风险投资机构的管理规范与模式

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1、风险投资机构的管理规范与模式摘要：本文主要从投资工具的选择、投资结构的设计、投资契约的安排和投资后的管理与服务等方面，研究风险投资机构对被投资企业的管理，总结出风险投资区别于一般资本的投资管理模式。　　关键词：风险投资创业投资可转换证券　　　　风险投资从上世纪中叶萌生之后，在经济社会的发展中扮演着至关重要的角色，50年代的半导体硅材料、70年代的微型计算机、80年代的生物工程、90年代至今的信息产业，一系列著名企业如苹果电脑公司、英特尔公司、莲花公司、联邦快递公司以及微软公司等都曾经得到过风险投资基金的支持

2、。其中的原因除了新经济企业自身的特点使得其难以获取传统商业银行信贷资金支持和股票、债券市场的融资要求外，更为重要的是，风险投资不仅仅消极的供给资金而是积极介入和主动参与，通过加强对创业公司的管理实现创业公司的价值增值。可以说，风险投资企业对于被投资企业的管理是整个风险投资过程中重要的一环，如果解决不好这个环节，那将直接影响到风险投资的效率和回报。因而，研究风险投资对被投资企业的管理问题不仅可以更加丰富和完善风险投资的理论体系，而且在实践中也可以为风险投资公司和创业企业提供有益的借鉴。本文即是从理论角度探讨风

3、险投资对被投资企业管理的规范工具与模式，通过国际经验借鉴，考察现阶段在风险投资的不同阶段风险投资对被投资企业的管理方法及其相关理论，以及风险投资对被投资企业管理的作用和意义。　　1.投资工具的选择　　风险投资存在的最直接原因是因为它与风险企业形成生产要素的互补，从而使合作为双方都可能获得最大的利益。微观经济学的生产论中，劳动和资本是两个不可或缺的生产要素，而高技术企业（风险企业）和风险投资机构恰恰是两种生产要素的相对独立拥有者。而这两个独立拥有者之间存在着显著的信息不对称问题，通过投资工具的恰当选择能够有效

4、地降低成本并可以减弱任何一方机会主义行为的风险，可转换证券即是一种在信息严重不对称条件下对被投资企进行业管理的有效途径。　　在美国等风险投资发达国家的风险投资中可转换证券被广泛使用（见表1），尤其是投资于创业企业早期发展阶段的风险投资机构使用可转换证券的比例更高。　　首先，利用可转换证券有助于风险投资获取创业企业更全面、真实的信息，减少信息不对称。因为一般情况下，风险投资往往采用分阶段注入资本，创业企业家出于再次融资的动机有可能故意粉饰企业的短期业绩而误导信息缺失的投资者。在恰当的使用可转换证券的情况下，尽

5、管创业家仍然具有操纵短期业绩以期获取进一步投资的动机，但由于操纵行为导致短期业绩增加的同时创业投资家选择实施转换条款的意愿上升，创业家由此得到的预期收益非常有限，因此降低了创业家粉饰短期业绩的积极性并促使创业企业家向风险投资机构提供真实信息。　　其次，利用可转换证券可以有效地分配控制权，从而有效激励投融资双方以降低代理成本。对于风险投资家而言，在创业企业发展不好时风险投资者可以利用债权控制企业甚至清算企业以减少投资损失；而在企业发展良好时，风险投资者可以适时地实施转换，放弃控制权而取得收益的分配权。对于创业

6、企业家而言，在创业企业发展不好时，虽然放弃对企业的控制权会减少其控制企业所带来的收益，但是会避免由于创业家自身错误的主观判断而给企业同时也给创业家自己带来更大的损失。当创业企业发展良好时，创业家虽然牺牲了企业的部分收益权，但是可以保留企业的控制权并且可以以较小的股权代价来获取下一轮的融资。　　2.投资结构的设计　　投资结构的设计问题从根本上还是为了减少风险投资中投融资双方的信息不对称以及代理成本问题，同时也是风险投资家对被投资企业进行管理的有效手段。在风险投资中最常见的投资结构为分阶段投资和联合投资。　　风

7、险投资者一般不会一次性地向创业企业提供他们所需的全部资金，而是分阶段地投资于不同的发展时期（即分阶段投资）来减少信息不对称条件下的代理成本。有许多学者从不同的角度分析了风险投资者分阶段注资的原因，例如：Sahlman提出“控制风险企业最重要的机制是资本的分期注入①”，风险资本的序列投入有助于投资价值的增加。他认为投资分为多个轮次，而每轮投资只确保企业发展到下一阶段，并且在这一阶段当中有关企业内外部的新信息释放出来，风险投资公司可以重新评估企业的经营状况和发展潜力来决定是否需要提供下一阶段资金。在Neher的

8、委托-代理模型中②，企业家不能承诺不重新协商契约，暗示了预先的投资可能会受制于套牢(holdup)问题，分阶段投资则减少了这种问题发生的概率。KlausnerandLitvak则从克服预算软约束的角度分析了多阶段注资的作用③。从以上分析中可以看出，分阶段投资的意义在于它使风险投资家拥有了一个对被投资企业管理的有效手段，通过分阶段投资即可以保护投资者的权益同时降低代理成本，又可以对创业企业家提供有效的激励和约束机制