反思中国的货币政策论文

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1、反思中国的货币政策论文.freel0、M1或M2）、通货膨胀率指标（各类物价指数）、汇率和利率指标，等等。但关键是要选择一个适合本国国情的固定指标作为货币政策操作的长期参照物，否则货币政策的执行很容易失去方向。根据国际经验，对于中国这样的经济体来说，最适合的货币政策中介目标是通货膨胀率指标或者说CPI指标。并且，核心CPI指数似乎更能比较客观地反映通货膨胀率的实际水平。第三，货币政策缺乏常规的政策工具。由于货币政策的实质是调节货币的供应量，因此只有能够影响货币供应量的参数才能作为货币当局的政策工

2、具。目前能够影响货币供应量的参数大致有以下几种：再贷款利率、存款准备金率、黄金储备率、外汇储备率、汇率(在完全浮动汇率制度下，外汇储备率和汇率实际上可合并为一个参数，我国虽然未实行浮动汇率制，但是由于我国外汇买卖已经实行了经常项目下的自由兑换，因此，这两个参数实际上也可合并为一个参数。)、央行国债资产保有量（包括与之对称的央行票据）等几个指标，我国在1995年《中央银行法》颁布之前还包括财政透支量。但是，其中可作为货币当局常规货币政策工具的参数并不多，大概只有汇率（或外汇储备）和央行国债保有量（

3、对应于央行的公开市场业务）两个参数。实际上，对于那些实行完全自由浮动汇率制度的国家，其可用的常规货币政策工具可能只有公开市场业务操作这一项了。再贷款利率之所以不能作为货币政策操作的常规工具，主要是因为目前各国商业银行主动要求向央行再贷款或再贴现的数量非常少，特别是那些已实行对小额存款进行全额保险的国家。其原因有二，其一，如果商业银行向中央银行要求再贴现，则给公众造成的印象是该银行似乎已陷入困境，需要央行来对其进行救助，因此会发生存款大量转移现象，所以，商业银行在流动性暂时出现困难时，一般不会直接

4、向央行再贷款，而通常是借助同业市场或货币市场来解决。其二，为了防止商业银行的道德风险，各国货币当局一般都针对银行再贷款制定了比较苛刻的贷款条件，因此，商业银行在流动性暂时出现困难时一般也不会求助于中央银行。第四，中国货币政策操作明显违背了已在理论上得到证实并在实践中得到检验的“不可能三角形”定律。根据开放经济条件下（即资本能自由流动）的蒙代尔－弗莱明模型的结果，任何一个开放经济都不可能同时实现自主的货币政策和稳定的汇率政策两项目标。这个理论结果可以进一步被表述为，一个国家不可能同时实现资本自由

5、流动、独立的货币政策和稳定的汇率政策。当一个国家是开放经济时，如果保持固定汇率政策，则货币政策无效，财政政策有效；当实行浮动汇率时，货币政策有效，而财政政策无效。由于我国的资本账户仍然受到当局的严格管制，因此，有人就僵化地认为我国可同时实现自主的货币政策和稳定的汇率制度，而实际上，这是一种非常教条的错误理解。实际上，我国目前所执行的外汇政策至少是部分接近资本自由流动下的汇率政策。因为中国已实现了经常项目下的自由兑换，而且中国已成为世界最大的直接投资净流入国（每年的净资本流入达到600多亿美元），

6、所形成的盯住美元的固定汇率是一个“市场均衡利率”的概念而不是一个管制利率的概念，其特殊之处在于中央银行对外汇需求的价格弹性为零。因此货币当局必须牺牲货币政策的独立性来使这个市场均衡利率保持在一个固定的水平上。由此可知，中国在坚持盯住美元的汇率制度下，其货币政策至少是部分失效的（如果不能说是完全失效的话）。由于在名义汇率改变方面没有任何可商量的余地，因此中国货币供应的主渠道实际上并不受货币当局直接控制，货币的供应量完全取决于外汇占款的数量，央行只能通过央行票据的发行来暂时对冲一部分外汇占款的数量

7、，也就是说人民银行的公开市场业务操作只是被动的“单向”操作，而不是完全独立的“双向”操作。即使这样，人民银行采取央行票据对冲外汇占款的操作也不是一个长久之计，因为对于中国人民银行来说，使用央行票据进行公开市场业务操作有两大弱点，首先央行票据是一种具有固定期限的债务凭证，因此不具有国债那样的灵活性（如果提前回购则会加大央行的财务成本）；而更为重要的是央行票据隐含着巨额财务成本，而且随着外汇储备的增长，其财务成本也将保持同步增长。从2003年4月份至2004年年底，央行票据累积存量肯定会突破1万亿

8、元（10月底的余额是9010亿元），这意味着央行2004年需要为这些票据支付300亿元左右的财务成本，2005年这个数字可能会突破700亿到800亿元，如果中国的国际收支状况依然保持目前的状况没有大的改变的话，央行所支付的财务成本以后还会逐年快速增长。我们知道，央行的财务成本意味着基础货币的净流出，也就是说央行票据这种货币政策工具本身就存在内在的自相矛盾——它在回笼基础货币的同时，又在不断增加基础货币的供应，而且回笼的货币越多，财务成本增加的越快，相信后者一定会在不久的将来超过前者。第五，目前