钢琴201205291422330549 珠江钢琴002678 全球最大钢琴...

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1、2012年05月28日珠江钢琴(002678.SZ)文化用品与娱乐行业新股研究上市定价（人民币）：13.50元全球最大钢琴制造商加强中高端市场拓展目标价格（人民币）：8.89-10.37元长期竞争力评级：高于行业均值公司基本情况(人民币)市场数据(人民币)项目201020112012E2013E2014E发行价(元)13.50摊薄每股收益(元)0.2740.3370.3700.4570.570发行A股数量(百万股)48.00每股净资产(元)1.912.153.473.794.23总股本(百万股)478.00每股经营性现金流(元)0.370.410.390.430.54

2、国金文化用品与娱乐指数532.98市盈率(倍)N/AN/A36.4429.5123.69沪深300指数2614.69行业优化市盈率(倍)N/AN/AN/AN/AN/A中小板指数5259.52净利润增长率(%)37.11%23.09%22.16%23.48%24.57%净资产收益率(%)14.30%15.70%10.69%12.06%13.46%总股本(百万股)430.00430.00478.00478.00478.00来源：公司年报、国金证券研究所819769719基本结论、价值评估与投资建议669珠江钢琴是全球最大的钢琴制造商，2011年共销售立式钢琴11万架，三

3、角619钢琴0.6万架，约占全球钢琴产量的24%。公司2011年收入及净利润分别569519为11.7和1.45亿元，同比增长19%和23%。公司收入中约15%来自出口。我国不仅是全球最大钢琴生产国，还是最大的钢琴消费国。简单测算表明2010年我国钢琴消费量为37万架，同期美国和日本的消费量分别为4和2110530110819111117120216120515万架。其原因是钢琴寿命长达50-100年，发达国家的更新消费量小，而我国金行业沪深300国尚处于普及阶段，消费量较大。目前我国城镇居民钢琴保有量为2.6架/百户，远低于日本保有量25架/百户。分收入等级看，

4、我国收入最高的10%家庭的保有量为7.6架/百户，表明排除不同国别的文化因素，我国钢琴保有量仍有上升空间。因此，我国钢琴行业在中期不会萎缩。近年来我国钢琴行业产量年增速约为4%，预计未来可维持5%的温和增长。随着消费水平提高，中高档钢琴可获得高于行业平均的增长。公司也将侧重发展该细分市场，提升收入和毛利率。珠江钢琴的竞争优势有：品牌优势：公司是国内产量最大、历史悠久的钢琴制造商，积累较高品牌知名度和美誉度，曾获得多项荣誉，并多次被大型活动和比赛选用。同时，公司有立体的品牌体系，覆盖高、中、低档市场，特别是2007年推出的高端品牌“恺撒堡”在2010年和2011年增

5、长迅速，表明公司进军高端市场取得初步成功。技术优势：公司拥有良好的硬件设施，包括业内唯一的国家级企业技术中心，全球最大的专业木材处理基地，以及每年销售收入3%以上的研发投入，保障了产品质量和新品研发。同时，公司高管中多人具有深厚技术背景，并邀请国内外钢琴设计大师、钢琴演奏家担王晓莹分析师SAC执业编号：S1130511030019任顾问，共同提高产品设计水平和质量。(8621)61038318渠道优势：公司拥有278个国内销售网点，177个服务网点，235个wangxiaoying@gjzq.com.cn国外销售服务网点，覆盖100多个国家和地区。重要经销商持有公

6、蔡益润联系人司股份，加强了两者利益一致性。(8621)61356501募投项目包括（1）增城中高档立式钢琴产业基地，（2）国家级企业技术caiyr@gjzq.com.cn中心增城研究院，（3）北方营销中心。其中增城产业基地将增加4万架中高档整琴产能及25万件关键零部件产能，符合公司进军中高端市场的规划；北方营销中心的建立有助于加强原本薄弱的东北三省销售力量。-1-敬请参阅最后一页特别声明此报告仅供泰信基金管理有限公司使用此报告仅供泰信基金管理有限公司使用珠江钢琴新股研究盈利预测及投资建议：预计2012-2014年公司销售收入为13.4、15.7、18.6亿元，同比

7、增速14%、17%、18%；EPS为0.37、0.46、0.57元，净利润增速22%、24%和25%。参考行业估值水平、钢琴第一股的稀缺性后，给予公司24-28×12EPS，对应目标价8.89-10.37元。发行价13.50元对应44.5×11EPS/36.4×12EPS，给予“减持”评级。风险提示：产能释放低于预期，北方市场开拓低于预期，原材料成本大幅上升。内容目录珠江钢琴：全球最大的钢琴制造商...................................................4我国钢琴产量将维持5%温和增长..........