关于自由现金流的计算

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1、关于自由现金流的计算(2008-08-2107:00:00)   昨晚上laoba1老师的Blog看了看，里面有一个问题，是问：自由现金流怎么算？“资本性支出”是报表上的哪几项？并请laoba1老师以2006年苏宁电器的报表为例说明一下，laoba1老师比较忙，我本人试着解答了一下。    有些投资朋友的确很有学习热情，但遗憾的是很多人的财务功底、经济学和金融学的理论功底及会计学、商业课程的基础实在比较薄弱，搞基本面分析的确会面临一些困难。不客气的说，甚至当前国内以“中国的巴菲特”、“股神”自居的一些投资大腕在数量分析方面的能力也是相当薄弱的，恕我直言，这些人

2、很多只是费雪式的、强调质量分析的成长投资者，绝非巴式投资者，姑且不论他们的投资智慧、独立思考的能力、心智的沉稳程度远不能跟巴老相比，单凭他们表现出来的财务功底及估值的能力跟20岁时的巴老比也不在一个档次上。中国未来可能会有不错的投资家，但我相信绝不会是目前高调登场的那些投资大腕，当前的这些“股神”绝大部分不具备数量分析和估值的能力。数量分析能力及估值的能力绝对很重要，如果仅是调研和一些泛泛的定性分析来解决问题，那是绝对解释不了巴老和伯克希尔的成功，要知道，巴老并购来的很多公司他都未实地去见过，很多几亿乃至几十亿美元的投资他都是仅凭看几份报表就能作出投资决策的。

3、没有数量分析的铺垫，何以确定内在价值的范围呢？又何以确定安全边际呢？   自由现金流的定义这里不赘述了。为什么拿着中国的报表会觉得自由现金流不好算呢？其实我们学的金融数量分析方法都是西方的舶来品，中西方的会计核算口径的确有一定的差异，这其中一个关键的差异就是财务费用，我们知道，中国的会计制度口径核算的“营业利润”扣除了财务费用，但西方的营业利润并未扣除财务费用，而且西方将“利息费用”单列出来，而我们的会计制度笼统的归为“财务费用”，财务收益也在“财务费用”这个科目核算。   按一般金融学教材的说法，FCF=NOPLAT+Dep-⊿OWC-CAPEX，其中NOP

4、LAT指税后经营利润，Dep指折旧和摊销，⊿OWC指营运资本变动（OperatingWorkCapital），CAPEX指资本性支出（CapitalExpenditure），实际上这是一种间接计算的方式。美国的现金流量表计算“经营活动现金流量”时，只用间接法，没有直接法。   但中国的现金流量表则有所不同，中国的现金流量表表述“经营活动现金流量”时，也给出了直接法的表述。计算FCF用间接法和直接法均可，但要明白，由于财务费用的列示差异，中国现金流量表的直接法式的“经营活动现金流量”变成自由现金流量要费点事。   “经营活动现金流量”中的“支付的税费”就是关键的

5、差异，本来按EBIT计算的所得税应该更多一些，但由于利息税盾的作用，实际的税费可能没有那么多。同时，经营活动现金流量已经扣除了“FCF=NOPLAT+Dep-⊿OWC-CAPEX”中的“追加营运资本⊿OWC”，因此计算自由现金流FCF时，再轧算出资本性支出CAPEX就可以了。   资本性支出包括哪些内容呢？这一点各教材也叙述不一，比较混乱，关键分歧在于长期投资算不算资本性支出，我个人认为，单凭会计科目的归类，长期投资也算长期资产，不属于流动资产，应该算“资本性支出”，但中国的很多长期投资并不属于主业，只属于一种闲置资金的利用方式或者其他意图的投资，也有的长期股

6、权投资能产生与主业相当的核心投资收益，但这种情况比较少。为此，为简化计算，资本性支出就用“投资活动现金流量”上的“购置固定资产、无形资产、生物资产所支付的现金”减去“处置固定资产、无形资产、生物资产所收到的现金”即可，毕竟FCF是以NOPLAT为基础调整的。（当然也不能一概而论，有些公司的“投资收益”就是来源于合营企业、联营企业分来的投资收益，并非一次性的证券转让收益）   为此，我们可以打开苏宁电器2006年的几张报表简单的算一下苏宁电器的自由现金流：   经营活动现金流量              1.51亿（见06年现金流量表）   减：利息税盾    

7、              0.51*30%=0.15亿（此处就用利润表上的“财务费用”                                   代替利息费用，所得税率近似估计为30%）   减：资本性支出                4.29亿（“投资活动现金流量”部分的“购置固定资                                  产、无形资产所支付的现金”）   合计：自由现金流              -2.93亿元   这里我们大概就算出了苏宁电器06年的自由现金流是-2.93亿元。    这种计算并不复杂，问题是这是

8、计算以往的自由现金流，那么我们通常所说