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1、2000年第5期公开市场业务实践与货币政策操作方式转变谢多(中国人民银行货币政策司100080)1997年以来,随着中国经济和改革形势的变化,中央银行货币政策操作方式正在发生着重大变化,即由行政性的直接调控逐渐转向以市场为基础的间接调控方式;而推动公开市场业务正是建立货币政策间接调控方式的重要内容之一。公开市场业务与财政货币政策协调运用、国债发行和流通、利率改革以及金融市场发展等重要问题都有着紧密联系。本文将描述近年来中国公开市场业务的实践,并就正在变化过程中的货币政策操作方式进行讨论。一、货币政策
2、目标与政策工具的选择公开市场业务是指中央银行在金融市场上买卖债券的交易活动,中央银行在市场上进行证券交易并无利润动机,而是为了实现其货币政策目标。1995年,中央银行法明确规定中国货币政策的最终目标是保持货币币值稳定并以此促进经济的发展。1996年,中央银行确定货币供给量为中介目标。1998年,中央银行取消贷款规模控制并开始运用多种政策工具以实现货币政策目标。从理论上看,中国的货币政策操作框架是明确和清晰的;但在实际经济运行中,由于经济和金融体系不断变化,上述目标体系之间的相互关系还并不明确。从货币
3、政策最终目标看,虽然是以保持币值稳定作为最重要的目标,但侧重点发生了很大的变化。1996年之前,防止通货膨胀是中央银行主要的政策目标。1997年以后,侧重点逐渐转为如何防止通货紧缩趋势并保持必要的经济增长。由于物价持续下降与通货膨胀的成因不同,货币政策的传导机制也发生了很大变化,因而货币政策的操作方式也必然要发生变化,这就需要更多地引入间接调控的政策工具。但是,中央银行事实上还承担着其它职能,包括对政策性金融直接融资、稳定人民币汇率以及作为最后贷款人,政策目标的多重性又要求保留一些行政性很强的政策工
4、具。在以货币供给作为中介目标后,中央银行需要努力达到货币供给量目标,这已成为货币政策工具运用中重点考虑的因素。但中央银行已不再对贷款总量和投向方面直接干预,而且贷款的变化与货币供给的联系开始降低。为了保证货币供给量按计划增长,中央银行更加重视对于基础货币¹的管理,开始制定基础货币规则。但在实际运行中,影响基础货币的因素很多,货币乘数并不稳定,因而要求使用能够灵活调整基础货币的政策工具。中央银行为了实现其货币政策目标,在各个阶段采用了不同的货币政策工具。目前,我国使用º的货币政策工具大体包括下列十种:
5、(1)指导性贷款计划;(2)利率管制;(3)存款准备金;(4)公开市场业务;(5)中央银行对政策性银行再贷款;(6)政策性金融债;(7)对商业银行再贷款;(8)再贴现;(9)特种存款;(10)中央银行融资券。一种货币政策工具是直接工具还是间接工具»,并不能简单地根据其名称来判定,而应根据其设计的出发点、基本功能和在整个货币政策工具体系中的相对地位来确定。同时也不能简单地根¹关于基础货币规划制定的目的、方法,请参阅戴根有(1999)。º关于中国货币政策工具及其职能,请参阅易纲(1999)。»参阅Ale
6、xander(1995)关于直接和间接货币政策工具特点的描述。31谢多:公开市场业务实践与货币政策操作方式转变据货币政策工具属于直接还是间接工具来判断其是否是最佳的政策工具,而要依据使用的环境来判定应采取何种政策工具为宜。1997年以后,随着政策目标重点的变化,中央银行对货币政策工具组合进行了不断调整。从四年来的实践看,中国公开市场业务并不完全是按照某一预先确定的计划发展起来的,而更多地是中央银行根据经济形势变化相应调整政策工具使用的结果。二、宏观经济政策调整与公开市场业务¹1996年4月,中央银行
7、开始进行债券公开市场业务;但在初始阶段,其交易规模很小。从1998年起,由于经济和金融形势发生重大变化,发展公开市场业务的条件逐渐具备,促使中央银行增加使用这一政策工具,并与其它货币政策工具组合,初步构成了货币间接调控的工具体系。(一)取消国有商业银行贷款限额控制和准备金制度改革后的货币管理1997年以前,中央银行对国有商业银行和政策性银行实行信贷规模控制。1998年,中央银行取消了对国有商业银行信贷规模的指令性计划,开始采用指导性计划。º同年4月,中央银行对准备金制度进行改革,将准备金率从13%大
8、幅下调到8%。上述改革标志着中央银行货币政策操作方式开始发生重大转变。在设计取消贷款规模和准备金制度改革方案过程中,遇到的关键性问题之一是如何防止商业银行过度贷款,从而导致货币供给过快增长。但随着形势的变化,取消贷款规模和准备金制度改革后,商业银行并未迅速增加贷款。由于消费、投资需求下降,贷款需求开始减弱;同时,商业银行加强了风险管理,商业银行贷款增长幅度下降。如何达到货币供给增长目标已成为中央银行货币管理的主要课题。1997年以前,当商业银行增加贷款时,在高比例的准
