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1、资产证券化视角的美国次贷危机成因分析及启示论文.freelae)这些有政府背景的机构发行证券化产品,则采取豁免审核的做法。而在美国,住房抵押贷款证券化基本上都采取贷款机构把房贷卖给房地美、房利美,再由这两家机构发行资产支持证券的做法。在这种监管体制下,实际上,监管部门很难履行到监管职责。(6)次级抵押贷款机构自身对次级贷款缺乏贷后监管,没能及时发现次贷市场和次贷资产证券化存在的不能及时还贷的严重风险,以致没能及时采取措施,防范、控制次贷市场风险的爆发和蔓延。(7)从法律监管的角度看,从其产生发展之日起,美国对于房地产抵押贷款证券化的法律监管就很宽松。美国是世界上资产证券化
2、最为发达的国家,也是全球最大的资产证券化市场,但是并没有调整房地产抵押贷款证券化法律监管的专门立法,对房地产抵押贷款证券化的法律监管也只是散见于各个现存的法律中。如此宽松的法制监管环境为美国房地产抵押贷款证券化这一复杂的法律复合产物提供的不仅仅是房地产市场的机遇,也带来了潜在的风险。(六)次级贷款证券化产品的设计和定价存在严重缺陷机构在对次级抵押贷款实施资产证券化的过程中,因为技术难度、市场因素影响、信息的有限性以及人为的因素等,使次级抵押贷款的资产证券化产品设计存在诸多缺陷,这些缺陷的存在使得次级债券产品抗风险的能力严重不足,缺陷一旦暴露并产生负面影响,则会给次级抵押贷
3、款的债券产品市场带来危机。在美国市场上,次级贷款大部分为浮动利率抵押贷款,即ARM(AjustableRatemortgage),而绝大部分ARM是固定/浮动混合利率抵押贷款(Hy-bridARM),即在抵押发售的最初阶段,银行按照事先商定的固定利率向购房者发放抵押,在固定利率期(一般是2-3年)结束时,抵押贷款开始按当时的市场利率浮动。而在这些可调整利率抵押贷款产品中,大约三分之二属于“2/28”混合利率产品(即前2年是固定的低利率,后28年利率浮动)。此外,“3/27”混合利率产品(即前3年是固定的低利率,后27年利率浮动)的结构在次级抵押贷款中也较为普遍。这些浮动利
4、率抵押贷款在美国房地产泡沫形成中作用显著:1998年混合利率抵押贷款占30年固定利率抵押贷款的比例不足2%,到2004年,这一比例猛增至27·5%。这类次级抵押贷款初期提供非常优惠的固定利率是一种利率诱惑;而借款人则“愿者上钩”,把利率上升的风险留给了未来。由此可见,美国住房抵押贷款产品设计旨在通过降低借款人初期偿付额而诱惑低收人家庭借款买房,在推动次级抵押贷款市场扩张的同时,也积累了大量的风险。投资者对房价上升保持乐观,加上住房抵押贷款机构设计的贷款品种是近期少付将来多付,必然促使次级贷款市场繁荣,但这种繁荣是扭曲的繁荣。因为对于借款人而言,在固定/浮动混合利率抵押贷款
5、方式下,月度还款额在贷款重新计算日之后将大幅增加是确定的,而未来由于房价上升导致的偿付能力增强是不确定的,确定偿还额度的上升与不确定偿付能力增强的匹配必然导致风险的过度累积,为危机的产生奠定了基础。所以,次贷产品通常表现为月供调整频繁,还款压力前松后紧,产品设计繁杂、风险控制放松等。由此可见,次级贷款及其衍生产品的设计存在重大缺陷。次级贷款证券化产品的定价同样存在严重缺陷。在证券化过程中,衍生产品估值和定价是由一些非常复杂的数学或者是数据性公式和模型做出来的,它们对风险偏好十分敏感,需要不断的调整,这样,就给整个次级债市场的估值和定价带来很大的不确定性。定价的不确定性造成
6、风险溢价的急剧上升,并蔓延到市场,形成风险。一般而言,对于纯以未来现金流为基础的结构性金融产品进行评估和定价的方法,是定量投资研究及建立数据模型。然而,以次级贷款为标的新型衍生品往往流动性不高,有时甚至是为某些特定的机构量身定做的,更缺乏可交易性,但这一点就违反了模型的使用前提,即市场必须是可自由流通的、连贯的、随机的。同时,这些衍生品种出现的背景是经济上升期,这导致估值时缺乏有效数据尤其是熊市数据的支持,模型中所取的变量也都可能偏于乐观,从而缺乏足够的风险控制。综上所述,次级贷款机构接受价值被高估或者说被泡沫化的房产作为抵押,大肆进行信贷扩张,并将存在信贷泡沫的抵押贷款
7、经过处理卖给了投资银行,而投资银行对次级抵押贷款进行证券化处理,层层打包成CDO等一系列证券化产品之后卖给投资者,结果,市场的杠杆作用又导致虚拟资本价值过度膨胀,这些充满了泡沫与风险的抵押贷款证券产品等于是将房地产泡沫进一步放大的产物。随着利率的提高,房地产融资的成本逐渐提高,脱离实体经济的泡沫资产一旦开始向真实价值回归,就必然导致泡沫的破裂,利益链条也就变成了危机传导链条。最终,虚拟经济脱离实体经济过度膨胀,产生的资产泡沫破灭,导致了美国次贷危机的发生。三、对资产证券化的反思及其对中国实施住房抵押证券化的启示(一)对资产证券
