关于外汇市场交易制度的思考论文

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1、关于外汇市场交易制度的思考论文.freelan在20世纪70年代提出的市场微观结构理论，不仅是一种关于“价格由什么决定”的汇率决定理论，更因为其中引人了外汇市场交易制度这个因素，为“价格如何决定”做出了具体解释。二、市场交易制度概述市场交易制度可以定义为市场汇总参与交易有关各方的指令①以形成市场价格的规则总和。市场微观结构理论表明，交易制度作为市场结构中的一个核心内容，它影响市场的信息汇总能力和流动性供应机制，并由此影响包括价格发现、流动性、透明度和交易成本等方面的市场质量。交易制度有多种分类标准。由于流动性是交易制度设计中的一个关键目标，因此，通常根据流动性

2、提供方式的不同，将交易制度分为指令驱动交易制度(order-drivensystem)和报价驱动交易制度(quote-drivensystem)o(一)指令驱动交易制度在指令驱动交易制度下，每一位交易者通过指令向市场表达自己的交易意愿。交易者提交指令并等待在拍卖过程中执行指令，交易系统根据一定的指令匹配规则来决定成交价格，因而指令驱动交易制度又被称为拍卖制度。根据成交连续性(或者说交易发生的时间性)的不同，指令驱动交易制度可以分为定期拍卖和连续拍卖。在定期拍卖制度下，交易者提交的指令被集中起来等待在约定的时点同时成交，其特点是定期在唯一的价格上进行一组多边交易

3、或批量交易，因此，定期交易市场也被称作集合竞价市场。在连续拍卖制度下，只要交易者提交的指令具有价格上的优势，则它可以立即成交，其特点是连续在不同的价格上进行一系列的双边交易。从价格形成机制上看，定期拍卖与连续拍卖有着本质的区别:第一，定期拍卖的优点在于使成交价格最大程度地反映市场真实的供求状况，而不在于为市场提供流动性、为交易者提供即时性;连续拍卖的优点在于能为交易者提供即时性，而不是使成交价格最大程度地反映市场真实的供求状况，即以牺牲一定程度的价格稳定性为代价来获得交易的即时性。第二，在定期拍卖中，价格指令只能决定该指令是否能成交，而不能单独决定成交价格，成

4、交价格受到市场所有指令的影响;在连续拍卖中，该价格指令不仅决定了成交的可能性，也决定了成交价格。定期拍卖与连续拍卖各自的特点，决定了前者更多地被用于对流动性要求不高、但对价格的有效性要求较高的市场，典型的如证券市场的开盘;而后者更多地被用于对流动性要求较高、但对价格的有效性要求不高的市场，典型的如证券市场开盘后的连续交易。根据通过提交指令来表达交易意愿方式的不同，指令驱动交易制度也可分为双向拍卖制度和单向拍卖制。(二)报价驱动交易制度在报价驱动交易制度中，由具备一定实力和信用的交易商(也即做市商)不断地向交易者报出某种商品的买卖价格，并在该价位上接受交易者的买

5、卖要求，以其自有资金和商品存货进行交易。做市商通过连续的买卖来满足交易者的投资需求，维持市场的流动性。同时，做市商也可以通过买卖报价的适当差额来补偿做市成本，并实现一定的利润。因此，报价驱动交易制度也被称为做市商交易制度。(三)指令驱动交易制度与报价驱动交易制度的比较指令驱动交易制度与报价驱动交易制度的主要区别在于:第一，价格形成机制不同。前者是指令机制，交易者向市场提交指令，在特定的指令匹配规则下，市场根据供求状况决定成交价格;后者是报价机制，交易者在提交指令之前，可以预先从做市商获取报价。第二，市场流动性提供方式不同。前者是通过各个交易者提交指令向市场提供

6、流动性;后者是通过做市商的连续买卖来维持市场的流动性。第三，市场供求出清方式不同。在市场供求(或者说买卖指令)不均衡的情况下，前者只能通过价格调整使市场出清;后者除价格调整外，通过做市商的存货管理吸收市场的超额供给也可以使市场出清。第四，市场透明度不同。基于价格形成机制的不同，在两种交易制度中，交易者观察市场指令流并获取交易信息的能力不同:前者中，各个交易者处于同一个公开的市场指令流平台，交易信息的可获得性高且平等;后者中，全部市场指令流集中于做市商，其他交易者交易信息的可获得性低。因此，一般而言，前者的事前和事后交易的透明度较高。指令驱动交易制度和报价驱动交

7、易制度之间并没有绝对和孤立的优劣问题，市场选择何种交易制度取决于市场发展过程中的各种具体因素，市场本身的流动性状况(即市场对买卖指令的匹配能力)和技术水平是其中的两个关键因素。三、国际外汇市场的交易制度(一)国际外汇市场的市场结构演变进程表明，在多层次的市场流动性需求和技术进步等因素的推动下，外汇市场的交易制度日益体现为融合指令驱动与报价驱动并互有侧重的混合交易制度特征外汇市场是一个由直接交易市场(directtradingmarket)与经纪交易市场②(brokeredtradingmarket)构成的混合市场，两个市场也可以分别称为交易商市场(dealer

8、market)和拍卖市场(auctio