资本市场战略转型的交易制度：双边市场与对冲交易

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1、资本市场战略转型的交易制度：双边市场与对冲交易编辑。课题主笔：中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求教授联合策划：中国人民大学金融与证券研究所上海证券报执笔：中国人民大学金融与证券研究所董安生魏薇何波穆曼怡由于缺少金融期货和做空机制，中国以往的资本市场只能称为单边市场。而《证券法》的修改使得这一情况得以根本改变，随之一系列的规则和市场变化又使双边市场的形态得以显现。这些变化主要有：金融期货交易所的建立，配套规则的出台，市场统一指数的形成，交易系统的完备等等。双边市场的出现对中国资本市场的发展具有极为重要的推动作用，其

2、中之一就是促使对冲交易得以产生。对冲交易作为一种低风险、中高收益的交易方式，可以有效化解风险，对整体市场和投资者都有重要意义。而双边市场和对冲交易对中国资本市场还有更为深远的影响，那就是：使投资者结构发生重大变化，使个股操纵难度加大，催生大盘蓝筹股，使股指走势趋向平稳等等。双边市场和对冲交易在当前的发展主要面临着期货公司和结算会员制度的挑战，不过，由于具有无法比拟的内在优势，其迅速发展是必然的，前景非常乐观。对冲交易呼之欲出做空机制和股指期货的到来，意味着作为金融期货最基本操作手法的对冲交易的时代已经拉开序幕；随着其

3、他金融衍生品种的诞生，对冲交易的黄金时期也将会来临。而长期以来，由于《证券法》对金融期货和融资融券的禁止，使得市场上并没有出现过对冲交易，大家对其原理和实质并无清晰的认识。对冲交易，实际上既是一种交易方式，又是一种理念。作为一种交易方式，它遵循“市场中性”原则，以寻找市场或商品间效率落差而形成的套利空间为主，通过两个或以上的交易，利用对冲机制规避风险，使市场风险最小化。以利用股指期货进行对冲交易为例，在风险普遍偏高的情况下，交易者买入现货，做空股指期货，使其在高风险时不赔不赚，有效地化解了风险。当市场风险逐渐减弱、股

4、票走势明确时，迅速加大股指期货持仓，抛出现货，获得收益。所以对冲交易是一种低风险，中、高收益的交易方式。作为一种理念，对冲交易中的“对冲”就是有风险就要化解掉的思想，基于这种思想进行的化解风险的操作都可以称为对冲交易。而一般人往往认为谁投资谁就要承担风险，缺乏对冲掉风险的思想，当然他们对对冲交易的理解也仅仅局限在很小的范围内。然而，在此也必须厘清：尽管对冲交易是伴随双边市场而来，但对冲交易只是双边市场上一种重要的交易方式，并非唯一的交易方式。对一些投资者来说，在股指期货到来初期，由于缺乏对冲风险的思想，他们可能会更倾

5、向于在股指期货市场上进行投机。股指期货市场由于其高杠杆的特性，可以最大程度地满足投机者的风险偏好。而投机交易的繁荣与经纪公司的利益并不冲突，经纪公司也会鼓励投机交易，所以在一段时间内投机交易者可能还会多于对冲交易者。但是期货市场是“零和交易”市场，有赢家必定有输家，当越来越多的投资者在股指期货市场上遭受巨大损失时，理性的投资者就会发现对冲交易的低风险、中、高收益的优势，转而更多地采用对冲交易作为主要交易方式。双边市场和对冲交易机制对市场格局的影响双边市场和对冲交易机制的存在，将对市场格局产生全面和深入的影响。主要表现

6、在以下方面：1、投资者结构发生变化。从《证券法》的原则性规定来看，没有任何规定对从事对冲交易的投资主体作出限制。任何投资者，包括散户和机构投资者都可参与双边市场和对冲交易。但从对冲交易本身来看，投资者不仅需要手中握有大量资金和头寸，更要有迅速融资能力；不仅能立即掌握单个市场信息，更要全面掌握多个市场信息；不仅能即时掌握信息，更能快速分析立刻决策。这些优势是一般的个人投资者所不具有的，所以对冲交易的本质特点决定了其主要操作者为机构投资人。实际上，对冲交易在产生之初，就是为机构从事对冲操作规避风险而设立的，对冲基金更是一

7、度被称为“富人的俱乐部”。、个股操纵难度加大。在以往的市场中，操纵市场行为必然表现为单一的个股操纵；而在一个具有对冲交易机制的双边市场中，操纵市场行为必然包含从个股操纵到股指操纵的演化。以往的中国证券市场是单纯的现货市场，投资者的盈利模式单一，加上市场功能基本上弱势有效，市场的价格发现作用受到严重抑制，投资者尤其是机构投资者除了个股操纵外没有其他好的赢利模式，从而造成当时市场上几乎每只个股都有机构投资者坐庄，通过拉抬股价、低买高卖获利。但在双边市场和对冲交易出现后，个股操纵难度将大幅度加大，曾一度泛滥的个股操纵现象会

8、大为改观。主要原因在于：对冲交易出现以后，市场上机构投资者类型和数目众多，操作目的和策略各有不同，而且大家均会使用对冲交易这种操作工具。在这种情况下，如果一家或几家投资者联合起来操纵某只股票的价格，会发现其他投资者正在进行与他们相反的操作，双方的操作进行中和，市场仍旧会回归原位。比如：在双边市场上，操纵者想拉升某种股票价格，人为加大交易量，使股