旬度经济观察：工业品价格大幅回落.docx

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1、一、制造业PMI创新低11月制造业PMI录得50，较上月回落0.2个百分点，创两年来新低。分项来看，生产、新订单、进口均出现不同程度下行，新出口订单小幅回升，但仍处于历史低位。高频数据显示高炉开工率、粗钢产量均出现轻微下滑。内外需均处在偏弱的水平。同期PMI主要原材料购进价格指数大幅回落，单月下行接近8个百分点，南华工业品价格也回落，环保限产放松和需求走弱共同压制了工业品价格。历史上看，PMI数据受到价格影响较大，10月以来工业品价格持续回落可能使得市场主体的预期变差，进而导致10月工业增加值同比和PMI走势出现分化，或许11月实际生产

2、数据降幅并不明显。图1：PMI主要原材料购进价格指数，%PMI:主要原材料购进价格757065605550452018/112018/092018/072018/052018/032018/012017/112017/092017/072017/052017/032017/012016/112016/092016/072016/052016/032016/0140数据来源：Wind，安信证券新近公布的工业企业利润总额累计同比录得13.6%，较上月回落1.1个百分点；主营业务收入累计同比9.4%，较上月回落0.2个百分点。工业企业收入与工

3、业品同比价格的双双回落带来利润总额同比的回落。拆分来看，石油、黑色、有色、造纸相关的上游行业降幅居前，这可能与环保限产的边际放松有关。随着投资的积累和产能的释放，过去三年供给抑制带来相关行业的高利润率可能会出现趋势性回落。图2：工业企业营收和利润总额累计同比，%工业企业:营业收入:累计同比工业企业:利润总额:累计同比153514301325122011151010952018/102018/092018/082018/072018/062018/052018/042018/032018/022018/012017/122017/1120

4、17/102017/092017/082017/072017/062017/052017/042017/032017/0280数据来源：Wind，安信证券二、工业品价格大幅回落11月以来南华工业品、金属、能化指数均大幅回落，螺纹钢、焦炭、铁矿石跌幅居前。黑色相关工业品价格的下跌可能主要来源于供应方面的持续扩张。回顾2015年以来的工业品价格，2016年初开始的供给侧改革在压低黑色、有色、水泥等产业工业增速的同时，大幅抬升了有关品种的价格，螺纹钢、焦炭、焦煤、铜、铝价格均出现普遍快速的上涨，与之相应的PPI分项增速也止跌回升，进而我们观察

5、到上游工业企业的利润率大幅改善，钢铁、煤炭等在2015年三四季度一度亏损的行业也实现逆转，在随后3年间盈利持续改善。图3：南华工业品价格指数南华工业品指数300025002000150010005002018/092018/052018/012017/092017/052017/012016/092016/052016/012015/092015/052015/012014/092014/052014/012013/092013/052013/012012/092012/052012/012011/092011/052011/01201

6、0/092010/052010/010数据来源：Wind，安信证券市场或许对供给侧改革带来盈利改善的可持续性存疑，价格的上涨在最初并没有带动相关行业投资的回暖，而是推动工业增速的阶段性反弹，工业增速的反弹带动产能的短期恢复，进而对价格上涨形成制约，这种压制和反弹的模式在2017年初表现的尤为明显。而今年以来，环保限产仍在延续，工业品价格持续上涨，看起来市场开始采信供给侧改革的常态化，或者在高利润的刺激下，限产行业逐步大幅增加投资，为未来产能大规模投放做准备，这也是支撑今年制造业投资走强的一个重要原因。目前工业品价格的大幅下跌可能主要来自

7、于环保限产放松带来生产的反弹，这种幅度的下跌在2017年上半年也曾出现过，而2017年下半年随着环保的趋严工业品价格又再度回升，但从当下来看，明年供给侧改革相关商品的价格可能仍有下跌的空间。周期性行业一段时间的超额盈利往往会带来存货的积累，这也意味着这一旦相关产品价格出现趋势性下跌时，会伴随着大幅的存货去化，进而加剧下跌的幅度，最终形成全行业的亏损。当前我们正处在存货快速积累的阶段，从上市公司的数据来看，供给侧改革相关行业的销售利润率增幅在3季度已经开始放缓，随着明年大量新增产能的投放，价格的跌幅可能要比以往更深。由此延伸的影响是，由于

8、供给侧改革相关行业占PPI的权重在30%左右，而PPI其他分项的波动偏小，整体来看明年PPI回落的压力可能会比较大。由于供给侧改革相关行业集中在中上游，其盈利的回升对下游行业形成挤压，今年以来这种挤压尤其明