兼并与收购第6章资本结构与税收筹划

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1、第6章资本结构与税收筹划1第一节、税收、资本成本与资本结构一、加权平均资本成本要评估一个公司的整体价值，需要了解整个公司的资本成本，而公司的加权平均资本成本（weightedaveragecostofcapital,WACC），就是评估公司整体价值时应使用的成本。2加权平均成本的计算举例数额成本比例加权成本债务3000万8.0%30%2.4%优先股1000万10.0%10%1.0%普通股6000万14.0%60%8.4%总计10000万100%11.8%3二、资本结构理论资本结构反映公司总资产中各种资金来源的构成情况，通常指公司负债总额与公司总资产的比例，或企业总负债与股东权益的比例

2、。相应地，长期资本结构是指企业长期负债与股东权益的比例。怎样通过合理地负债、合理地组织资金来源、达到合理避税和提升公司价值的目的？这涉及资本结构的安排问题。无交易成本、无政府税收的完美市场公司的价值=负债价值+所有者权益价值4企业所有权是一种状态依存权（state-contingentownership），股东不过是“正常状态下的企业所有者”，尽管从时间上讲，这个“正常状态”占到90%以上。例：令x为企业的总收入，w为应支付工人的合同工资，r为对债权人的合同支付（本金及利息）。假定x在0到X间分布（X是最大可能收入），工人的索取权优先于债权人。则，状态依存所有权意味着：1、若企业处于

3、“x>=w+r”状态，股东是所有者；2、若企业处于“w=

4、：无税收时的情形MM定理Ⅰ（无税收）：在一个无税收、完备的市场上，如果公司的资金来源总量一定，则杠杆公司的价值与无杠杆公司的价值相等，换言之，此时公司价值与资本结构无关。MM定理可以用无套利原理来证明：如果两项金融资产具有完全相同的现金流，则必有相同的价格。7如果没有税收等因素的影响，一个公司在支付利息和股利之前的现金流取决于如何使用一定金额的资金，而不是资金的来源。因此，杠杆公司在支付利息和股利之前的现金流与无杠杆公司在支付利息和股利前的现金流应当相同，因而具有相同的价值，即VL=VU在一个无税、完备的市场上，资本结构既不影响公司投资者（包括股东和债权人）的利息和股利之前的现金流，

5、也不影响公司价值。由于公司价值等于现金流的折现值，在此情况下，资本结构也必定不能影响相应的折现率，即公司的资本成本。89MM定理Ⅱ（无税收）：在一个无税、完备的市场上：rs是权益成本，rB是债务成本，r0是无杠杆公司的资本成本，WACC是加权平均成本。在没有税收的情况下，杠杆公司的WACC等于r0。10债务权益比例（B/S）资本成本r（%）r0rBrSWACC权益成本、债权成本和加权资本成本（无税）权益成本会随着财务杠杆而增加，原因是权益的风险随财务杠杆而增加。11税收的影响当公司需要缴纳所得税时，可以将政府视作一个不投资的利益分享者。从而，公司就有三种利益分享者：1、股东：要求得到

6、红利和资本增值2、债权人：要求公司还本付息3、税务局或政府：要求公司缴纳税款V=B+S+G合法避税！12假定公司所得税率为Tc，且公司付息和缴税前的收益（或叫息税前收益，EBIT）恒常不变，且公司将税后全部收益都用于支付股利。无杠杆：公司税后给股东支付EBIT（1-Tc）有杠杆：公司税后给股东支付公司支付给所有投资者（股东和债权人）的现金流总额为：13同无杠杆公司相比，杠杆公司的投资者可获得的现金流多了，这个金额正好是政府少收的税金。因此，它体现了负债经营时公司因避税而增加的现金流量。利用永续年金的价值计算公式，此价值为下式，这一价值在财务学中通常被称为“税盾”（taxshield）

7、：14MM定理Ⅰ（有公司所得税）：假设公司所得税税率为TC，杠杆公司的价值与无杠杆公司的价值存在如下关系：负债财务杠杆对公司价值的影响没有负债经营的公司的价值公司价值15结论：1、一家负债经营公司的价值，等于无杠杆资本型公司的价值加上税盾价值。2、负债可以减轻公司的税收负担，因而可以增加公司价值。3、负债越多，公司的价值就越高。4、公司价值越高，股东获益就越高。16公司（税后）加权平均资本成本负债可以降低公司的资本成本WACC，原因是权益的资本成本由公司的