从雷曼兄弟公司破产调查报告看资产管理行业的宏观审慎

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1、从雷曼破产调查报告看资产管理行业的宏观审慎监管华中科技大学巴曙松张旗摘要：从雷曼破产调查报告中所反映的问题都可以在微观和宏观审慎监管框架下得到解释。雷曼破产的过程不仅反映了微观审慎监管中公司治理不完善和政府缺位带来的市场失灵，更体现了宏观审慎监管中，各机构风险同向带来的拥挤交易风险和跨行业、跨区域监管协调缺失带来的第三方监督风险。雷曼破产的过程实质上是金融体系中微观与宏观审慎监管体系诸多不完善之处共同作用的结果。危机之后各国对资产管理行业都加强了宏观审慎监管框架的构建，包括将系统性风险监管纳入监管体系，对大型机构采取更加严密的监管，避免对市场产生负面影响；将金融衍生产品和另

2、类投资纳入监管，要求进行信息披露；注重对消费者和投资者利益的保护；加强对市场中介机构的监管，要求信用评级机构采取注册和准入制度。这种在资产管理行业中加快推动宏观审慎监管框架建立的趋势对我国资产管理行业监管体系也是重要的经验与借鉴。关键词：宏观审慎监管；资产管理；金融监管改革2008年9月15日，有着158年历史、堪称华尔街代表的投资银行——雷曼兄弟公司申请破产保护，这一美国历史上最大破产案引发连锁反应——保险业巨头美国国际集团（AIG）以及高盛集团、摩根士丹利等大公司深陷困境，全球金融危机全面爆发。2010年3月16日,一份长达2200页的雷曼兄弟公司破产调查报告的出台揭示

3、了被视为本次金融危机全面爆发标志的雷曼兄弟公司破产案的原因。从报告的剖析中可见,在雷曼破产的过程中负有责任的相关方，除了其自身利用“回购105”操纵财务报表、英国的年利达律师事务所(Linklaters)不顾后果出具意见函，安永会计师事务所在审计中对此问题的熟视无睹，还有交易对手要求提高抵押、监管机构的缺少应急干预措施等等。这些都值得我们深思。而在金融危机之后，各方对“宏观审慎监管”（Macro-prudentialsupervision）的强调逐步增强，各国金融监管法例的修订也体现出这一监管趋势。本文从宏观审慎监管的角度，通过分析该破产调查报告，参考美国和欧盟在金融危机发

4、生后采取的一系列金融监管改革，研究宏观审慎监管在资产管理行业中的特征与实践意义，并对照目前我国金融市场现状，对我国资产管理业监管提出了一些思考和建议。一、宏观审慎监管框架与特征宏观审慎监管（Macro-prudentialsupervision）这一概念可能较早见于20世纪70年代末国际清算银行（BIS）的相关文献中，Crockett（2000）将其定义为：宏观金融当局为了减少金融动荡产生的经济成本、确保金融稳定而将金融体系整体作为监管对象的监管模式。而在金融危机后，这一监管模式受到越来越多人的关注，国际清算银行下属的全球金融系统委员会（CGFS）总结了各方面对宏观审慎的定

5、义，认为目前定义上有几点共识：使金融系统免受实体经济冲击；控制系统性金融危机的风险；防止金融体系对实体经济的溢出效应；减少金融体系对经济周期的放大；金融体系风险不等同于单个金融机构风险的加总；金融机构共同持有的风险敞开以及金融体系之间的联系十分关键。8/8目前金融监管框架的改进十分鲜明地体现了宏观审慎监管的趋势。2009年以来美国的《金融监管改革——新基础：重建金融监管》改革方案、英国的《2009年银行法案》和《改革金融市场》白皮书，以及欧盟理事会的《欧盟金融监管体系改革》方案均体现在保持微观审慎监管的基础上，进行有效的宏观审慎监管的鲜明理念。而2009年4月的G20峰会指

6、出作为微观审慎监管和市场一体化监管的重要补充，各国要加强宏观审慎监管，并且在《增强金融体系宣言》中基本确立了全体系金融监管新框架。宏观审慎监管的框架主要由时间维度和空间维度构成，前者是指系统的总体风险随时间如何发展，后者是指在特定时间内，风险如何在金融体系中的各金融机构之间的分布和相互作用。目前这种监管理念在商业银行之间的应用比较前瞻，例如就时间维度来看可以采取逆周期的银行审慎监管政策、采用动态拨备政策以及科学果断的相机抉择政策（成家军，2009），而空间维度看，宏观监管当局运用自由裁量制度实施“自上而下”的干预，加强信息的透明度和监管信息的共享等（巴曙松等，2010）。不

7、同于商业银行的是，资产管理机构在资金的获得和运用上可能面临更大的波动风险，在出现危机信号时也更容易出现拥挤交易（CrowdedTrade）而加大风险传递的速度和范围，因此宏观性的审慎监管在资产管理行业也显得尤为重要。二、审慎监管框架下的雷曼破产原因探讨回顾整个报告，雷曼破产的原因，汇聚了金融市场的种种失灵，也显示了审慎监管框架下的一些缺陷和漏洞：公司不断放大风险的业务转型和对回购105的大量使用，以及监管层对微观风险的消极对待，是公司管理层突破控制代理问题之后的市场失灵表现，反映了微观审慎监管的不足；清算银行和交易