关于国有股比例与其变化情况下的上市公司绩效影响因素分析

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1、重庆大学硕士学位论文1绪论激励，成为任何公司都不容回避的问题。Jensen和Meckling(1976)12】在其关于代理成本的奠基性论文中，进一步从理论上发展了Berle和Means(1932)的观点。他们提出将公司分为两类，一类是管理者拥有100％的剩余要求权，即所有者——管理者类型的公司，在此类公司中，公司管理者同时又是公司唯一股东；另一类是公司进行外部融资，向外出售部分或全部要求权，即管理者一外部股东类型公司。研究表明，第二种类型公司企业价值小于第一种类型，因为这样就产生了委托代理问题，导致代理成本，从而降低企业的价值。当公司的管理者完全不持有

2、公司的股权时，如果没有其他机制的作用，公司的市场价值将会降到最低水平。由于经理人员存在机会主义行为，其背离公司价值最大化的行为而导致的成本随经理人员持股比例的增加而下降，当经理人员持股比例增加时，他们须支付大部分背离价值最大化的成本，从而不会浪费公司财富。因此，公司的价值则取决于内部股东所占有的股份的比例，而且比例越高，公司价值越大。1980年rama【3l提出：“两权分离”公司之所以能够存在并得到迅速的发展，不仅仅是因为管理职能的专业化和公司风险的分散化，还因为决策管理权与决策控制权的分离可以有效地解决公司内部的代理问题。他们得出了与Jensen和M

3、eclding不同的结论：内部人持股比例与公司价值之间不存在相关关系。Grossman和Hart(1980)【4】发现，由于可能存在的“搭便车”现象，因此分散的股权结构并不有利于股东对管理者实施有效的监督。Sldeifer和Vishny(1986)嘲则认为，即使是在完善的市场条件下，控股股东仍有存在的必要性，因为控股股东不仅减轻股权完全分散所引起的搭便车问题，而且有利于公司并购活动的顺利进行，从而增加公司价值。Stulz(1988)【6】进一步扩展了SMeifer和Vishny(1986)的分析框架，分析了管理者控股的最优结构及其影响。在Stulz的模

4、型中，随着管理人员持股比例的增加，敌意标购者为了获得目标公司的控制权所支付的溢价也随着增加，但接管成功的可能性却随之降低。也就是说，公司价值和内部股东持股比例之间存在曲线关系，即公司价值最初随着经理人员持股比例的增加而增加，然后随着管理人员持股比例的增加而下降。Demsetz(1985)和LaPorta(1999)等认为控股股东的利益和外部小股东的利益常常并不一致，两者之间存在着严重的利益冲突。在缺乏外部控制威胁，或者外部股东类型比较多元化的情况下，控股股东可能以其他股东的利益为代价来追求自身利益，通过追求自利目标而不是公司价值目标来实现自身福利最大化

5、。此时，股份分散性公司的绩效和市场价值要优于股权集中型的。根据上述两个相互对立的假设，理论显然无法对股权结构和公司绩效的关系给出唯一的结论，而大量的实证研究也没有得到一致的结果。Mcconnell和Servaes(1990)发现了一个“倒U型”曲线，当内部股东持股比3重庆大学硕士学位论文1绪论率从0开始增加时，曲线向上倾斜，直至这一股权比例达到40％-50％之后，曲线开始向下倾斜；而Hemalin和Weishach的研究表明，当内部股东持股比率分别在0％0-1％，1％·5％，5‰20％，20％以上四个区间内，公司绩效分别呈上升、下降、上升、下降的变化趋

6、势。但是，他们只是提供了一个经验性结论，并没有对所得结论进行理论解释。而Mehraa(1995)发现，股权结构与企业绩效(托宾Q值和资产收益率)均无显著相关关系。I-Ian和Suk(1998)的结果表明，公司绩效与外部大量持股股东的股权比例正相关。Myeong-Hyeon，Cho(1998)f7铡用《幸福》杂志500家制造业公司的数据，采用普通最小平方回归的方法，得出了股权结构影响公司投资、进而影响公司价值的经验结论。他认为，在公司股权结构的不同区间上，即内部股东拥有股权在O‰7％，7‰38％，以及38％．100％三个区间上，公司价值分别随内部股东拥有

7、股权比例的增加而增加、减少和增加。另外，他还得出了股权结构影响公司价值的经验证据，因而认为股权结构是一个内生变量。Holdoness和Sheehaa(1988)则通过对拥有绝对控股股东的上市公司与股权非常分散的上市公司(最大股东持股少于20％)绩效的比较，即它们的托宾Q值与会计利润率的比较，发现它们之间的绩效没有显著的差别，因而认为公司的股权结构与公司绩效之间无相关关系。但这种只比较股权结构极端状态的研究是存在缺陷的。DavidL．等(1999)从财产权、代理理论和阶层分析三个视角回顾了有关组织结构和公司绩效关系的理论和经验研究，总结出了三个重要结论：

8、①大股东在降低公众股份有限公司的代理成本方面具有潜在的重要作用。②某些类型的股东在公司治理结构