从“戴姆勒-奔驰”与“克莱斯勒”合并案例看收益法在企业并购中的运用

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1、从“戴姆勒-奔驰”与“克莱斯勒”合并案例看收益法在企业并购中的运用从;戴必拗-~宇驰;5J;克巢斯勤;合符索例看收益:丢在企业捋购中~位用文孙宇光编者按:此文通过收益法在西方企业并购许估中的运用，揭示了企业价值的内涵，指出企业的产品价值、企业的资产价值和企业价值是三个不同的概念，有着不同的涵义，不可同一而论，在许估实践中应正确予以把握。关于收益法的使用众说纷纭，可谓仁者见仁，智者见智。然而，收益法作为许估基本途径之一、其科学性毋庸置疑，在持续经营假设前提下，收益法是最能体现资本未来获利能力的一种坪估途径，对此，我们应持理性的态度，客观、公正

2、地对待。此文所举案例涉及欧美两个地区，其法律坏境及许他理论、方法和标准，以及公众的承受能力与我国均有差异，作者撰写此文旨在介绍一种思路，一种许估理念，以促进我国许估实践的发展和完善。企业并购过程中对目标企业的评估非常重要，不仅关国收益法评估实践中存在的问题。系到目标企业是否符合并购企业发展战略，而且直接影响-、企业价值和资产价值并购的成本。任何交易总是希望以最小的戚本取得最大的收益，因此对目标企业的评估是企业并购中的核心问题。同一资产对不同的主体具有不同的价值，因此对同一目前国际上通行的评估方法有三种:戚本法、市场法和收资产进行评估，由于目

3、的、方法、假设条件的不同可能得益法，西方企业并购评估的主流方法是运用收益法。我国资出不同的结果。这一命题基于两个原因:一是投资者的不产评估业是随着企业之间的产权变动于80年代末90年代初同偏好。同一资产对不同的人效用不一样，故而价值评价产生，并逐步发展起来的，评估理论和基本方法主要是学标准不一样。就企业资产而言，不同资产拥有者的技术水习和借鉴西方发达国家已有的理论和方法。由于受市场条平、管理能力、融资条件及承担风险的能力不同，这些因件等诸多因素的限制，收益法并没有在评估实践被广泛使素决定了对同一资产有不同的使用方式和效率，因而所产用，实践中

4、更多采用成本法。近年来我国评估行业中收益生的效益水平也不同。二是资产的专用性。专用性是企业法实践有了一定发展，部分满足了资本市场、产权市场的资产的基本特征，它意味着企业资产从理论上只有一种最合理需求，但由于这种方法本身需要运用评估假设和主观佳用途，也意味着从一种用途向另一种用途转化时，要克判断，使其在实际应用过程中存在一些问题，由这种方法服;专用性必须付出;转化成本;。正是这种转化戚所引发的问题引起了广泛的争论，甚至受到误解和指责。本的存在，加之信息的不完全，使资源配置难以达到;帕本文拟从企业价值的角度结合;戴姆斯-奔驰;与;克莱累托最优资

5、产的专用性决定了并非每个经济主体都可斯勒;合并案例，谈谈西方企业并购评估中收益法的运以获得他利用效率最高的资产的使用权。由此可见，经济用，旨在说明收益法是符合现代市场经济客观要求的一主体的不同特征，加上资产的专用性，使资产价值除了马种评估方法，我们应当采取科学的态度，理性地看待我歇尔意义和新古典意义的市场均衡价格之外，有了针对特申国资产i平筒/2∞4/118定经济主体价值的新含义。换言之，同一资产对于买方和期的划分是以现金流量由增长期转入稳定期为界，即在预卖方价值可能而且往往是不一样的，在投资市场上理性买测期内，企业现金流量呈不断增长的趋势

6、，因而需对其进方的出价取决于其对标的资产预期收益率大小的判断。一行逐年计算$而在续营期，企业现金流量已经进入一个稳般而言，只有买方对资产的价值评价高于卖方的价值评定发展的状态。计算出现金流量后，用该企业的资本成本价，双方有利的、自愿的交易才会产生。作为折现率对这些现金流量进行折现，其折现值之和即为就企业并购而言，同一目标企业对于不同的潜在购企业的评评估值。具体使用方法是:买者具有不同的价值，这取决于潜在购买者从何种角度(一)预测期内现盒流量的计算看待目标企业。对于战略性并购而言，潜在购买者目的企业的现金流量主要是指企业营业项目所创造的现是要

7、实现企业的发展战略，其看重的是目标企业本身的金流量长期盈利能力，更看重目标企业被并购后，能否与原企用公式可以表示为:业产生协同效应，能否实现并购方的企业发展战略。而现金流量=经营利润x(1一所得税率)+折旧一(增量对于财务性并购而言，并购企业的目的并非要长久经营的流动资本投资+增量的固定资本投资)企业，而是要将企业分拆出售或者包装后上市，其看重或z的是目标企业被分拆后出售的资产的价值或者是否有包CF,=Stjl+gt)(P，)(1一T，)一(St-St_,)(f,+W)装后上市的潜力。CF.现金流量，这里的关键是把目标企业看成一个;企业;还

8、是看S:销售额;成;资产;。企业价值和组成企业的资产的价值的区别在g销售额年增长率，于，是把企业看成由人指挥的运转着的组织，还是看成由P:销售利润率;物质组成的财产集合z是一个有