电力及公用事业行业中期投资策略报告：火电资产价值将被重估，非常规气发展迎来机遇

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1、上半年行情回顾CONTENTS录火电：短期看煤价弹性目火电：中长期看火电资产价值重估国企改革：国有资产证券化率将得到提高燃气：系统性看好非常规天然气上游开发重点推荐股票上半年行情回顾，火电板块表现优异前三年行情回顾2015-2017火电板块相对表现2.3火电深证综指上证综指2.11.91.71.51.31.10.90.70.5资料来源：wind，天风证券研究所上半年行情回顾1.12018上半年火电板块相对表现上证综指深证综指火电1.00.90.80.7资料来源：wind，天风证券研究所上半年行情回顾证券代码证券简称区间涨跌幅（截止到7月18

2、）归母净利润（亿元）及其同比增速2017Q12018Q12018Q1同比增速600011.SH华能国际14.206.5212.1986.96600027.SH华电国际11.590.126.875705.07600900.SH长江电力6.9427.0828.324.59600236.SH桂冠电力2.663.206.42100.58p2018年上半年电力涨幅公司证券代码证券简称区间涨跌幅（截止到7月18）归母净利润（亿元）及其同比增速2017Q12018Q12018Q1同比增速600025.SH华能水电-44.958.043.3

3、9-57.82000692.SZ惠天热电-42.530.52-0.63-221.55600509.SH天富能源-39.371.340.74-45.01000722.SZ湖南发展-38.640.290.19-32.77000601.SZ韶能股份-38.471.241.01-18.28600505.SH西昌电力-37.210.100.02-85.47000791.SZ甘肃电投-37.21-1.37-0.94-31.72000531.SZ穗恒运A-36.970.870.08-91.17001896.SZ豫能控股-36.

4、16-1.19-2.0169.37600644.SH乐山电力-35.180.300.17-44.02p2018年上半年电力跌幅前10公司资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所观背景当前电力行业宏ü产能：停建、缓建燃煤机组；2020年底前，重点区域30万千瓦及以上热电联产电厂供热半径15公里范围内的燃煤锅炉和落后燃煤小热电全部关停整合，完成十三五的供给侧改革目标。ü煤价：控制煤价处于合理区间内波动，动力煤500-570元/吨。ü电价：降用户侧成本是优先目标，2018年一般工商业用电价格下降10%。ü电力市

5、场化交易：交易范围逐渐扩大，交易价差随供给结构改善和煤价走高而收窄。ü降杠杆：盘活国企资产，提高资产证券化率，降低杠杆比例。短期看煤价弹性，煤价仍是火电盈利的关键因素燃料成本占比大，利润挤压效应强100%80%60%40%20%2017年主要火电公司燃料成本在营业成本中的占比600500400300200100华能国际电价拆分（元/兆瓦时）0%华能国际浙能电力国电电力大唐发电华电国际02014201520162017资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所华能国际近年来燃料成本占比走势80%75%占比70%65%60%55%201

6、1201220132014201520162017燃料成本占比秦皇岛Q5500动力煤年均市场价（元/吨）资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所9008007006005004003002001000度电燃料成本折旧等其他成本度电毛利资料来源：公司公告，天风证券研究所市场价（元）p煤价直接决定的燃料成本在火电企业营业成本中占比较大，挤压度电利润空间p折旧等其他成本相对固定，上网电价一定的情况下，度电利润修复依赖燃料成本降低煤电顶牛现象显著p2011年以来，随着煤价持续降低，火电行业ROE逐渐修复，华能国际度电毛利逐渐提高。煤电顶牛现象

7、显著2008200920102011201220132014201520162017火电龙头华能国际度电毛利走势2008200920102011201220132014201520162017252015ROE1050-5-10秦皇岛港动力煤平仓价（元/吨）申万煤炭行业ROE(%)申万火电行业ROE(%)9008007006005004003002001000140120煤价（元/吨）煤价（元/吨）100806040200900度电毛利率（元/兆瓦时）8007006005004003002001000秦皇岛港动力煤平仓价（元/吨）华

8、能国际度电毛利润（元/兆瓦时）资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所类似于2011年的火电业绩拐点？90080070060