。一级市场即为国债的发行市场。1991

2、年承购包销的发行方式标志着我国国债一级市场的初步建立，1993年引入国债一级自营商制度，1996年国债发行由承购包销发展为竞价招标。目前，记账式国债承销团成员有银行、保险和证券等60家机构，凭证式国债承销团成员有40家银行机构。记账式国债买回操作采用“美国式”或“混合式”进行招投标，标的为含息全价。记账式国债发行延用“荷兰式”、“美国式”和“混合式”三种方式，标的有利率、利差和价格。二级市场即为国债的交易市场。二级市场有银行间债券市场和交易所债券市场，银行间债券市场采用询价交易系统，交易所债券市场采用撮合交易系统。银行间债券市场和交易所债券市

3、场处于分割状态，相同品种国债的价格不尽相同。国债市场的金融特性国债是央行进行公开市场业务的工具一般性的货币政策工具有：法定准备金率、再贴现率和公开市场业务。央行最常运用公开市场业务来调节商业银行等金融机构的存款准备金，从而间接地影响货币供给。1996年央行采用国债逆回购的方式投放基础货币；1997年受国债规模、品种、期限结构和持有人结构等因素的限制，央行暂停公开市场业务；1998年重启公开市场业务。国债余额每增加10%，商业银行等金融机构的信贷余额将增长1.73%。国债利率在利率体系中可发挥基准利率的作用基准利率在利率体系中起着决定性作用，是

4、金融市场上各种金融产品定价的依据。目前我国的基准利率实际上是央行对商业银行的再贷款利率。国债以国家税收作担保，通常情况下不存在违约风险，国债收益率是各种金融产品定价的基础；国债规模大、品种多、市场参与者众，国债利率可看作完全由市场供求关系决定；国债期限涵盖了长、中和短期，国债利率因此可以形成完整的利率期限结构；国债是财政政策与货币政策的交汇点，国债利率因携带着较强的政策信号，能够有效地传递到其他金融产品的价格上。综合上述特征，国债利率应是基准利率的必然选择。国债发行和国债余额对汇率政策有一定影响在开放经济条件下，利率与汇率之间存在一定的传导机

5、制，利率的变动可引起汇率的变动。根据汇率的国际收支说，本国利率的上升将吸引更多的资本流入，从而导致本币升值。由于影响汇率变动的因素较多，除利率外，还包括货币供给量、物价水平、国民收入等因素，因此利率的变动不是必然导致汇率的相应调整。国债存在一定的挤出效应，这种挤出效应短期内也许不会显现，但在长期内一定会表现出来。国债的发行，特别是国债的巨额发行，将会形成短期利率，甚至是长期利率的预期上升，从而形成汇率的相应调整预期。国债余额是国债的存量概念。通过商业银行等金融机构的信用创造等活动，国债余额对货币供给量存在着扩张效应。当国债余额达到一定限度时，

6、国债偿付还存在着一定的违约风险，特别是隐性违约风险，从而对经济增长造成不利影响。因此国债余额对汇率的影响主要通过货币供给和经济增长等因素传递。国债对汇率的影响机理比较复杂，仍有待进一步深究，但这个问题必须引起足够的关注。为应对当前的全球金融危机，至2010年我国在短时间内将有巨额国债发行，国债流量和存量将同时飙升，对我国央行制定的汇率政策必然造成冲击，为此政府应有事前的充分评估。完善国债金融功能的关键为突出国债的金融功能，大家普遍认为国债市场应具有较大的规模、合理的期限结构和持有人结构、齐全的国债品种等条件。本人认为要发挥好我国国债的金融功能

7、，关键在以下三个方面取得实质性成效：短期国债应在整个国债余额中占有较大比重短期国债是指一年期以下的国债。短期国债只有达到相当的数量，央行才能较好地进行公开市场业务。发达国家短期国债在整个国债余额中的占比一般维持在30%左右的水平，而我国国债市场由于极其缺乏短期国债，因此央行只有通过发行票据开展公开市场业务，从而形成当前我国央行票据余额高达4万多亿元的局面。公开市场业务主要是根据货币政策需要，通过调节商业银行等金融机构的超额准备金，从而影响着货币供给量和信贷规模，尽可能不造成利率结构的预期变化。公开市场业务的操作工具之所以选择一年期以下的短期国

8、债或央行票据，目的就在于不改变市场的利率预期，尤其是远期利率预期。短期国债与央行票据相比，更适合充当公开市场业务的工具。一是国债的到期利息由财政支付，央行票据的到期