金融行业价值分析暨投资策略

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1、金融行业价值分析暨投资策略报告内容市场表现与解读投资视角与思路2008年投资关注点上市公司投资选择主要结论:冬种秋收，适时兑现被机构一致看好的理由：增长潜力彰显长期投资价值；人民币升值受益板块；业绩增长预期相对明确；市场地位不容忽视；并购提升价值仍在。潜在负面因素与风险：货币政策明确从紧，规模限制重于利率上升；新增不良预期上升；投资回报预期降低；投资稀缺性继续释放,形成审美疲劳；A股和H股价差及相对估值偏高。年度投资关注——业绩增长、风险抵御和多元金融发展战略；推荐——工行、交行、浦发、华夏；平安、人寿。一、金融股的市场表现与解读银行股市场表现及解读表现：0

2、4年-05年上半年抗跌05年-06年三季度领涨、抗跌06年四季度领涨07年一、二季度以来滞涨07年三季度领涨07年四季度从抗跌到领跌08年？动因：行业地位决定防御性投资特征行业改革成效显著经营素质及风险控制改进超出预期外资入股定价上升,经营牌照具有稀缺性受益于人民币升值,资产价值水涨船高国有大型金融类企业上市，提升板块投资地位经营范围扩大预期预示高成长潜力银行股投资特征没有出现变化投资特征:“成长+防御”型,周期性较强,风险系统性特征明显防御型投资品种特殊的行业地位牌照政府垄断价格受政府保护成长型投资品种宏观经济增长兼转型（规模增长、中间业务、零售业

3、务）行业监管和改革（风险、资本充足率制约、竞争、市场化）投资选择视角世界同行比较（印度、香港、美国）和国内不同行业比较优势盈利能力提升空间和相对估值资产和资本盈利能力提升空间保险股市场表现及解读表现:上市价格远高于发行价格,一次性反映当年经营预期上市后价格难涨亦难跌对证券市场表现过度敏感动因:特殊的估值方法使股价对许多因素缺乏敏感性行业进入加速成长期,远期持续高增长可期两地上市价差相互影响与制约投资特征：“成长+防御”型，长周期特征明显证券股市场表现及解读表现：04年-07年，从滞后、同步到领先证券市场表现动因：证券市场股改标志新时代的开始行业收益率周期

4、性波动特征明显业绩连续超预期增长借壳上市为市场提供分享价值重估与高成长的机遇财富效应和板块效应同在投资特征短周期波动特征，超预期成长二、金融股投资视角与思路-趋势判断幅度判断风险识别（大投资机会）（理性回报）（盈利兑现）银行股的特殊性与价值源泉银行股价值驱动体系银行股价值驱动因素保险股价值驱动因素证券股价值驱动因素趋势判断:行业步入黄金发展时代主要价值驱动因素并发多元金融发展空间大个体战略发展自由度高、执行前景广阔投资稀缺性减弱但难以消失，股权并购价值持续存在银行业幅度判断:相对估值仍有上升空间银行股已经脱离明显低估的安全边界，但由于业绩持续高增长和人民币升

5、值,与印度、巴西、俄罗斯的代表性银行相比，仍有上升空间银行业幅度判断:盈利增长与估值预期宏观经济增长、行业风险管理改进、竞争以及行业税制改革四方面的因素将推动银行业实现50%以上的盈利增长。盈利模式转型、拨备负担和税负成本下降三方面的因素将直接推动上市银行ROA上升至1-1.3%，估值水平如果维持目前PB5倍的水平，对应的股价上升空间达到60%以上。补充资本金压力大幅下降，盈利稀释缓解，盈利增长直接体现为ROE的上升，从而使“PB/ROE”下降，减轻相对估值压力。假设估值倍数PB不变，股价理论上涨幅度将与盈利增长幅度（50%）保持一致。限制性开放规定，继续推

6、动国内银行股权收购价值上升，与此同时，国内银行对外并购和国际化经营也将导致估值溢价。保险业幅度判断:卖方市场盈利环境好2005年全球排名保费收入排名第11名占全球份额1.76%寿险收入排名第8名占全球份额2.01%非寿险收入排名第12名占全球份额1.41%人均保费收入371元全球排名第72名保险深度2.70%全球排名第50名2005年保险深度比较发达国家9%东亚、南亚5%中亚、中东1.4%全球平均7.7%内地2.7%保险业幅度判断:相对估值加速下降保险公司估值EV/MVEV/BVPEPBROE中国平安0.893.932.944.2113.81中国人寿0.88

7、2.0934.994.0012.67中保国际1.653.48Na2.33-16.85太平洋保险0.740.9978.191.241.67美国3.071.8218.361.344.73马来西亚1.031.488.750.9711.56印度尼西亚2.871.2918.390.522.82澳洲0.491.5716.252.5817.07德国1.994.1817.272.487.97英国1.022.0810.192.0521.8中位值1.021.5716.252.0517.07相对估值脱离安全边界,从增长趋势角度考虑则低估证券业幅度判断:远超预期增长2005年201

8、0年年复合增长GDP（万亿）183085261000