中国股票市场“异常现象”及其产生原因——基于噪音交易分析

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1、中国股票市场“异常现象”及其产生原因——基于噪音交易分析重庆大学(社会科学版)2009年第l5卷第6期JOURNALOFCHONGQINGUNIVERSITY(SocialScienceEdition)Vo1.15No.6200927中国股票市场"异常现象"及其产生原因——基于噪音交易分析陈其安,张媛,赖琴云,陈亮(重庆大学经济与工商管理学院,重庆400044)摘要:文章在对中国股票市场2005年6月一2008年8月发生的"异常现象"进行分析和总结的基础上,从噪音交易对股票市场行为影响的角度探讨了中国股票市场"异常现象"产生的原因,研究结果表明:中国

2、股票市场在2005年6月一2008年8月期间发生的"异常现象"在很大程度上是由于占主导地位的噪音交易者在股票市场上涨时期的过度乐观和股票市场下跌时期的过度悲观情绪造成的.关键词:噪音交易;中国股票市场;异常现象;成因中图分类号:F830.91文献标志码:A文章编号:1008-583l(2009)06-0027-08一,引言随着金融市场,特别是股票市场的发展,尤其是新兴转型市场经济国家股票市场的建立和运行,已经出现了大量的传统金融市场理论无法解释的所谓"金融异常现象(FinancialAnomalies)".中国股票市场作为一个典型的不成熟新兴市场,在

3、建立背景,运作方式和发展历程等方面与国外成熟股票市场相比存在很大差别,其产生的"金融异常现象"更加突出和显着.系统深人地分析中国股票市场发生的"异常现象",并对其产生的原因进行深入探讨,是正确解释中国股票市场行为的有效途径,其对于加强中国股票市场的风险管理和控制,改善政府对股票市场的监管效率,进而保障中国股票市场健康,稳定,持续发展都具有非常重要的理论和现实意义.从迄今的国内外相关研究文献看,DeLong,Shleifer,Summers和Waldman建立的DSSW模型仍然是噪音交易对金融市场作用和资产定价影响方面最经典和最具代表性意义的理论模型,

4、国内外众多学者在其基础上对相关问题进行了很多研究,得到了一些具有一定创新性和应用价值的研究成果.例如,DeLong,Shleifer,Summers和Waldmann针对DSSW模型中没有解决的噪音交易者的长期生存能力问题,建立了一个噪声交易者不影响价格情况下的生存模型,并在该模型基础上提出了噪音交易者长期存在的条件,即当噪音交易者预测偏差不是很大,而投资人又风险厌恶时,噪音交易者可能长期存在甚至统治整个市场J.Kogan,Ross和Wang针对DeLong,Shleifer,Summers和Waldma—nn模型中噪音交易者不影响价格这个不合理假设

5、,重点研究了噪声交易者存在及其对股票价格的影响问题,描绘出了噪音交易者的生存空间,推算出了市场完全被噪音交易者统治时资产价格j.Bhushan,Brown,andMello在对DSSW模型的理收稿日期:2009—03～23基金项目:中国博士后基金项目(20070420720);国家社会科学基金项目(08XJY032);国家自然科学基金项目(70772100)作者简介:陈其安(1968一),男,重庆大学经济与工商管理学院副教授,博士,博士后,主要从事行为金融理论研究.28重庆大学(社会科学版)2009年第15卷第6期论似设进行分析的基础上,认为存DSS

6、W模型中决定套利限制的投资期限问题尽管是该模型至关重要的假设,但其实并非必要,于是,他们在放宽假设条件的基础上对DSSW模型进行了扩充,使DSSW模型成为他们所建模型的一个特例[43.Campbell和Kyle在假设市场完备,投资者生命期无限的情形下,讨论了两种交易者对股票市场价格行为的影响.Shleifer和Vishny与Thaler在DeLong等人研究成果的基础上归纳指出,套利行为对价格的修正力量在实务中可能会受到许多条件的约束.Vayanos针对Shleifer和Vishny提出的套利限制,引进策略交易者,噪音交易者和竞争性造市商(marke

7、tmaker)等3类交易者,分析了策略交易者(也是大规模交易者)在面对噪音交易者时应该如何选择交易策略来减少其交易策略对股票价格的冲击问题.Xiong在引入噪音交易者,长期投资者和收敛交易投资者(也叫做跨商品套利交易者)等3类投资者的基础上,分析了长期资产管理公司(LTCM)的失败原因.Bar—ber,O(1ean和Zhu利用1983—2001年期间的TradeandQuotes(TAQ)和InstitutefortheStudyofSecurityMarkets(ISSM)交易数据研究了个人投资者的行为,研究结果表明,噪音交易者确实能够使股票市场发

8、生整体变动...Scmggs利用一对"孪生"股票(Roy—alDutch/Shell和UnileverNV/