退市压力下st公司摘帽绩效实证探究

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1、退市压力下ST公司摘帽绩效实证探究【摘要】文章运用Logistic回归分析方法分析了公司摘帽与否的关键因素，结果表明，公司背景、公司规模、财务杠杆、第一大股东持股比例均显著影响公司摘帽，但是市场化指数、盈利能力没有通过显著性检验。还发现公司在摘帽后业绩普遍出现下滑，表明它们并没有真正实现自身盈利能力的提升，以维持较好的业绩。【关键词】退市制度；债务重组；市场化指数；Logistic回归一、引言2011年11月28日《关于完善创业板退市制度的方案》（征求意见稿）的发布，对资本市场产生了显著影响，尤其是沉重打击了主板ST板块的游资炒作行为。截至2012年3月6日，主板市场共有151家ST

2、公司，剔除暂停上市和长期停牌的因素，沪深两市正常交易的ST公司股票市值高达3038.94亿元，加权平均市盈率达131倍，'‘壳资源”泡沫化严重。长期以来，不少投资者热衷于炒作绩差公司和所谓的“壳资源”，究其原因是绩差公司不断演绎着'‘不死鸟”的神话，大量ST公司在年末通过资产置换、债务重组和政府补贴等突击行为进行利润操作，规避了现有的退市制度，使得自身不断游弋在退市制度的边缘。这令我们不禁去思考：在退市制度压力下，上市公司在ST期间会有哪些重组行为？影响公司摘帽的因素又有哪些？重庆市ST公司进行的重组行为有哪些特征？本文围绕这几个问题展开研究。二、文献综述(一)国外关于退市制度的研究

3、MacecyO'HaraM,PompilioD(2004)发现自1995年以来，超过7500家公司从美国证券市场退市，这些公司几乎有一半是非自愿的，接着从法律和经济的角度考察了退市程序，并选取了2002年在NYSE退市的公司作为样本，考察了这些公司退市的影响以及随后在pinksheets交易的情况。数据分析发现，摘牌的成本巨大，上升了3倍，市价波动是平时的2倍，但是交易数量非常高；同样还发现摘帽程序的运用并不一致，一些公司在不满足上市的标准后仍然交易了数月。作者最后得出结论，认为目前美国的退市制度存在缺陷，最后提出了具体政策建议。同时，PeterHostak(2006)考察了退市制度

4、的有效性，指出：自从2002年通过'‘萨班斯一奥克斯利法案(SOX)以来，大量的外国公司纷纷从美国资本市场摘牌。文章从公司治理的角度解释了这种自愿摘牌的现象，发现从传统的公司治理代理变量(外部董事的比例、股权集中度、财务报告质量)衡量，自愿摘牌的公司往往有较弱的公司治理制度。最后还发现，一般来说,退市公司国内市场的反应很显著，股价会显著下跌，从侧面反映了退市制度的有效性。文章结尾建议：在退市决策过程中，投资者应了解公司治理的作用。同年,Witmer,Jonathan（2006）考察了在美国摘牌的交叉上市公司股票，与流动性假设和默顿的意识假说相一致。作者发现营业额较低的公司更加自愿摘牌

5、，如果在那些投资者保护程度较弱的地区，公司就会更自愿选择交叉摘牌（相对于约束假设预测）；还发现，公司在宣告退市后，回报率平均为-5%。如果该公司股票在美国的交易额仅占很小的比例，这些负回报会被缓和，这样的结论同样支持了流动性和约束假设。国外关于退市制度的研究主要集中在制度的有效性以及公司更愿自愿摘牌的原因，基本得出了退市制度有效的结论。（二）国内关于退市制度的研究1.退市机制有效的研究陈锄（2001）的实证研究表明市场对特别处理公告有着明显的负反应，并将1998年和1999年的市场反应进行了对比分析，相对于1999年，1998年的市场反应更加显著。发现市场对公告显著反应的还有王震、刘

6、力（2002）。他们选取1998—2000年间被特别处理的公司作为样本，发现财务杠杆越高的公司，资本市场对被特别处理公告的反应程度越大，但对资产规模及公司上市时间长短的反应不明显。洪文俊(2006)将时间划分为长短期，从市场对公告的反应考察了市场对ST公司和ST公司公告前后的长期窗口内的反应，结果发现退市警示公司的市场反应显著好于特别处理公司；然而随着时间的推移以及我国ST相关制度的改进与完善，市场对特别处理公告的短期反应体现出明显的差异。作者得出的结论是：ST制度及相关配套退市制度的完善和市场对它们的反应密切相关；不管是从短期还是长期来看，公司撤销特别处理的公告均产生了显著、积极的

7、影响。2.退市机制存在缺陷的研究倪勇(2004)较深入、透彻地从根本原因和直接原因两方面阐述了我国退市制度失灵、没有发挥正常作用的原因，文章的结论是：股票市场各层次契约人的退市成本过高是导致失灵的直接原因，而我国股市功能定位异化是根本原因。邓玲(2005)研究了ST制度对广大投资者和沪深上市公司的警示作用，将时间段划分为两段，结合市场对ST公司公告的反应发现：极短期内，ST制度的警示作用较明显，当时间跨度较大时，各年间却存在较大的差异。文章得出的结论是，特