PE孙培源(转自义云堂)别让“三板”成了“舢板

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1、最近有某国内PE届的大佬告诉我，他们非常关注“新三板”的进程，已经安排系统地去各个园区扫荡那些新三板拟上市企业了。还是他们一贯的打法，从后往前做，既先看资本市场会上哪些企业，再去向这些企业投资。传统的做法是从前往后做，即先找到有成长价值的企业去投资，成长到一定程度再送去资本市场，看样子是落伍了。于是我又找我熟悉的两个园区的朋友聊了聊，发现他们也都一样激动而忙碌着。这两家园区已经是首批试点园区里的了，现在忙活的主要是筛选新三板候选企业名单，争取首批新三板企业里能多上几家。于是看在老朋友的份上，他们又介绍我去看了两家候选名单里的企业，企业老板也俨然马上要上

2、市的样子，私募股权融资开出来的价格比那些真正Pre-IPO项目的P/E倍数还要高（因为利润太低了嘛）。于是我又四周找相关人员打听了一下，发现一起忙活这事儿的好像还有各地地方证监局、政府、券商等等。总之，一片热闹非凡的样子。后来又听说，这事儿去年年底就开始热起来了，我这已经算后知后觉的了，真得赶快觉醒了。于是，我又找了点资料来研究，试图了解一下这所谓“新三板”到底与“老三板”有哪些不同，使得“三板”这个原来没什么人关注的市场一下子变得火热了？我尝试着从两个方面来看看新三板：新三板价值链和新三板的规则体系。看一下新三板价值链上的关联方，就不难发现为什么新三

3、板还没正式推出就那么火爆了。新三板价值链上有大政府（证监会）、小政府（地方政府和园区）、企业、PE/VC、券商、三板投资者（包括机构投资和个人散户投资），让我们一个一个来看看。首先，大政府，本来想把创业板打造成中国NASDAQ，没想到最终成了小小板，一堆做铜做铁的阿猫阿狗公司通过各种各样的“运作”，成功登陆“创业板”，然后就开始出现业绩下滑、亏损、高管离职套现等等，这样的“创业板”自然不能让群众满意地接受为中国NASDAQ。那么，多层次资本市场始终差一块呀，于是“三板”就被用来重新梳妆打扮了，可见，是政绩驱动的。小政府呢，一方面也是政绩驱动，主要来自于

4、自己辖区内的上市公司数量这个指标，似乎越多上市就表示经济抓得越好。另一方面可能真的是为辖区内中小民营企业融资困难着想，认为上新三板就可以融到资了。其实，上了新三板是不是严格意义上的“上市”还很难说，而且，如果三板没“新”好，还会跟老三板一样，能否融到资就更不好保证了。企业可能也是抱着和小政府类似的想法，把新三板前景想得很乐观。另外，很多企业还可以利用自己的“新三板Pre-IPO企业”的新身份先融一大笔PE资本，要没有新三板，哪会有投资者青睐啊，即使有人肯投，也出不了现在这个价啊。PE/VC就更不用说了，本来就为那些主板、中小板和创业板的Pre-IPO项

5、目打得头破血流呢，往早期一点投吧，上市周期太长，基金投资人（LP）等不及啊。正为刚募的几十亿基金犯愁呢，一下子有了新的投资标的和退出通路，自然不遗余力的添柴加火了。券商也面临和PE类似的竞争，从投行的角度来说，新三板也是增加了一块新的业务，而且，听说还要券商承担做市商的角色，那就更有赚钱的想象空间了。最后到三板的投资者，就要分两类了，一种是主动型的炒家，他们其实非常明白这场游戏其中的奥妙，但是既然有这么多利益方推动和热捧，又顶着“中国NASDAQ”的光环，那未来的新三板一定比创业板还火爆啊，而且盘子更小更容易炒，那就跟着起哄吧。另一种是被动性的散户（或

6、者叫非专业）投资者，他们是真的以为新三板将来会上一批高成长的好企业，投资他们可以分享到业绩飞速增长带来的高回报，他们满怀期待。可以看出，整个新三板的价值链上大部分都是确定受益者。政府，无论大小，只要任期内开板成功并不爆裂，政绩就立马体现出来了。至于以后有问题，那就是下一届去擦屁股的事了；企业，能圈到钱；PE，本来就是做差价的，只要上市就成功了；券商投行，收服务费的，只赚不赔；专业炒家，也是做差价，肯定有办法不做击鼓传花的最后一棒；最后为新三板的不成熟不完善买单的就只有那些散户投资者，但他们又满怀期待。因此，新三板之所以在还没开甚至连细则都没出来的情况下

7、就如此火爆，就是因为它价值链上所有的相关方都坚定的相信新三板将是一块新的造富板，并且相信自己能在此过程中抢到一块或几块金。他们大多数人在创业板的过程中已经抢过一遍了，并且已经抢到金子了，无非是想按同样的路数去新三板再抢一遍。但是，真的是人人都能抢到金子吗？看看开板才两年的创业板吧，从刚开始的火爆和天价发行到今天的新股破发和指数下挫，总得有人买单吧？新三板备受期待的另外一个重要原因是传说主管部门要对老三板的规则做大幅度的改进，从而会吸引更加多的优秀企业和资本。因为细则还没正式发布，所以也不敢妄加评论。但就媒体上的一些报道来看，还是始终有一些疑惑和忧虑。首

8、先，关于上市流程，到底是审核制还是备案制?如果是审核制，那会不会又搞成一个“微微板”？如果是备