民企海外上市：关闸开闸又关闸

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1、民企海外上市：关闸开闸又关闸2007/11/12/09:44  来源：和讯网很长一段时间以来，对于那些能力很强、办法不少或者自以为能力很强、办法不少的民营企业而言，国内融资受阻，反过身来寻求在海外上市，利用外国股东的钱发展中国的事业，是一件颇为风光的事情。 但是，在外表风光的背后，这些民企突然或者渐渐发现，到海外资本市场圈钱，并不是件容易的事情———民企海外上市，真的是家家有本难念的经，悲欢离合各不同    11月1日，国内网络游戏商巨人网络在美国纽交所上市。巨人网络的上市，不但使其掌门人史玉柱戏剧般地完成了从“中国首负（欠债大王）”到“

2、中国首富”的转变，按照史玉柱的说法，上市还将铸造21个亿万富翁，186个百万、千万富翁。    对其他中国民营企业来说，史玉柱这样的风光上市，也许已经成为绝响，至少很长一段时间内是这样。    因为从现实的情况分析，中国民企海外上市的闸门，已经被关闭了。    海外路径    中国民企到海外上市，有两个路径：其一，到香港联交所上市，成为H股；其二，以红筹模式在香港之外的证券市场上市。这两条途径中，到香港上市受到的约束大一些，红筹模式相对灵活。    到香港上市，资产运作要受到来自内地多个政府部门的限制，有一个“456”的门槛：企业净资产不

3、得少于4亿元；按合理预期市盈率计算，筹资额不少于5000万美元；上一年度的税后利润不得低于6000万人民币，并需要显示出增长潜力。不但有内地的约束，香港政府对上市企业的严格稽查制度，对内地民企而言也有强大的威慑力。本系列报道中专门叙述的创维黄宏生一案，就是例证。    而红筹模式，则是一个曲线救国的拐弯模式。在这种模式中，民企或关键人物通常要在开曼群岛、维京、百慕大等地设立“特殊目的公司”（英文简称SPV），再以境内股权或资产对SPV公司进行增资扩股，并收购境内企业的资产，然后以SPV公司的名义在境外上市。    香港上市和红筹模式各有利

4、弊，但综合而言，红筹模式相对更能规避监管机构的限制，省去了繁琐的审批时间，更受中国民企的青睐。    池鱼之殃    特殊的国情，造成了中国民企海外上市的特殊背景。11    2004年，有关部门的研究机构出台了一份《中国与离岸金融中心跨境资本流动问题研究》的调查报告。报告中列出了这样一组数字：2004年第一季度，英属维京群岛、开曼群岛、萨摩亚在中国外资来源地中分别排行第2、第7和第9位。中国自上世纪80年代以来，大约有4000名腐败犯罪分子逃往国外，带走大约500多亿美元的资金。这些资金一般都是通过“可信赖”的离岸公司向外转移的。该报告

5、试图说服监管机构，通过红筹模式，有太多资金不在他们的监管之内，后果是，大量资金外逃，公司欺诈，转嫁金融风险……    第一次关闸    据悉，这份研究报告在2004年年中引起了最高决策层的注意，央行、外汇管理局、银监会、证监会分别接到了来自高层的指导和批示。以“11号文”为标志的第一次关闸行动开始了。2005年1月24日，国家外汇管理局发布《关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》（汇发【2005】11号）。文件要求，“各分局、外汇管理部在办理由外资并购设立的外商投资企业外汇登记时，应重点审核该境外企业是否为境内居民所设立或控制，是否与并

6、购标的企业拥有同一管理层。对于境内居民通过境外企业并购境内企业设立的外商投资企业，各分局、外汇管理部应将其外汇登记申请上报总局批准。”“对于境内居民通过境外企业并购境内企业设立并已办理外汇登记的外商投资企业，各分局、外汇管理部应列出详细名单，对该类企业的验资询证、转股收汇外资外汇登记、股东贷款登记、利润汇出、利润再投资、股权转让等情况实施重点监控，发现问题，要及时查处。”    11号文的厉害之处，首先是外汇登记申请的权限被收到了外汇管理总局。其次，对中国公民已经在海外注册的公司，实施重点监控。也就是说，不但海外上市的路被堵了，还摆出了追

7、查祖宗三代的姿态。    这样的措施一出台，不论是民营企业，还是其他人，都不干了，都激烈反弹了。    非公经济36条冲开闸门    就在外管局11号文出台一个月后，2005年2月24日，国务院发布“国务院关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见”（此文件被业界称为非公经济36条）。该文件的第十一条明确要求，“鼓励符合条件的非公有制企业到境外上市。”    一方面是民企对外管局11号文的激烈反弹，一方面是国务院非公经济36条明确支持非公企业到境外上市，尽管外管局又在4月21日发布了《关于境内居民个人境外投资登记和外资并购外汇

8、登记有关问题的通知》（“29号文”），但这种象征性的抵抗已经抵挡不住因为非公经济36条出台而带出的强大的舆论压力和政策压力。    外管局终于摆出了大彻大悟的姿态，发布75号文，废掉了11号文