云海金属(002182)

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1、云海金属（002182）2008年12月24日公司深度研究有色金属行业行业调整难改业绩增长维持评级：推荐首次评级投资要点：合理估值：12.56元分析师周卓玮*：zhouzhuowei@chinastock.com.cn(：(8610)66568044市场数据时间2008.12.24A股收盘价(元)9.00A股一年内最高价(元)42.10A股一年内最低价(元)5.71上证指数1964市盈率21.4总股本（万股）19200实际流通A股（万股）8437限售的流通A股（万股）10762流通A股市值(亿元

2、)7.63相对板块指数表现图资料来源：中国银河证券研究所相关研究1、《云海金属：延伸产业链分享超额利润》2008.032、《云海金属：静待五台项目的产能释放》2008.07l公司的加工业务为公司业绩提供保障。镁合金加工的规模稳步扩大，我们预测2008-2010年镁合金加工量为9.3、10.5、12.5万吨；市场壁垒、技术壁垒和适当的利润率将使得镁合金行业加工费保持稳定。l公司的原镁业务可分享高于行业平均盈利的超额收益。我们预测公司的五台2008-2010年原镁产量分别为0.8、3.5、5万吨，且

3、由于公司的竖罐工艺、蓄热式还原炉以及产业链一体化等原因公司的成本较行业平均成本低1000元/吨以上。l我们认为虽然短期受经济危机影响，镁的需求低迷。但是长期看，作为可替代铝的工程金属，目前的规模只有铝的约1/50，未来的发展空间巨大，其需求的复合增长速度将远高于其他基本金属。其未来需求增长速度最快的领域会是镁合金领域。l在2009、2010年镁价16000、18000元/吨的假设下，我们预测公司2008-2010年的净利润分别为0.80、1.52、2.08亿元，每股收益分别为0.42、0.79、

4、1.08元，同比增长分别为32%、90%和37%。l在长期镁价为18500元/吨的假设下，经过计算，DCF@（WACC=11.32%，g=2%）=12.56元；在目前股价下，2008、2009PE分别为22、、11.4倍，2008年PB为1.9，以2009年国内可比公司平均15.76倍的市盈率计算，公司的合理估值为12.45元。l我们认为绝对估值结果的12.56元更能体现公司的成长性，且未来随着新建项目产能逐渐释放，公司的现金流应会有所改善，合理价值会提升，仍维持公司“推荐”的投资评级。主要财务

5、指标　2006A2007A2008E2009E2010E销售收入(百万元)11111654204422562755EBITDA(百万元)1060211702184892877541559净利润(百万元)726080152208摊薄EPS(元)0.570.400.420.791.09PE(X)15.922.521.711.48.3EV/EBITDA(X)10.913.811.07.85.8PB(X)4.362.021.871.641.41ROIC18.6%7.1%8.1%9.5%10.5%总资产周

6、转率2.11.61.21.11.1资料来源：中国银河证券研究所www.chinastock.com.cn请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明公司深度研究/有色金属行业投资概要驱动因素、关键假设及主要预测：我们的预测主要建立在如下假设之上：（1）随着新建产能的逐步投产公司的镁合金加工量保持稳定增长，预计2008-2010年公司镁合金加工量分别为9.3、10.5、12.5万吨，其中销售镁合金7.3、8、9.5万吨，加工镁合金2、2.5、3万吨，巢湖项目投产将使得公司2013年的镁合金产能

7、达到23万吨；（2）五台和巢湖项目促使公司原镁产量快速提升，预计2009-2013年公司的原镁产量分别为3.5、5、9、10、15万吨；（3）公司的原镁工艺技术领先，成本优势突出，公司的吨镁能耗较行业平均水平低30-40%，吨镁人工成本低30%-40%，吨镁成本较行业平均水平低1000元/吨以上；（3）镁合金的加工费保持稳定，预计销售镁合金加工费约3000元/吨，加工镁合金加工费5500元/吨；并且公司由于采取一步法等技术工艺以及区域优势，镁合金加工的单位毛利会高于行业平均水平；（4）原镁价格保

8、持平稳，短期虽走低，长期将恢复到行业成本之上，我们预测2008-2010年公司销售的原镁价格分别为19000、16000、18000元/吨；我们与市场不同的观点：（1）市场有观点认为镁与大多数基本金属行业一样已步入成熟期，但我们认为镁未来潜在市场规模很大，镁金属未来十年的需求复合增速将远高于一般基本金属，镁行业是快速发展的朝阳行业；（2）市场有观点认为公司原镁业务由于行业无序竞争、镁价低迷等原因将亏损，我们认为公司的原镁业务成本优势明显，原镁价格不会长期位于成本曲线的底端。公司估值与投资建议：（