浅论关于现代投资者行为理论评述论文

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1、浅论关于现代投资者行为理论评述论文.freelan—Stiglitz)悖论”和“精神分裂症”(schizophrenic)现象(张圣平．2002)。1．“格罗斯曼一斯蒂格里嚣悖论”。在完全竞争的证券市场中，如果资产组合产生财富的随机性仅仅来源于证券未来收益的随机性(一个维度的不确定性)。则完全揭示的竞争性理性预期均衡不具有稳定性，甚至是不存在的。因为完全竞争市场中的交易者是价格接受者，他们的个体行为不影响市场均衡价格；如果均衡价格完全揭示私人信息，那么交易者都有“搭便车”的动机，即不愿意自己搜寻有成本的私人信息，而只想从价格中推测信息。如

2、果多数或全体交易者都不愿搜寻私人信息．只等待从价格中推测信息时，价格根本就没有什么私人信息可以汇总和传递。在此情况下，不可能存在一个稳定的均衡，因为价格取决于人们对未来收益的预期，未来收益的随机性会诱导交易者产生一种搜集信息的“天性”．以尽量减少未来的不确定性。提高预期的精确性。当价格无私人信息可传递成为共同知识时，也是由于竞争性假设，个体行为不影响均衡价格．同时叉具有搜集私人信息的动力(特别是搜寻成本不太高时)。希望提前知道价格的未来走势，获得信息报酬。故无私人信息的均衡也是不稳定的。这就是“Grossman—Stiglitz悖论”(G

3、rossman。1976，1981；Grossman＆Stiglitz，1976，1980)。2．“精神分裂症”现象。“精神分裂症”现象首先由HellandStockev(1982)论证了理性预期均衡状态下不会有交易发生。理性预期的交易者会认为对方愿意交易的原因是他拥有比自己有优势的信息，自己处于不利地位，因而不会与之发生交易。然而研究发现：在现实股票市场中，交易量往往非常之大，投资者的交易行为呈现出“非理性”的过度交易倾向(Odean，1999)。其他有关投资者个体交易行为的“未解之谜”还包括投资股票的”倾向效应”(SheifrinSt

4、atman，1985)，即投资者倾向于推迟出售处于亏损状态的股票。同时过早卖掉处于盈利状态的股票：以及投资的“极端”行为，即投资者倾向于购买过去表现最好或是最差的股票等。BarbeifsThaler(2001)认为。有关传统金融经济学无法解释的偏差现象(“谜”)主要可分为两大类：一类是市场累积收益(aggregatemarketretam)方面的偏差现象，例如股权溢价之谜(equitypremiumpuzzle)、过度波动之谜(volatilitypuzzle)和市场累积收益的可预测性(predictabilitypuzzle)等；另一类

5、是其他金融市场异常．此类异常现象包括规模效应(sizeefect)、长期反转现象(1ong—termerversals)、某些量和价格比率的预测能力(predictivepoomentum)等。总体而言，金融经济学理论本身已经非常完善，但由于金融经济学的理论假定和研究方法过于理想化，即使应用它来分析美国的金融市场和投资者行为也不是非常有效，诸多的理论悖论、市场之谜和对市场有效性假定的质疑都清楚地反映了这一点。因此。基于金融经济学来研究处于转轨的中国金融市场和不成熟的投资者行为。其缺陷将更加明显。二、金融市场微观结构理论及其不足金融市场微观

6、结构理论的思想源于古典价格理论，最早可以追溯到威廉·配第和马歇尔等人，但其正式诞生以1968年德姆塞茨发表论文《交易成本》为标志。德姆塞茨在该文中研究了证券市场上交易价格的形成与变化．从交易供给方的卖出报价和需求方的买人报价之间的差价形成过程出发，第一次提出了买卖差价模型。他认为买卖价差的产生是由于买卖双方供求之间存在不平衡，买卖报价差其实是在有组织的市场中为交易的即时性(immediacy)支付的加成。后来的金融市场微观结构理论发展大致经历了两个阶段：第一阶段主要以存货模型为主线来研究交易系统的设计特征以及做市商(marketmaker

7、)在市场中的作用机制。在存货模型中。作为市场中介的做市商由于面临大量交易者发出的随机买人或卖出指令。必须保持一定的股票和现金头寸以平衡买入指令和卖出指令之间的不平衡，但这种头寸持有会带来了一定的存货成本。为了弥补这些成本，做市商设定了买卖报价差。此后Stoll等人将存货成本进一步扩展为指令处理成本、信息不对称成本等。后来，Glosten＆Milgrom(1985)的一篇关于信息模型的文章，使金融市场微观结构理论跃进到第二阶段——信息模型时代。信息模型与存货模型的最大差别在于认为市场价差所弥补的是由于信息不对称所产生的成本，而非交易成本。其

8、优点是可以通过考察市场价格动态调整的过程来分析知情交易者(infomredtrader)和非知情交易者(uninformedtrader)之间的交易策略。金融市场微观结构理论对相关金融市场主体