关于人民币汇率问题

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1、关于人民币汇率问题张曙光1，2月底，我国的外汇储备达到8536.72亿美元，超过日本（8501亿美元）居世界第一，3月份再增加214亿美元，月末达到8751亿美元（日本为8520.3亿美元）。按照现在的增长势头，今年有望超过1万亿美元，相当于GDP的45%。这不仅引发了新一轮有关外汇储备多少和利弊的讨论，而且促进了汇率体制和汇率政策的进一步调整。在进一步讨论之前，首先应当明确指出两点：一是中国与日本不同，无论国情国力和发展水平，还是制度结构，两国都有巨大差别，就以外汇储备的增加而论，日本是市场交易的结果，中国是央行管制的结果；二

2、是外汇储备与财政资金不同，财政资金是政府收入，外汇储备虽为国家储备资金，却非政府收入，而是央行负债。就外汇储备的多少和利弊而论，应当具有一种全面和动态的观点，切忌片面性和僵化。外汇储备是一种重要资源，资源多总比资源少好，这是明摆着的道理。特别是长期外汇短缺的现实和传统观念的束缚，很多人产生了外汇储备多多益善的错觉，再加上高额的官方外汇储备既是影响主权信用评级的一个因素，也是防止外资流入突然中断造成危机和损失的战略安排，同时还是降低本国公私债务人风险升水的条件，于是人们总觉得外汇储备多，心里才踏实。其实，从经济和经济学上来看，任何

3、事物都有一个度的问题，外汇储备也不例外。这里有几个问题必须考虑，一是外汇储备获取的方式和代价，二是外汇储备的结构和比例，三是外汇储备利用的方式和效率。这是考察外汇储备是否适度的基本因素。就外汇储备的来源及其增加的成本来看，我国外汇储备的主要来源一是货物贸易的顺差，其中加工贸易出口占60%左右，二是资本流动的顺差，其中主要是外商直接投资。由于我国劳动成本低廉，能源原材料价格较低，地价更低，再加上税收优惠，据有人估计，外商每年从中国额外获得的收益多达一万亿左右。这可以说是能够直接计算的成本。至于因此而增加的能源环境负担、造成的内外经

4、济失衡、增加的汇率升值压力、导致的货币政策独立性削弱和丧失等，是无法计算的。不错，外资的进入和出口的增加，增加了国内的就业，但芭比娃娃和童鞋等的故事清楚表明，我们得到的贸易利益和社会福利是很少的，如果再看看很多工厂的劳动条件、卫生条件和安全条件，看看珠江三角洲每年数十万例断肢再植的景象，这样的贸易利益和社会福利是用工人的健康和生命换来的。从外汇储备的结构和比例来看，主要有官方储备和民间储备、美元储备和非美元储备、流动性高的资产和收益率高的资产、放在美国银行的储备资产和分散在其他国家银行的储备资产等四大比例，体现了安全性、真实性、

5、流动性和盈利性四大原则。我国目前的情况是四大比例均不合理，一是官方储备过多，且不断增加，民间储备过少，且呈下降之势；二是美元储备过多，超过了60%，非美元储备过少；三是流动性高的资产过多，收益率高的资产太少；四是存放在美国银行的储备过多，分散在其他国家银行的储备过少。储备规模和结构的这种状况和安排除了防范风险以外，主要是为了控制外汇交易价格，保持汇率稳定，其结果不仅降低了主权信用评级，削弱了外汇储备用于防范重大金融风险的作用，而且减少了外汇资产使用的收益。我国的主权信用本、外币评级均为A_/正面/A_，并未获得像美国、新加坡那样

6、的“AAA”评级，就是一个重要证明。从外汇储备资产的使用来看，我国60%以上的外汇储备用于投资美国国债，其收益率大致在3.5%左右，虽然比国内的投资收益率和银行贷款收益率要高，但美国人将此戏称为“傻瓜收益率”。与2005年美国全部基金公司平均收益率10.5%相比，差距在2－3倍。这说明我们引进的外资实际上是我们自己的积累和储蓄，等于我们把钱借给美国人让人家再来赚我们的钱。这样，我们也就陷入了大规模资本流入和大规模资本流出同时并行的怪圈。当着投入和产出、商品循环和资金循环严重依赖于外部市场的时候，中国的经济运行就处于高风险之中。这

7、就是我们的现实。中国的外汇储备到底多大规模为宜，夏斌先生考虑了应对外债的储备、应对进口需求的储备和应对外资骤减的储备，得到的结论是7000亿美元。从理论上来讲，这样的分析是有道理的，实际上这么大的储备也仍然存在着浪费。再考虑到上述的分析，我们认为，中国的外汇储备不是少了，而是过多，其效应是弊大于利，祸大于福。面对贸易顺差的继续扩大和外汇储备的过快增长，央行着手进一步改革汇率体制和调整外汇政策。4月13日出台了6项政策，其中三项涉及经常账户政策调整，同时允许符合条件的银行、基金公司和保险机构采取各自的方式，按规定集合境内资金或购汇

8、进行相关境外理财和投资。一方面力图改变“宽进严出”的政策取向，变“藏汇于国”为“藏汇于民”，另一方面通过QDII开闸，推进资本项目开放。应当肯定，这种调整的方向是对的，也是必要的。不过，应当清楚，外汇储备规模过大和增长过快，既有需求的因素，也有供给的原因，比较而