市盈率与股票投资的价值判断与比较

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1、市盈率与股票投资的价值判断与比较　　一、问题的提出　　市盈率在投资分析文献中最早出现于本杰明格雷厄姆（BenjaminGraham）和大卫多德（DavidL.Dodd）合着的《证券分析》中，成为分析低价普通股投资价值的一个分析指标。虽然市盈率在股票投资分析中具有计算方便和数据获取容易的显着优势，但学术界和投资者对市盈率指标在股票投资分析中是否有用存在着巨大的争议。在学术界，一些专家学者否定市盈率在股票投资分析中的适用性。在实际的股票投资中，不少投资者因为肤浅而片面理解市盈率，在投资低市盈率股票后遭受严重的投资损失。很多股票投资者甚至否定市盈率的

2、适用性，无视股票市盈率的高企而疯狂投机，导致严重亏损。那么，市盈率在股票投资分析中是否适用呢?如何在股票投资分析中正确理解和应用市盈率呢?本文拟从价值判断与比较、安全边际和便宜货陷阱等三方面对以上两个问题进行全面深入的研究。　　二、市盈率与股票投资的价值判断与比较　　所谓价值判断，是指在对公司进行深入的基本面研究之后，分析股票的当前价格是否合理和是否具有获利空间，从而判断股票是否具有投资价值。在对股票进行价值判断时，市盈率是一个有效的定量分析指标，既适用于个股投资价值的判断和比较，也适用于股市整体投资价值的判断和比较。　　（一）市盈率与个股投资

3、价值判断与比较　　首先，我们根据市盈率的定义来推导一个理论分析模型。由P/E=P/EPS可得，P=EPSP/E。假设原来的每股收益为EPS0，市盈率为P/E0，则P0=EPS0P/E0。如果在n年内公司每股收益的复合增长率为r，则n年后每股收益EPSn=EPS0(1+r)n，同时P/E0变为P/En，且假设P/En=аP/E0,Pn=EPSnP/En=EPS0(1+r)nP/En。那么，我们可以根据每股收益和市盈率变化计算股价的涨幅比率λ（见公式1）。　　　　从以上模型中可知，股价上涨的幅度既取决于每股收益的增长率，也取决于市盈率

4、的增长倍数。以下将结合模型详细分析市盈率在个股价值判断和比较中的适用性。　　第一，市盈率保持不变与公司利润零增长条件下，市盈率与个股投资价值判断与比较。当市盈率保持不变和公司利润零增长时，公式1中的r等于0，а等于1，λ等于0，表明股价零增长，股票的投资回报于股息收入。假设公司的全部净利润用来发放股息，投资者获得的每股股息就相当于公司每股收益。那么，市盈率代表着股票投资的资本回收期，市盈率的倒数就是投资收益率。在此种情况下，低市盈率股票的投资价值具有明显的比较优势。投资低市盈率股票的资本回收期比市盈率高的股票短，投资收益率要高（见

5、表1）。在表1中，市盈率为8倍的股票A只需要8年即可回收本金，相当于每年可以获得12.5%的投资回报，即使剔除每年3%的通胀影响，每年的实际投资回报为9.5%；而市盈率为50倍的股票，如果公司利润零增长，且利润全部用来分红，则靠分红回收本金的时间需要50年，每年仅能获得2%的投资收益率，在剔除每年3%的通胀影响后，实际收益为-1%。　　　第二，在市盈率均值回归与利润零增长条件下，市盈率与个股投资价值的判断和比较。当利润零增长和市盈率正常回归时，公式1中的r等于0，股价的上涨率λ（此时λ=а-1）取决于市盈率倍数а的变

6、化。在市盈率均值回归时，低市盈率股票的市盈率可能上升到平均水平，此时а大于1，股价上升；高市盈率股票在利润零增长时，市盈率将降到平均水平，此时а小于1，股价下跌（见表2）。在表2中，股票A、B、C的市盈率分别为6倍、13倍、50倍，在未来3年利润零增长条件下，每股收益都维持在3元。假设未来市盈率都回归到15倍的正常水平，那么3年后股票A、B、C相应股价（根据市盈率定价法，股价=市盈率每股收益）都为45元。如果投资者以当前价格买入股票A、B、C，3年后的累计投资回报分别为150%、15%、-70%。由此可见，在利润零增长的条件下，虽然股票的每股收

7、益没有变化，但因为市盈率的均值回归，投资低市盈率股票将获得由于估值上升所带来的投资收益，而投资高市盈率将面临估值下降所带来的投资损失。　　　第三，利润增长相同条件下，市盈率与个股投资价值的判断与比较。当利润增长时，公式1中股价的上涨率λ（此时λ=а-1）取决于市盈率倍数а的变化和利润增长率r的大小，而在利润增长率相同时，r的大小一样，主要取决于а的变化。在此种情况下，低市盈率股票的投资价值要大。因为低市盈率股票的а增长潜力大，而高市盈率股票的а增长潜力小，甚至可能因为市盈率下降，а小于1（见表3）。从表3中可以看出，

8、如果3年内每股收益增长率均为12%，当市盈率都回归到15倍的正常水平，那么投资市盈率为6倍的低市盈率股票的投资者，既可以获得公司盈利增长带来的12%的