国债市场月度分析报告(2007年10月).doc

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1、国债市场月度分析报告（2007年10月）朱岩一、宏观经济运行分析2007年前三季度，我国经济保持较快发展速度。前三季度实现国内生产总值166043亿元，同比增长11.5%。宏观经济运行的主要特点为：固定资产投资、外贸、居民消费均保持良好增长势头；货币供应量增长较快，且狭义货币供应量（M1）的增速快于广义货币供应量（M2），突出表现在食品价格方面的结构型通胀压力持续加大。（一）投资、外贸和消费1、固定资产投资。据国家统计局统计，前三季度我国城镇固定资产累计投资额78247亿元，同比增长26.4%（见图1），增速较1-8月回落0.3个百分点，宏观调控措施的效果仍然不明显。其中，前三季

2、度房地产开发累计完成投资16814亿元，同比增长30.3%，增速较1-8月提高1.3个百分点。虽然房地产成为近期国家调控的重点，在提高购买第二套住房的首付比率之后，本月又传出国家税务总局正在准备出台物业税的消息，但数据显示房地产行业的热度依然不减。2、外贸进出口。据海关总署统计，前三季度我国对外贸易顺差1857亿美元，同比增长69%，增速较1-8月下降了2个百分点。（见图2）。其中：外贸出口额8782亿美元，同比增长27.1%；进口额6926亿美元，同比增长19.1%。出口退税政策下调的效应短期内使贸易顺差的增长势头有所放缓，但持续的贸易顺差迫使央行面临对冲外汇占款的巨大压力的局

3、面将长期保持。3、消费。据国家统计局统计，前三季度累计社会消费品零售总额63827亿元，同比增长15.9%（见图3），增速较1-8月小幅上升0.2个百分点。消费继续保持平稳增长势头。图1：固定资产投资增长率走势图数据来源：根据国家统计局数据编制图2：月度外贸进出口差额（单位：亿美元）7数据来源：根据海关总署数据编制图3：社会消费品零售总额增长率走势图数据来源：根据国家统计局数据编制（二）货币供应量和价格总水平1、货币供应量。据央行统计，9月货币供应量继续增长，其中：现金（M0）月末余额为2.9万亿元，同比增长13%，增速明显掉头向下，低于上月末2个百分点；狭义货币供应量（M1）月

4、末余额为14.3万亿元，同比增长22.1%，增速略低于上月末0.7个百分点；广义货币供应量（M2）月末余额为39.3万亿元，同比增长18.5%，增速略高于上月末0.4个百分点，继续高于央行年初制定的16%的调控目标，市场流动性总体保持充裕。M1增速继续维持在M2上方运行（见图4），显示存款活期化趋势的延续，反映了市场的投资意愿依然活跃。2、价格总水平。据国家统计局统计，前三季度居民消费价格指数（CPI）同比上涨4.1%（其中：新涨价因素贡献2.2个百分点，翘尾因素贡献1.9个百分点），高于央行年初设定的3%警戒线（见图5）。本月，央行行长助理易纲更是作出了全年CPI将超4%的判断

5、。目前普遍认为本轮CPI上涨属结构型上涨，主要由食品价格上涨因素拉动，前三季度食品价格同比上涨10.6%。但根据弗里德曼的理论，通货膨胀始终是一种货币现象，所谓“过多的货币追逐过少的商品”。所以我们分析本轮CPI上涨与货币供应量的持续快速增加也不无关系，政府稳定物价水平措施的效果还有待进一步观察。与CPI相比，工业品出厂价格指数（PPI）涨势相对平稳，前三季度PPI同比上涨2.7%。图4：M0、M1、M2增长率走势图7数据来源：根据央行数据编制图5：CPI、PPI增长率走势图数据来源：根据国家统计局数据编制二、宏观经济政策分析为实现防止经济增长由偏快转为过热的宏观调控目标，10月

6、央行继续执行适度从紧的货币政策。首先，央行决定自10月25日起再次上调人民币存款准备金率0.5个百分点，这也是今年以来第八次提高存款准备金率。目前，存款准备金率已达到13%的历史高位。为加强银行体系流动性管理、抑制货币信贷过快增长，后续并不排除央行进一步提高存款准备金率的可能。其次，时隔近20年，央行重启了特种存款的手段。10月16日，央行向部分存款类金融机构发出通知，拟吸收部分非公开市场一级交易商（主要为城市商业银行及农村信用联社）的资金作为特种存款，存款期限为3个月和1年期，存款利率与目前同期限央票发行利率持平，分别为2.91％和3.44％。央行此举的目的在于进一步扩大收缩流

7、动性的范围。但我们分析，由于特种存款的主动权更多地掌握在市场机构手中，因此对回收流动性的效果不会十分显著，其只能作为公开市场操作的一个补充手段。再次，公开市场操作方面。10月，央行共发行央行票据9期，发行量1700亿元。由于本月到期央票及利息支付3668亿元，故本月央行通过央票操作净投放资金1968亿元。此外，本月央行还进行了350亿元的正回购操作。故本月央行通过公开市场操作累计向市场净投放资金1618亿元（见图6），我们分析这主要是为了缓解因中国石油发行申购造成的货币市场资金紧