中国证券市场异常现象的行为金融学分析 (1)

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1、西南财经大学硕士学位论文中国证券市场异常现象的行为金融学分析姓名：张伟华申请学位级别：硕士专业：金融学指导教师：夏潆焱20060401摘要我国证券市场的产生与发展是我国经济体制改革所取得的极具深远意义的成就之一。尤其是我国股票市场，在过去的十余年中为国有企业筹集了大量的资金，在促进我国市场融资制度建立的同时充分发挥了动员资金的功能，继而促进了国民经济的快速发展。然而，我国的证券市场是在新旧经济体制的磨擦和对抗的夹缝中产生和发展起来的，加之市场环境及相关制度不健全，决定了其从本质上讲是一个“先天不足，后天失调”的市场。由于市场上的信息往往无

2、法充分得以反应，大大限制了我国证券市场定价机制与信息传导功能的发挥，致使社会资源无法有效配置，证券市场从整体上表现出严重的非效率。一直以来，学术界从市场有效性理论的视角对我国证券市场的非有效性进行了大量的研究。随着我国经济体制的迸一步深化，我国证券市场进一步面临着内忧外患的冲击。扩大保险资金、企业年金、社保资金入市，以及商业银行资本结构的优化都有赖于一个投资回报稳定且能够持续稳定增长的证券投资场所。此外，我国证券市场更面临着资本项目全开放、人民币可自由兑换以及游戏规则逐渐国际化的压力。在此背景下，为构建证券投资的长期发展机制寻求导致证券市

3、场非效率的深层原因，以及如何充分考虑现实因素来制定我国证券市场的相关政策，具有极大的学术研究价值及现实意义。从市场运行机制的角度考虑，证券市场是通过市场的定价功能实现资金的有效配置的。其中，投资者在市场对信息的反应中起着决定性的作用。主流金融学涉及的有效市场假说所描述的一系列特征是在“理性人’’的公理性假设下，依据严密的逻辑推导得出的。“理性人”对信息的反映特征及行为方式，决定了现实证券市场与理论上的完全有效市场必然存在着偏差。尤其在我国股票市场这样一个散户占多数的新兴金融市场中，投资者的非理性与市场制度的不完善相互作用，致使证券市场长期

4、表现出一系列偏离有效市场的“异常现象”。鉴于股票市场构成了我国证券市场的主体，本文试图从行为金融学分析的视角出发，借鉴行为金融学相关的研究方法及理论，挖掘导致我国股票市场投资者的心理及行为偏差的深层原因。在分析投资者非理性特征影响其决策行为的具体机制的基础上，结合我国证券市场现状，提出了对证券市场各参与者的几点建议。。本文采用了从一般到具体的逻辑分析方法，在分别阐述主流金融学与行为金融学的研究特点及区别的基础上，选择更接近我国现实的行为金融学的相关理论及方法来分析和解释我国证券市场的“异常现象”。根据这一分析方法的需要，本文由在逻辑上相互

5、联系的四大部分构成。第一章集中归纳和概括了主流金融理论对金融投资行为的分析。从对主流金融学的基础——预期效用理论的剖析出发，归纳和描述了理性投资者在非确定条件下的行为特征。同时，通过对现代组合理论、资本资产定价模型、套利定价模型等具体理论的阐释与归纳，进一步阐述了主流金融理论框架中“理性人”更丰富的内涵。为描述现实证券市场的投资者与“理性人”的差距找到了突破点，更为进一步研究“非理性人”的非理性投资行为建立了合理的参照系。第二章阐释了行为金融学产生的现实基础及理论框架。通过归纳金融市场中相关实证研究与有效市场假说存在的偏差及行为金融学对主

6、流金融理论的修正，阐述了行为金融学产生的必然性及现实意义。在总结了行为金融学对“理性人”假设否定的基础上，依据心理学的研究结论，进一步描述了现实投资者的心理偏差，以及由这些偏差造成的投资者／卜体及整体的非理性行为的表现。最后，根据文章的整体需要，简要归纳了行为金融学中与非理性投资者投资行为相关的理论及模型，并通过比较行为金融理论与主流金融理论的差异，进～步强调了行为金融学的实用性。从而为进一步研究我国证券市场投资者的行为特征以及解释我证券市场的“异常现象”找到了更加充分合理的理论依据。第三章是全文的重点部分。首先，集中描述了作为我国证券市

7、场主体的股票市场长期存在的一系列“异常现象”，包括：股价过度波动、市盈率过高、换手率高、操纵行为盛行、“跟风”与“跟庄”现象严重以及明显的“政策市”表现等特征。之后，结合我国股票市场投资者的心理及行为特点，应用行为金融学的相关理论对上述“异常现象”逐一进行了分析与解释，充分体现了我国证券市场投资者心理特征研究的现实意义。最后，在阐释上述异常现象存在的原因及作用机制的基础上，详细归纳了决定我国证券市场异常现象的微观及宏观因素，从而为一系列“异常现象”的产生找到了微观行为主体及证券市场体制上的原因。第四章为本文的结束章。在以上章节分析与论述的

8、基础上，结合我国证券市场的现实情况，提出了对各类参与者的具体建议，包括对政府的建议、对证券市场监管者的建议以及对投资者的建议。本文的特点本文以比较我国股票市场投资者与主流金融理论中“理性人”的