上市专题研究24：再论控股股东和实际控制人

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1、上市专题研究24：再论控股股东和实际控制人博注：1、所谓再论，并非是在小兵先前讨论上的延续，只是在一些朋友的观点之上略作扩展和整理，以求给该问题一个明确的结论。2、该问题的混沌主要基于投行实务创新与法规白纸黑字的冲突，而这恰恰会给一些初涉该行业的新朋友一些困惑，为什么法律明明这样规定而招股书中却是千篇一律另一种说法呢？小兵刚入行时也有过这样的问题，很遗憾当时我的前辈给了我一个错误的答案。3、这个问题实在是很复杂也很绕，小兵在学习的过程中也是绕来绕去，可能存在很多疏漏和商榷的地方，希望大家多多探讨，以备继续完善。4、今天此文，将从理论上和事务上对该问题

2、做一个阶段性的交代，不求有多少创新，只需能给一个朋友一个解惑，足以。一、问题的由来1、控股股东和实际控制人的最权威定义来自2006年新公司法的第217条的第二款和第三款，即：控股股东，是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。2、至于公司法的规定是否有值得商榷之

3、处先暂时不论，而实际控制人和控股股东问题在投行实务界能够引起如此波澜的根源来自《首次公开发行并上市管理办法》的第12条：发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。这一条也被理解为实际控制人是否发生变更将成为是否符合首发条件的重要标准，甚至成为“一票否决”的决定性因素，所以投行人员在做任何一个项目的时候都会对该问题非常重视，而这个问题恰恰在中国五花八门的股权结构中又是非常难以把握的。3、也就是在这样的情况下，我们的投行人员为了解释好实际控制人的问题做出了很多尝试和创新，比如共同实际控制人的问题、没有实际控制人

4、的问题、股东变化而实际控制人没有发生变化的问题等等。也就是在这一系列的努力中，把控股股东和实际控制人慢慢的混成了一个概念，而忘却了在公司法的尾巴上对该问题的界定。二、证券期货法律适用意见第1号的继续探讨显然证监会也意识到了实际控制人问题的混乱，于是在2007年12月份出具了法律适用意见第1号，就“实际控制人没有发生变更”的理解和适用出具了明确的意见。这个意见应该说对指导实务有非常重要的意义，但是稍微有些遗憾的是，这个来自于实践又回归去指导实践的值得赞扬的指导意见同样犯了一个错误，那就是没有就实际控制人有一个明确的界定。比如，曾经有一位朋友曾与小兵提出

5、这样的见解。根据1号意见在界定共同实际控制人时，如果发行人最近3年内持有、实际支配公司股份表决权比例最高的人发生变化，且变化前后的股东不属于同一实际控制人，视为公司控制权发生变更。那么在下面这种情况下对该句话的解释就略显吃力。ABC三人分别持有30%、34%、36%，他们共同控制公司；现C将持有6%的股份转让给A，那么公司实际控制权有没有发生变更呢？显然没有，根据适用意见1号给出的解释或许我们可以有两个理解的角度：1）在这种情况下，可以理解为实际支配公司表决权比例最高的人不是C而应该是ABC的共同控制主体；2）当然也可以这样解释，那就是最高表决权的C

6、虽然发生变化但是是在同一实际控制人下的变更，所以视为控制权没有发生变更。那么如果现在有个股权投资者D，C将其股份35%转给D，结果D成了持股比例最大的人，那么公司是否发生了变更呢？根据上面的思路，如果按照第一种解释我们还可以把ABC作为支配最高表决权的人，不管是股权转让前还是转让后，这样还是可以认定实际控制人没有发生变更的；但是如果根据第二种解释则就是完全不同的一个结果了。回到实务中，如果D仅是财务投资者不对公司生产经营产生重要影响，则认定实际控制人没有变更是现实的，就看怎样对一号意见的规定如何理解了，看来这个问题还不是一个1号意见就能一劳永逸了。顺

7、便提一下，在1号意见中还规定了在国有股权划转情况下可以认定实际控制人没有发生变更的情形。这个规定本身是没有问题的，只是让小兵想到另外一个状况，那就是《信息披露准则第一号——招股说明书》要求实际控制人要披露至自然人或最终国有控制主体，于是曾经就出现国有股份果真要披露到国资委那一级的话，就会永远不存在实际控制人发生变更的怪诞局面。从这个规定来看，证监会显然是不认可国资委没变化实际控制人就没有变更的解释，或许最稳妥的办法就是在披露国有股份实际控制人时还是披露至股东的上一控制层级来判断是否变更问题。三、对公司法规定的斟酌在投行实务中对于一些问题的处理虽然与公

8、司法会有出处，但是显然不能认为中国数千投行从业人员不懂法规，很多做法游离公司法之外的现象使我们有理由回头斟酌