建筑装饰行业2019年投资策略：夜空中最亮的星

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1、投资聚焦研究背景18年基建投资增速超预期下滑。随着近期财政政策、信用政策的边际改善，随着国家再度明确“加大基础设施等领域补短板力度”，19年基建投资增速有望边际改善。我们区别于市场的观点我们认为基建投资更多受融资端主导，而非需求侧。历史上看，基建投资受新增社融增速影响较大。从拆分中国铁路总公司、城投企业融资结构以推断后续基建投资中增量资金来源为财政（中央财政、地方专项债）及信贷，后续可以持续跟踪这两项指标的变化以推断全年基建投资增速大致区间。我们总结了建筑装饰板块历史上超额收益的阶段，发现其在基建投资增速边际改善之前及期间均

2、有较为显著的相对收益。结合我们对19年基建投资的判断，我们判断在19年上半年整个建筑装饰板块均会有较强表现。在投资主线上，我们将19年投资机会划分为估值提升及利润释放两大方向。主要由于传统基建企业（央企及地方国企）业绩波动不大，其投资收益和估值有较为直接关系。同时，部分建筑装饰企业现阶段估值（18年动态PE或者PB）已有安全边际，可关注业绩释放所带来的投资机会。投资观点19年建筑装饰板块可以分为估值提升及利润释放两大方向。估值提升：铁路投资受益于中央财政扩张，融资压力不大；高速公路项目有较为明显的回款来源，部分区域投资增速较

3、快。投资景气度较好，订单及收入的预期改善，推荐山东路桥、中国铁建；其他央企及地方国企业绩增长均较为稳定，均将受益于估值提升，推荐中国建筑，关注隧道股份、上海建工、中国中冶。设计板块较高增速有确定性，前端受益于基建项目储备，推荐苏交科，关注中设集团。19年海外新签预期好转，国际工程亦将有弹性，推荐中材国际。利润释放：化工工程受益于16年以来高质量订单的快速增长，19年将进入利润释放阶段，现阶段PB估值处于历史底部。推荐中国化学，关注延长化建。风险提示基建增速不及预期，业主方及建筑企业融资不及预期，原材料大幅上涨，海外订单签约不

4、及预期，化工工程利润增长不及预期。目录1、2018年建筑装饰板块回顾41.1、物极必反—2018年观点回顾及复盘41.2、行业增长稳定，订单增速有所下滑61.3、基建企稳，地产高位，国际走弱，制造业改善71.4、政策梳理与解读：“去杠杆”与“稳基建”102、需求无虞，融资为核122.1、基建长期需求无虞122.2、基建投资与融资周期成明显正相关133、融资破局，信贷为重点指标163.1、见微知著，以城投看基建融资163.2、见微知著，以铁总看基建融资183.3、基建融资展望：非标及债券企稳，信贷期待突破224、投资建议：夜空

5、中最亮的星264.1、基建、国际工程预期改善，化学工程利润有望释放264.2、基建链条：趋势已启，估值提升284.3、国际工程：风起于青萍之末，期待预期的反转294.4、化工工程：估值底部V.S业绩弹性305、重点公司推荐325.1、山东路桥—区域投资景气，利润率有望回升325.2、苏交科—设计龙头、增长稳定325.3、中国铁建—看好铁路及轨交投资、行业龙头受益335.4、中国建筑—行业龙头，订单边际改善345.5、中材国际—估值底部，订单预期改善355.6、中国化学—订单高增长，业绩传导将至356、风险提示371、2018

6、年建筑装饰板块回顾1.1、物极必反—2018年观点回顾及复盘18年年度策略报告中所提出的，建筑板块投资收益整体受估值影响较大。18年度策略报告以及年中策略报告中，我们较为看好专业工程方向：化学工程（下游高景气，订单高增长，估值底部）；国际工程（汇兑受益，盈利能力提升）。对基建板块整体观点较为谨慎，主要由于“去杠杆”所带来的融资约束所致。图1：各主要行业（申万）年度投资收益资料来源：wind注：截至2018年12月28日收盘价正如18年年度策略报告判断，估值压制导致建筑板块整体走势偏弱。然而预期之外的政策变化，使得18年下半年

7、建筑板块有一定超预期表现。图2：18年建筑装饰（申万）与相对沪深300收益图3：18年建筑装饰（申万）PEttm倍数走势%%资料来源：Wind，资料来源：Wind，我们在18年年度策略报告提及“利率抬升、去杠杆及PPP规范化依旧将是未来一到两个季度的主线。经济增速较好的背景下，基建投资难有超预期表现。”18年下半年策略报告，我们提出“基建、PPP筑底，融资预期边际改善”，“从融资角度切入，建筑央企及所在地基建投资增长较快的优秀地方国企开始显现出优良的配置价值。”18年基建板块走势以18年7月为分水岭，此前由于去杠杆带来的信用

8、紧缩，基建板块明显跑输沪深300；18年7月以来随着货币及信用政策的边际改善，基建板块迎来估值修复行情。图4：18年基建（申万）与相对沪深300收益图5：18年基建（申万）PEttm倍数走势%%资料来源：Wind，资料来源：Wind，化工工程是我们18年最为看好的主线。18年上半年受益于油