青岛啤酒定向可转换债券发行方案分析

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1、青岛啤酒定向可转换债券发行方案分析5．1青岛啤酒定向可转换债券的发行背景中国目前已是世界第二大啤酒生产和消费国，但人均啤酒消费量与全球人均消费量相比仍明显偏低，与发达国家的差距更大，随着消费水平的不断提高，预计未来几年中国将超越美国成为世界第一大啤酒生产和消费国，整个啤酒行业还存在较大的发展空间。国内啤酒行业经过近20年的高速发展，增长速度开始有所放缓，但仍高于世界平均水平，根据申银万国证券研究所行业分析师的估计，未来几年啤酒行业的收入增幅仍将保持在5％～6％左右。增长速度的暂时放缓导致行业内部的竞争日趋激烈，产能的相对过剩、毛利率的下降、销售费用的增加使得全行业的亏损面增大，整个行业逐渐

2、由粗放式的劳动密集型向集约化转变，生存和发展的压力对国内啤酒生产厂商的规模化提出了更高的要求。尽管外资啤酒在90年代首次进入中国市场后受挫，但随着中国加入WTO，进口关税的进一步调低，国际大型啤酒生产商仍会抓住机会，卷土重来，啤酒行业的竞争将会更加白熟化。能否实现并购整合和规模效应是国内啤酒生产厂商在未来日益激烈的竞争中生存和发展的关键。青岛啤酒股份有限公司前身为国有青岛啤酒厂，始建于1903年，是中国历史最为悠久的啤酒生产厂。1993年6月16日公司注册成立，即在香港发行了H股并于7月15臼在香港联交所上市，成为首家在港上市的中国内地企业；同年7月它在境内发行A种股票并于8月27日在上海

3、证交所上市。然而本次改制上市也埋下了阻碍公司发展的若干隐患。(1)股本结构不合理。由于缺乏经验和历史条件所限，青岛啤酒改制时股本设计太大，相当规模的非经营性资产如职工宿舍、辅助性生产设施及商标土地使用权等经评估折为国有股，公司股本增加太快，盈利摊薄。青岛啤酒因业绩不达标，在长达8年的时间里失去了市场再筹资能力。(2)规模庞大，质量不高。整体上市后，青岛啤酒总资产迅速增加，但其中沉淀了近lO亿元的不良资产和不生息资产，直接摊薄收益；16亿元之巨的募集资金也超出了青岛啤酒当时的发展能力，无法实现预期的投资回报。(3)股份制改造不彻底。整体上市使青岛啤酒承担了本应政府承担的社会职能，近千人的离退

4、休职工和大量冗余人员需要安置。主观上公司经营机制转换不彻底，内部管理也未遵循市场化原则。1997年青岛啤酒集团成立，但仅拥有青岛啤酒国有股的管理权而非所有权。集团内部既无现金流，业务资产运作能力。“虚设”的集团公司对青岛啤酒的发展爱莫能助，青岛啤酒只有独立前行。(4)投资者实际投资成本过高。由于青岛啤酒是首从图5--4可以看出，青岛啤酒称得上是负债累累，债务资产比率为41．12％，债务股本比率更高达126．79％，而华润创业却分别只有26．29％和63．84％。由于债务沉重，青岛啤酒无论在边际利润率、资产回报率及股本回报率等方面都比其余两家主要竞争对手的母公司逊色。其中边际利润率的表现最明

5、显，青岛啤酒只有1．8096，而北京控股却有13．9096。青岛啤酒的股本回报率只有2．71％，华润创业却高达15．5996(见图5--5)。由此表现的是青岛啤酒的资产流动性非常差。青岛啤酒流动比率只有0．60，华润创业及北京控股分别约为1．60；青岛啤酒资产殷本比率是2．57，华润创业及北京控股则分别为1．90和i．66(见图5—6)。为了缓解财务上的压力，实现更大规模、更快速的扩张，青岛啤酒把成长战略由外部假借式并购转为内部资源整合，由外向型嫁接式扩张转为内涵式扩张。首先是整体战略的调整：由“外向式的扩张转为内涵式发展，从追求数量向追求质量转型，从单纯收购向收购整合转型，从做大做强向做

6、强做大转型。”6在这个内敛的战略框架下，青岛啤酒开始转向，从单纯依靠资源、追求数量、做大规模，转为依靠品牌和技术加强企业的系统整合，追求质量、培育核心竞争力来做强企业。投资重心从规模转移到人才、管理、技术、网络、品牌、文化等方面。为了从根本上解决企业的资金瓶颈、制度问题、人才激励与约束机制，青岛啤酒引进了先进的管理经验和工艺技术，加快对并购的子公司的整合，较快地扩大规模，占领市场，提高效益。与此同时，青岛啤酒公司董事会和管理层又提出了以建设国际化大公司为目标，积极寻求国际战略合作联盟，不断发展壮大企业发展的新战略。AB公司为纽约证券交易所上市公司，最早可追溯到1852年建立的Bavaria

7、n酿酒公司，目前为全球最大啤酒制造商。其旗下的百威啤酒居全球市场占有率之首，1995年它在中国设立控股的百威(武汉)啤酒有限公司。青岛啤酒与AB公司的渊源，可以追溯至上世纪90年代初。当时AB公司曾希望投资并控股青岛啤酒，但当时的政策不允许外资控股国企，合作未能达成。一直到1993年，青岛啤酒股份有限公司成立并进入国际资本市场，青岛啤酒于当年7月15日在香港股市挂牌交易，成为国内第一支H股。这次海外融资给了AB公司机会，