造纸印刷包装行业研究报告（经典）

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1、造纸印刷包装行业研究报告请务必阅读正文之后的免责条款造纸印刷包装行业研究报告行业概况■造纸可以简单细分为双胶纸、铜版纸、白卡纸、新闻纸、瓦楞纸和箱板纸，各纸种毛利率差异较大；行业竞争格局■行业规模：2009年造纸行业产能8640万吨，78-09年CAGR10.1%；印刷业总产值5746亿元，01-09年的CAGR15.6%；中国包装工业产值超过1万亿，03-09CAGR达27%。■行业集中度：国内排名前8的造纸企业市场占有率25%，而全球前10名的占有率26%；印刷、包装的集中度均较低，但三行业的集中度都将逐步上升；■地域分布分析：三行业的重点企业和产业群主要分布在东南部沿海地区

2、，以山东为中心的东部沿海地区和以浙江为中心的南部沿海地区。行业特点■“特点包括两高一密”行业、技术密集型、规模效益型，交易半径较明显（印刷、包装企业）等。竞争优势■“林纸浆一体化”：从国内外运营经验看，造纸环节毛利率20%，制浆环节30%，而林木环节则在40%-50%之间，“林纸浆一体化”将能锁定浆价，抵御浆价上涨；■资质优势、客户资源优势和服务一体化优势也是较重要的竞争优势。财务分析■盈利能力：我们通过ROE、ROIC分析，发现抽取的6家公司中，玖龙纸业较稳定，ROE、ROIC分别在9.2%和8%左右；近些年上市的合兴包装、美盈森和鸿博股份在上市前较高，上市后由于增资扩产效益尚

3、未体现，均较一般。■利润率：我们通过销售毛利率、销售净利率、资产周转率、费用收入比等方面进行具体分析，发现鸿博股份的毛利率和净利率显著最高，2010H分别达38%和22%，但资产周转率较低，仅有0.5，且费用收入比较高，达14%；美盈森资产周转率未有起色，但毛利率和净利率均稳步上升，到2010H分别达34%和13%；各公司财务费用收入比差异大，刚上市公司财务费用较低，甚至为负数，上市较早公司的财务费用在3.4%左右，岳阳纸业最高，达4.4%。财务分析■成长性：我们通过营业收入增速和剔除非经常损益后的净利润增速分析，合兴包装营业收入增速最高，近5年CAGR57%，2010年美盈森增

4、速较低，仅有10%，其他公司均值达43%，增长较快；从净利润增速分析，老公司波动较大，美盈森较稳定，近两年增速均在30%左右。■估值水平：从PE分析，玖龙纸业、晨鸣纸业、美盈森、鸿博股份、合兴包装、岳阳纸业分别为18、12、47、49、50和51倍，而从PB分析，则分别为1.4、1.1、2.7、4.4、4.9和4.3倍。纯造纸企业PE较低，三只次新股的估值基重要数据造纸、印刷行业近些年发展与GDP基本同步，但包装行业的增速要远高于GDP增速。造纸行业集中度与国际相比要低，但已显著高于印刷、包装行业，三行业未来集中度都将进一步提高。行业具有“两高一密”、规模效益型、交易半径较明显等

5、特点；竞争优势包括“林纸浆”一体化、资质优势、客户资源优势和服务一体化优势。受产能供大于求和浆价上升预期影响，当前造纸行业估值相对印刷、包装行业要低，三行业的业绩波动均较大，市场份额和利润向大企业集中的趋势较明确，建议重点关注玖龙纸业（2689.HK）、晨鸣纸业（000488）、美盈森（002303）和合兴包装（002228）。国民财经研究中心2010年12月27日包海大｜tonybao@natrust.cn股价走势财务数据公司P/EP/BROICROE收入(M元)+/-净利润(M元)+/-EPS资产负债率岳阳50.82.71.0%2.7%2,17846.0%84375%0.17

6、0.0%晨鸣12.11.15.8%9.4%8,17722.0%608409%0.349.0%合兴49.84.32.5%3.8%65585.0%3010%0.250.0%美盈森474.44.6%4.8%37510.0%7537%0.417.0%鸿博48.64.94.1%5.2%11835.0%2515%0.226.0%股票信息公司市值流动股股价估值12个月12个月股本(B元)比例(元/股)(元/股)最高最低(B元)岳阳290.2100.0%13.219.018.912.322晨鸣14.585.3%7.08.513.76.465合兴160.889.8%13.424.920.913.1

7、12美盈森114.2100.0%5.28.08.96.022鸿博51.394.2%17.125.026.716.53指数涨跌幅(%)3month12month包装印刷绝对涨跌幅0.050.01包装印刷相对大盘-0.020.06造纸绝对涨跌幅0.01-0.02造纸相对大盘-0.060.11造纸印刷包装行业研究报告请务必阅读正文之后的免责条款造纸印刷包装行业研究报告本一致。行业周期性■与GDP同步:纸品的需求往往随着经济周期的波动，即扩张和紧缩的交替，而表现出周期性特征，从而导致造纸