台湾股市日内报酬特性与交易策略

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1、國立中央大學財務管理研究所碩士論文台灣股市日內報酬特性與交易策略指導教授：周雨田博士周賓凰博士研究生：黃鼎能中華民國八十九年六月摘要過去已有許多文獻探討股票報酬的可預測性，並發展出許多投資策略，例如反向操作策略（Contrarianstrategy）、動量操作策略（Momentumstrategy）或技術分析；希望藉由報酬的可預測性來獲利。本文以台灣證券交易所編製的「台灣綜合股價指數」採樣股票為研究對象，探討日內資料形態。由於台灣股市於開盤前三十分鐘即可進場下單，採集合競價制來決定開盤價與收盤價，其他交

2、易時間則採連續競價方式。基於這種特殊交易的制度，台灣股市在開收盤時可能存在特殊形態。因此本文擬採用探討隔夜報酬與日內報酬之間的關連性，檢驗是否有日內價格反轉現象存在，並就其時間序列特性，進一步探討其成因。本文研究上述樣本於民國86∼87年間的資料後發現：（1）採樣股票在研究期間內隔夜報酬普遍為正，也即採樣股票普遍存有開高傾向（2）採樣股票明顯存在日內價格反轉現象，雖然個股普遍在開盤時呈現開高走勢，但是不論開高或開低，開盤後股價都會有一段修正期間，此一修正的方向平均而言均與隔夜報酬的走勢相反。換言之，開高

3、（低）之後日內股價傾向走低（高）（3）指數反轉現象主要導因於個股的負自我相關性，如果以採樣股票建構一個相等權值指數，則指數本身也存在開盤後價格反轉修正的現象，但反轉幅度較小。這是因為個股間存在正向的橫斷面自我相關，會減弱指數本身的負向自我相關性（4）日內價格反轉現象在考慮稅賦的情況下無法進行套利，儘管本文發現採樣股票的反轉性極顯著，但是考慮稅賦限制後，採用Lo&MacKinlay(1990)的反向操作策略並無法獲取正的報酬，也即不存在套利空間；而所獲致的報酬中，主要來源為個股自身的負自我相關性。關鍵字：

4、日內資料、價格反轉、過度反應、反向操作策略2目錄頁次表次……………………………………………………………………ii圖次……………………………………………………………………iii第一章緒論…………………………………………………………...1第一節研究動機…………………………………………………………….1第二節研究目的…………………………………………………………….2第二章文獻回顧……………………………………………………...3第一節日內價量形態……………………………………………………….3第二節日內價格反轉

5、……………………………………………………….4第三節反向操作策略…………………………………………………….6第三章研究方法………………………………………………...7第一節研究對象及資料來源…………………………………………….7第二節日內價量基本特性分析…….……………….…………………10第三節開盤後日內股價行為……………………………………………10第四節指數反轉現象因素拆解…………………………………………12第五節日內反向操作策略………………………………………………14第三章實證結果分析………………

6、……………………………..17第一節日內資料基本特性分析…….……………………………………17第二節開盤後日內股價行為……………………………………………20第三節指數反轉現象因素拆解…………………………………………34第四節反向操作策略……………………………………………………37第五章結論與建議…………………………………………………..40參考文獻………………………………………………………………..42i表次頁次表1各指數間相關係數………………………………..9表2-1日內報酬統計特性分析…….…………

7、……………………..18表2-2日內交易市值統計特性分析……….………………………..19表3選樣股票在各種篩選值下事件日數及比例………..21表4-1個股平均累積日內報酬……………………………………..22表4-2相等權值股價指數平均累積日內報酬……………………..23表4-3價格加權股價指數平均累積日內報酬……………………..24表5-1個股平均日內區間報酬……………………………………..25表5-2相等權值股價指數平均日內區間報酬……………………..26表5-3價格加權股價指數平均日內區間報酬……

8、………………..27表7累積日內報酬對自身隔夜報酬迴歸………………….35表8相等權值指數反轉因素拆解………………………….36表9日內反向操作策略獲利（定量化後)………………….38表10反向操作策略報酬拆解……………………………….39ii圖次頁次圖1各種股價指數走勢………………………………..9圖2-1日內區間報酬……………….………………………………..18圖2-2平均單日總成交市值……………….………………………..19圖3-1平