全球经济放缓背景下的主题配置策略（中长期）

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1、策略研究2008年2月26日宏观/策略研究员专题报告王俊杰010-66276935全球经济放缓背景下的主题配置策略（中长期）wangjunjie@cjis.cn曹雪锋要点：010-66276925¾美国经济在2001年科技网络泡沫爆破后，由于现代政府调控理caoxuefeng@cjis.cn论的应用，不像上世纪前期之前的市场表现出长期的痛苦，要素李云洁失业在联储连续降息下得以保持在可容忍范围内，但实质上的过剩并没有因此完全消除。科技产业内，IBM不得不出售亏损的PC010-66276927部门算是一种表现；传统产业方面，与低利率共存的资产价格高l

2、iyunjie@cjis.cn企，价格信号引导房屋供给达到严重过剩状态（超出支付能力的相关报告需求），目前的次贷危机仅仅是作为本次实体经济过剩的金融反映，某种意义上是通过开放市场（二级市场）功能以价格剧烈波动的形式代替了传统上的破产、甚至挤兑潮。¾美国的这轮新世纪以来的经济调整周期还没有走完，真正意义上的全面复苏要在供给结构得到优化之后。目前西方国家是房屋以及相关耐用品过剩，中国存在结构上的产能过剩，美国及全球正在经历过剩再次暴露后的总需求下降。¾国内以解决民生问题为核心点的本次宏观调控，将控制通胀作为主要目标，在外围总需求下降阶段，即便不再出台

3、严厉的紧缩政策，也不太可能大幅放宽货币政策，经济将阶段性增速趋缓。目前中国经济对外依存度高，资本市场效率也已经提升显著，伴随微观层面的变化，资本市场高估值将承受压力，尤其是出口和周期性行业，市场将不可避免的震荡加大。¾一边抵御衰退一边调整供给结构将是美国的选择，无论发达国家还是以中国、印度为代表的新兴市场国家，政府支出都将在扩大总需求、调整供给结构方面起到重要作用，定向的赤字财政对通胀的推动比起全面释放货币的货币政策要来的和缓些。¾我们的策略就是利用这一次全球经济调整的机会，延续捕捉美国为抵御衰退注入流动性引起农产品的涨价机会，长期重点把握世界各

4、国（尤其是中国、印度等新兴市场国家）为结构调整显著增加的政府支出机会。政府支出引起的连锁需求将是未来一到两年可操作的主题，其范围广、有深度（基础设施建设、社会保障、医药卫生、科技投资等），可供市场反复挖掘。请务必阅读正文之后的免责条款部分专题报告结论对目前市场正在经历的大幅震荡，是市场参与各方对全球经济放缓的理性选择，而不是仅仅作为经济放缓结果之一的美国次贷危机的恐慌性反映。当然任何大幅震荡都少不了恐慌行为的参与，但根源还是来自经济基本面。我们要提醒投资者，震荡后可能会出现显著回升的机会，但不要因为市场出现短期回升就将来自基本面的影响忽略。我们对

5、当前全球经济情况的认识是，以美国房屋为代表的全球部分消费端过剩引致全球经济减速，并伴随通胀持续高企的担忧。我们认为虽然美联储的扩张性政策导致的短期通胀加速难以避免，但严重的通胀并不会持续。前提是各国推动经济复苏的手段适时的从以货币政策为主转向以财政政策为主。我们通过刨析以美国为代表的发达国家和以中国为代表的新兴市场国家政策选择，尝试预测未来市场在经济回落阶段的演进方式和热点方向。从美联储最近一个阶段的表现看，联储可能再次成为全球货币当局效法的对象。虽然目前联储在外界高压下被迫让步实施了大幅减息，但从其最近一直的表态和操作风格来看，一旦金融市场动荡

6、和微观层面对要素失业状况有所缓解，则联储很有可能将工作重心转向控制通胀，把驱动经济的任务交到政府手中。对长期稳定增长的渴望和抑制通胀的需要相结合将促使政府利用财政支出引导供给结构改善，建立稳定增长的基础。虽然我们仍然认为中国拥有可持续释放的长期发展潜能，但中短期国内经济却并不乐观，中国还需要努力创造一些条件才能将长期稳定发展潜能充分释放。当前，中国对国际经济的依存度与以往相比已大大提高，伴随全球经济减速和国内经济的不平衡，国内从经济层面到资产价格经历大幅震荡是难免的。我们的策略是，遵循从美国货币扩张导致的短期通胀到全球政府开支加大推动的新均衡为顺

7、序，先瞄准通胀中的确定性元素——农产品，并提前介入面向国内、国际市场开拓的基建类公司，并兼顾本土政策倾斜（推出创业板等）的科技类公司，下半年根据美联储以及美国国会的动向，控制从农产品转移到基建类公司等重点政府支出方向的调仓节奏。这一操作策略将成为对冲全球经济调整和证券市场估值显著波动风险的手段。中国资本市场新变化当前的中国经济，与世界经济的关联程度，无论广度还是深度，都已经处于历史的最高阶段。中国的加工能力满足了广泛的需求，中国的需求为世界提供了令人振奋的市场。2007年中国对外贸易依存度达到67.89%，出口依存度38.03%。中国经济对国际需

8、求的依赖程度是空前的，微观层面企业效益的变化比以往任何时候与世界经济的关联度都大。请务必阅读正文之后的免责条款部分2/21专题报告图1中