东北三省地方政府债务违约风险实证分析——基于kmv模型

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1、东北三省地方政府债务违约风险实证分析——基于KMV模型王胜威孟翠莲中国财政科学研究院摘要：本文基于KMV模型，同时考虑财政实力与债务负担两端测算东北三省的地方债务违约风险。研究结果表明，东北三省地方政府性债务违约概率总体不大，其中预期违约概率辽宁省〉黑龙江省〉吉林省，在财政收入可偿债比例降为35%时，辽宁省出现14.48%的较高违约概率。财政收入增速偏低且波动性较大，结构性矛盾突出，经济下行压力加剧了东北三省地方政府财政的不确定性，进而加剧了信用风险。为防范和化解东北三省地方政府债务风险，建议稳定财源，降低可偿债财政收入波动性；加强债务基础信息建

2、设，提高政府债务透明度;严控债务增量，化解债务存量风险。关键词：KMV模型;违约距离;预期违约概率;债务透明度;一、引言近日，穆迪下调中国主权债务评级，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发［2014143号）剥离了融资平台的政府性融资职能，《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预［2017］50号）规范整顿各类产业基金、PPP项口，紧接着《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预［2017］87号）规范以政府购买服务之名、违规举债。地方政府债务在促进经济社会发展、提高公共服务水平的同时，其债务违约风险也引

3、人担忧。在地方政府债务违约风险问题上，学术界和实务界大都赞同“我国地方政府债务风险总体上可控，但是局部风险过大”的基本判断。近年来，东北三省由于存在产业结构偏重，国有企业比重较大，政府对市场干预过大等问题，GDP增速下滑，财政收入增速偏低且波动偏大，加之财政支出刚性增长，因此东北三省的地方政府债务违约风险尤为值得关注。以往文献对东北地区地方政府债务违约风险研究大多从定性角度，很少从定量的角度进行实证分析。本文采用实证分析的方法，引入修正的KMV模型进行分析。首先，选取1990016年作为研究的样本区间，通过向量自回归模型（VAR）分别对地方财政收

4、入进行一次预测，估计2017年东北三省地方政府财政收入。其次，根据相关文献和评级机构数据，为确保研究的准确性，分别使用35%、45%、55%作为财政收入可偿债比率估计可用于偿还债务的财政收入。再次，依据修正的KMV模型计算东北三省地方政府性债务违约距离和预期违约概率。最后，根据实证分析结论提出防范化解地方政府债务风险的相关建议。二.文献综述当前，关于地方政府债务违约风险的研究主要集中于宏观的定性分析和微观基于模型的定量研究。宏观的定性分析主要集中于以下两个问题的研究:一是关于地方政府债务成因研究。理查德•阿贝尔•马斯格雷夫认为不同层级政府提供公共

5、物品的有效性超过单一中央政府决策公共支出，继而地方政府财政收入小于财政支出，加之财政收入和财政支出时空的不匹配性，因此地方政府普遍存在举债解决收入和支出的总量与时空上矛盾，这是地方政府债务产牛的根木原因。GregC.和Greg(2012)则认为隐性担保过多、债务结构不合理是债务风险产生的直接原因。贾康等人从财政分权角度，认为分税制使得财权上移而事权下移，地方政府被迫举债是我国地方政府债务产生的根本原因。中国财政科学研究院(2009)测算了地方债规模，系统阐述了地方债和我国经济高速发展的密切相关，承认了地方债务对推动经济发展，提高公共产品和公共服务

6、的供给能力的重要作用。二是关于地方政府债务风险评价和管理的研究。HanaPolackova(2002)提出了著名的“财政风险矩阵”，把地方政府债务划分为直接和或有显性债务，直接和或有隐性债务，财政风险矩阵成为研究地方政府债务风险的重要工具。刘蓉和黄洪(2012)提出债务期限结构在地方政府债务管理中重要影响，认为期限结构不合理构成了地方债务风险的主要来源，因此需要做好地方政府债务的期限结构管理。陈德华和赵全厚(2014)通过截面数据，利用矩阵分析的方法，详细分析了地方政府债务风险。微观基于模型的定量分析主有1997年Kaminsky提出的KLR信号

7、模型、Berg等人1999年提出的DCSD模型＞Multifetal2002年提出的PDR模型以及KMV模型。其中，KMV模型由于融合了BS期权定价理论和风险债务理论，能够准确计算违约距离进而精确计算预期违约概率，因而修正的KMV模型在国外被广泛应用于市政债违约风险的研究。国内使用KMV模型研究地方政府债务违约风险难点主要集中于对财政收入的预测、财政收入中可偿债比例确定、到期应偿还债务额的计算这三个方面。在财政收入的预测方法上，茹涛(2009)通过VAR模型预测上海市的财政收入;蒋忠元(2010)在茹涛(2009)的模型基础上，将各指标取对数,改

8、进了该方法，预测了江苏省财政收入;刘慧婷、刘海龙(2016)，陈棋(2014)通过面板数据，使用指数平滑的方法，预测GDP进而测算财政收