基于控制权私有收益视角的大股东控制与公司治理理论研究综述

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1、基于控制权私有收益视角的大股东控制与公司治理理论研究综述基于控制权私有收益视角的大股东控制与公司治理理论研究综述米糊窦炜刘星[内容提要]本文以控制权私有收益为切入点,沿着所有权集中和大股东出现的原因,控制权私有收益的实现途径和度量方法等相关研究,大股东控制对控制权配置,公司财务决策等公司治理机制的影响思路展开文献回顾和评述,并在此基础之上对未来的研究进行展望.[关键词]控制权私有收益大股东控制公司治理中图分类号:F275文献标识码:A文章编号:1000—7636(2010)02一O119—0010一,引言Berle和Means(1932)认为股权

2、的广泛分散是现代公司的重要特征.这一论断对公司治理的理论研究产生了深远而持久的影响:几十年来,股权分散一直是公司治理研究的一个基本出发点.在此基础上,传统的委托代理理论一直都将现代公司治理问题归结为所有权分散模式下股东与经理人之间的委托代理冲突,以及在这种冲突模式下经理人的诸多自利行为,并认为公司治理要解决的主要问题是所有权与控制权分离而产生的股东与管理者之间的代理问题.这种研究体系认为所有股东的目标利益与行为函数都保持一致.随着研究的深入,以及现实生活中大股东问题的不断显现,开始有研究者关注所有权集中条件下的大股东控制问题,并探讨大股东对控制权

3、私有收益的追求对公司治理所产生的影响.随着对公司治理问题研究的深入,以控制权私有收益视角为切入点,基于所有权集中条件下大股东与中,小股东委托代理冲突的公司治理问题研究不仅影响和发展了传统公司财务研究的理论假设和研究思路,而且两者在现代企业理论中的并存与融合,为公司财务行为的理论和实证研究开辟了新的探索方向,逐渐成为现代公司治理理论研究领域新的热点问题.本文的研究受到国家自然科学基金项目(70372041)"大股东控制下的中国上市公司资本配置行为研究"和教育部高等学校博士学科点专项科研基金项目(教技发中心函[2006]226)"基于控制权私有收益的

4、上市公司资本配置行为研究"的资助.收稿日期:2009一l1—12作者简介:窦炜重庆大学经济与工商管理学院博士研究生,武汉科技大学讲师,重庆市,400030;刘星重庆大学经济与工商管理学院教授,博士生导师.经济与管理研究(201O年第2期)IResearchOilEconomicsandManagement二,股权集中,大股东出现的原因就目前的研究来看,针对大股东出现原因的研究集中在两大因素:一是经济因素;二是法律因素.1.经济因素,Grossman和Hart(1988)从经济角度分析了大股东出现和公司所有权集中的原因,认为控制权收益的存在是投资者

5、放弃分散投资的利益成为大股东的首要经济动因.在市场化条件下,公司特定股权结构大股东的出现,是一种自然的选择过程,也是投资者权衡利益的必然结果,当控制权收益超过分散投资的利益时,所有权集中和成为公司大股东就是投资者的必然选择.大股东有动力使用绝对多数的投票权来转移或获取公司资源以及公司型大股东所实现的协同效应(synergy),从而独占小股东无法分享的收益,他们称其为控制权私有收益(privatebene—fit).Barclay和Holderness(1989)也得出了相同的研究结论.他们通过对1978～1982年间在纽约证券交易所和美国证券交易

6、所发生的63项大宗股票交易数据的分析发现,在美国的上市公司中,大宗股票交易总是以很大的溢价来成交的(平均值为20%),且如果其他条件不变,溢价与大宗股权交易比例呈显着正向相关关系,从而认为拥有企业控制权的大股东会利用自身多数股权的地位来获取控制权私有收益.因为,如果所有的股东依据其各自的股权比例平均地获得公司所有收益,那么大股东就没有私人收益,但是如果大股东预期能够通过使用占绝大多数的投票权来获得小股东无法获得的(正的)收益,那么大宗股权交易就应该以溢价进行,且溢价在理论上应该等于大股东私人收益的贴现值.Demsetz和Lehn(1985)进一步

7、发现,控制权私有收益除了包括以金钱为度量的货币收益以外,还包括职员的任命,与雇员的人际关系("爱","尊敬"等),社会地位,声誉等非货币收益①,并认为这也是促使企业所有权结构趋于集中的原因之一.股权集中和大股东的出现不仅是投资者的选择,更是企业与投资者共同的选择,是他们进行利益博弈的均衡结果.Shleifer和Vishny(1986)从企业利益的视角对该问题进行了阐述.在企业契约观下,企业实质上是企业参与各方所组成的一种契约合同关系,契约的不完备性使股东和经理人双方都无法实现激励约束相容的最优契约均衡,而只能选择次优契约均衡,并由此产生剩余控制权

8、和剩余索取权的争夺以及代理成本.而相比于股权分散,当公司出现所有权集中和大股东时,大股东有足够的动力来收集信息监督管理层,并在某些情况下