谈基于ｅｖａ的价值创造探究

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1、谈基于ＥＶＡ的价值创造探究有关数据表明，在过去的五年中，我国上市公司从１９９６年的５３０家增至２０００年的１０８８家，总市值从１９９６年的９８４２．３８亿元升至２０００年的４８０９０．９４亿元，在ＧＤＰ中所占比重从１９９６年的１４．５％上升到２０００年的５３．７９％，非凡是１９９８年以来，平均总市值从２２．９２亿元骤升至２０００年的４４．２亿元，增幅高达９２．８４％。这一连串数字是否能够说明我国上市公司创造价值的能力在逐年增强呢？而这一增长的背后又究竟是否得到了公司基本面的支持？下面我们通过对企业价值进行评估的新指标——经济增加值（ＥＶＡ）、市场增加值（ＭＶＡ）和未来增长价值（ＦＧＶ）

2、来分别加以分析。一、ＥＶＡ对上市公司创造价值能力的分析ＥＶＡ是英文ＥｃｏｎｏｍｉｃＶａｌｕｅＡｄｄｅｄ的缩写，意译为经济增加值，ＥＶＡ是企业财务会计中的一个新名词。ＥＶＡ作为一种流行且引人注目的评价指标只有１０余年的历史，但ＥＶＡ快速风靡各地，被Ｃｏｃａ－Ｃｏｌａ、ＵＰＳ、Ｐｏｌａｒｏｉｄ、ＥｌｉＬｉｌｌｙ、ＡＴ＆Ｔ等许多知名企业所采用，并在全球范围内得到了广泛的应用。ＥＶＡ的计算公式为：ＥＶＡ＝税后净营业利润－资本总额×加权平均资本成本率。下面比较一下１９９８～２０００年我国上市公司的ＥＶＡ、平均净会计利润和税后净营业利润（见下图）：仅从我国上市公司这三年的平均净会计利润和税后净营业

3、利润来看，似乎能解释股票总市值的上升。同时，上市公司平均销售额从１９９８年的７．３５亿元增至１９９９年的８．２２亿元，并于２０００年达到９．９６亿元，同期上市公司平均资本额也从１９９８年初的７．４６亿元增至１９９９年初的８．９２亿元，并于２０００年初达到９．７９亿元。但从ＥＶＡ的角度看，二者相差很大，甚至出现了较大的背离。就均值而言，１９９８年我国上市公司未能达到足以弥补股东资本成本的回报水平，也就是说，１９９８年我国上市公司并没有真正为股东创造利润。１９９９年情况好转，上市公司使股东获得了超出其资本成本的回报。虽然这一情况延续到了２０００年，但由于资本效率下降，２０００年上市公司为股

4、东创造的价值比１９９９年有所减少。另一个关键性指标——ＥＶＡ为负的公司数目——从１９９８年的３７３个增加到了２０００年的４８０个，增加了近３０％。资本效率为什么会下降呢？我们把ＥＶＡ的计算公式变换一下，其原因就比较轻易得知：ＥＶＡ＝（税后净营业利润÷资本总额－加权平均资本成本）×资本总额＝（投资报酬率－加权平均资本成本）×资本总额。只有当投资报酬率超过加权平均资本成本时，ＥＶＡ才为正，即为股东创造价值。我国上市公司普遍把股票筹资当作“圈钱”，把钱“圈”到手后又愁如何“花”。这种决策不经过科学论证，盲目上项目的现象屡见不鲜。上市公司管理者为了创造业绩，盲目扩张做大企业，根本不考虑投资报酬

5、率和加权平均资本成本之间的关系，ＥＶＡ很低或为负的原因就很明显了。二、ＭＶＡ对上市公司创造价值能力的分析ＥＶＡ是从公司基本面分析得出的上市公司在特定一段时间内创造的价值，那么市场对其的评价如何呢？这就要看市场对上市公司未来获取ＥＶＡ的能力有预期反映的ＭＶＡ了。从理论上讲，市场越有效，上市公司的内在价值和市场价值就越吻合，ＭＶＡ就越能反映上市公司现在和未来获取ＥＶＡ的能力，即二者越相关。在美国，２０００年度上市公司的ＭＶＡ和ＥＶＡ的相关系数为０．８１，日本为０．７，而我国仅为０．１，此系数说明我国ＭＶＡ和ＥＶＡ几乎不相关。也许我国上市公司平均ＭＶＡ和ＥＶＡ的比较能说明这一点。有关资料显示

6、，１９９８～２０００年我国上市公司的ＭＶＡ和ＥＶＡ还有较大偏离，ＭＶＡ为正且持续上升，而１９９８年ＥＶＡ均值为负，１９９９年上升，２０００年又下降，这说明ＭＶＡ的增长得不到ＥＶＡ的强有力支撑。因为我们知道，ＭＶＡ直接反映了上市公司通过股市为股东创造或毁灭了多少财富，它是市场对上市公司未来获取ＥＶＡ能力的预期反映，只有真正一流的上市公司才能实现ＥＶＡ的持续增长并获得ＭＶＡ持续增长的回报。下面我们看看来自美国成熟证券市场的ＭＶＡ和ＥＶＡ数据和我国的数据（见表１、表２）：通过表１中纽约证券交易所ＭＶＡ和ＥＶＡ前１０名的数据可以看出，ＭＶＡ排在前面的Ｃｏｃａ－Ｃｏｌａ、ＧｅｎｅｒａｌＥｌｅｃｔ

7、ｒｉｃ、Ｍｉｃｒｏｓｏｆｔ、Ｉｎｔｅｌ、Ｍｅｒｃｋ、ＰｈｉｌｉｐＭｏｒｒｉｓ等公司的ＥＶＡ值一般也较高，这说明美国股市ＭＶＡ和ＥＶＡ的相关性较高。而表２的数据则显示，２０００年我国上市公司的ＭＶＡ和ＥＶＡ前１０名中除宝钢股份、申能股份、粤电力Ａ的ＭＶＡ和ＥＶＡ相关性较高（ＭＶＡ排名较前，ＥＶＡ排名也较前）外，其他股票的ＭＶＡ和ＥＶＡ相关性均不高（仅ＭＶＡ排名在前）。如排在第八位的银广夏，通过恶劣的系统性造假，尽管骗得一时市价上涨，但由于没有ＥＶ