A股2019年投资策略展望：余波虽未平，乘风启踏浪

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1、有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分正文目录2018年A股回顾——估值出现大幅调整3一、2018年A股跌幅大于全球主要股指3二、2018年A股估值下调的原因4（一）宏观供需的天平开始倾斜——需求不足开始显现5（二）去杠杆带来的信用和融资等流动性收缩8（三）贸易摩擦压制市场风险偏好92019年A股展望——余波虽未平，乘风启踏浪10一、哪些因素仍将影响2019年A股市场？10（一）需求放缓趋势或继续贯穿2019年10（二）外部因素仍将影响风险偏好15（三）监管框架已搭建完成，融资渠道疏通需要时间18二、盈利增速下行或将主导2019年A股19（一）需求放缓带来营收

2、增速放缓20（二）费用率有上行压力，销售净利润率承压21（三）基数效应存在，19年上半年盈利增速压力更大23（四）A股盈利增速基本面行业梳理23三、2019年机会来自于哪里？28（一）主动去库存阶段开始，营收增速下行或将于19年下半年见底回稳28（二）风险溢价水平处于高位，估值处于历史低位30（三）机构借道ETF布局A股，打破刚兑助资金分流至A股31（四）政策底进一步夯实322019年配置方向：转型成长为矛，权重蓝筹为盾，把握结构性机会35风险提示392018年A股回顾——估值出现大幅调整一、2018年A股跌幅大于全球主要股指截至2018年11月20日，上证综指累计下跌20%，

3、深证成指下跌29%，在主要国家股指中表现较差。值得注意的是，今年以来各国权益类资产表现大多乏善可陈，只有俄罗斯股指有明显上涨（8%）；同时，纵观2018年各大类资产，表现相对最好的是美元，实现了对世界大多数货币升值，与美联储货币政策收紧、经济增长强劲、全球经济避险情绪上升有关。图1：全球主要国家股指表现8%1%0%-1%-1%-5%-7%-14%-14%-15%-19%-20%-21%-29%10%0%-10%-20%-30%Micex俄罗斯指数印纳道CNXNifty度斯琼达斯克工综业合平指指均数数指数标日法香CAC40225500普经国港恒指生数指指数数德墨MSCIDA

4、X30国西哥中综国合指指指数数数上土深证耳圳综其成100指全指国指数有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分数据来源：Bloomberg，东方证券研究所（截至2018.11.20）图2：2018全球资本市场表现美元/人民币中间价美元指数REITs年初至今收益率（亚洲总体）OPEC油价外汇交易中心CFETS人民币汇率指数REITs年初至今收益率（美国总体）ICE布伦特原油期货巴克莱美国债券指数巴克莱全球债券指数CRB大宗商品指数巴克莱新兴市场债券指数REITs年初至今收益率（欧洲总体）MSCI新兴市场指数COMEX黄金NYMEXWTI原油期货MSCI全球MSCI

5、发达市场指数-18%-13%-8%-3%2%7%数据来源：Bloomberg，东方证券研究所（截至2018.11.20）图3：美元指数与美元兑主要货币走势图4：A股历史PE（上证综指市盈率，TTM）美元指数欧元兑美元(CFETS)美元兑日元(CFETS)美元兑韩元70美元兑人民币(CFETS)107102979260504030201000-301-602-903-1205-306-607-908-1210-311-612-913-1215-316-617-90数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所二、2018年A股估值下调的原因估值的大幅调整是今

6、年A股下跌的主因。将股指的变动拆分为PE与EPS的贡献，可知今年以来，有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分A股EPS的贡献仍旧为正，而PE作了较大负贡献，尤以2018Q2最明显。概括来看，为PE带来负面影响的主要因素为：总需求增速下行、去杠杆带来的信用和融资收缩、中美贸易摩擦等海外不确定风险。图5：A股走势中估值与业绩分别作出的贡献（季度）PE（TTM）的贡献EPS（TTM）的贡献股价变化40%30%20%10%10-0310-0610-0910-1211-0311-0611-0911-1212-0312-0612-0912-1213-0313-0613-0

7、913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-090%-10%-20%-30%-40%数据来源：Wind，东方证券研究所（一）宏观供需的天平开始倾斜——需求不足开始显现2015-2016年，我国的供给侧改革取得显著成效。重污染、小规模的产能被整改或关停，整体产量受到限制，价格因此明显抬升，利润得到改善。而2018年至今，基数效应的存在使供给侧