从中美m2和gdp比例差异看我国货币政策操作空间

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1、从中美M2和GDP比例差异看我国货币政策操作空间摘要：中美两国M2/GDP比例差异与两国经济结构和金融市场结构的差别有关，不能据此判断我国货币超发。但从与实物资产存量的关系看，我国广义货币存量确已接近合理区间的上限。下一步货币政策重点应从数量转向效率和价格，以实现稳增长、调结构和防风险的统一。关键词：M2/GDP；货币政策；操作空间；政策建议中图分类号：F822货币政策是市场经济条件下政府实施宏观调控的两个基本工具之一。在当前我国经济增速放缓、市场利率水平明显上升的情况下，货币政策如何在维护币值稳定、控制金融风险的同时促进经济平稳增长，是一个受到广泛关

2、注的问题。本文以中美两国M2/GDP比例差异的成因作为切入点，探讨我国当前货币政策的数量边界及下一步操作取向。一、中美两国M2/GDP比例差异的根源2013年末，我国M2余额占GDP的比例为194.5%,同期美国的这一比例仅为64.6%。很多人据此认为，我国出现了严重的货币超发。我们认为，如果把国民核算账户和金融市场两个角度的分析结合起来，就会发现这一现象主要与两个因素有关，一是两国经济结构特别是储蓄率的差别，二是两国金融结构特别是直接与间接融资比例的差别，不能简单以此为依据判断我国货币存在超发。中国经济的一个显著特点是储蓄率极高，自2006年开始连续

3、7年超过50%,其中2009年最高为52.6%,2012年为50.5%o与之形成鲜明对照的是，美国的储蓄率相对而言非常低，即使是在经历了国际金融危机，储蓄率有了显著提高之后，2013年总储蓄率也只有17.8%o中国经济总量虽小于美国，国民储蓄总量却已经超过美国（见图1）。储蓄转化为投资的过程，就是全社会融资的过程，其中间接融资即通过银行体系完成的部分，就需要存款的媒介，而存款的增加在统计上就体现为M2的增加。类似的，日本等储蓄率较高的国家，M2/GDP比例也较高。另一方面，我国的金融市场到目前为止仍是以间接融资为主，美国则正好相反。2013年我国社会融

4、资总规模17.3万亿元，其中银行贷款为9.3万亿元，占53.8%；同期美国全社会融资总规模为15712亿美元，其中银行贷款为5446亿美元，仅占34.7%o（见图2）由于我国目前的社会融资过程仍主要通过银行系统进行，所以银行资产在全部金融资产中所占比例较高，这也相应造成我国银行资产与GDP的比例要高于美国，反映在货币数据上，即导致我国M2/GDP比例高于美国。当前关于中国经济杠杆率的讨论中，有一个常见的观点是认为中国的信贷总量与GDP之比已超过美国等发达国家,因此中国经济总体杠杆率已超过美国,临大幅降杠杆压力。这种观点的错误同样在于忽视了融资结构的问题

5、。2013年末，美国非金融部门的总负债高达41.3万亿美元，为GDP的2.4倍，其中银行信贷19.2万亿，只占总债务的一半不到，其他为各种形式的债券。同期我国非金融部门总负债121.3万亿人民币，为GDP的2.1倍，其中银行信贷为76.6万亿。如果单纯比较银行信贷，我国经济的杠杆率为1.3倍,略高于美国的1.1倍，但如果比较全部负债，我国经济的总杠杆率仍然低于美国。总之，由于广义货币M2并不只是流通中的现金，而是包括了银行存款，一个国家的M2总量就不仅与货币发行有关，还与其经济结构和金融市场结构有关。使用M2/GDP比例这一指标来比较不同国家的货币发行

6、，必须结合这些因素进行分析，不能简单说M2/GDP比例高就是货币超发。二、我国的货币存量的合理上限如果中美两国M2/GDP比例没有直接的可比性，那么应该如何确定货币规模的合理比例呢？我们认为，要科学地回答这个问题，需要从货币职能角度入手，对不同层次的货币量作更为深入地分析。（一）各层次货币所承担的职能货币的各种职能可以归结为两个基本职能：交易媒介和价值储藏。通常定义的各层次货币，其职能并不相同。第一，M0（现金）由于不能获取利息，因此是完全承担交易媒介职能的，特别是用于居民消费交易，企业交易活动中有一小部分通过现金进行。第二，Ml中非现金部分（活期存款

7、）由于利率较低，因此也不承担价值储藏职能，它主要承担企业支付和居民消费大额支付的交易媒介职能。第三，M2中非现金部分（银行存款）是储蓄通过银行转化为投资的交易媒介。第四，M2中非Ml的部分（定期存款），由于支付利息，因此主要承担价值储藏职能。不同层次货币在职能承担上的逻辑关系如表1所示。不同层次货币的职能区分对于讨论合理货币总量十分重要，其中的关键在于，定期存款部分的主要职能是价值储藏和投资手段，作为一种生息资产其性质类似于债券，而非现金那样的交易媒介。当前大多数关于货币总量问题的分析都忽略了这一因素，从而造成结论的偏差。（二）承担交易职能的合理货币水

8、平本部分分两方面进行论述。1.关于M0的合理水平2013年末我国M0余额为58558亿元，占G