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1、___________________________________________________________________________________________公司业绩与股利政策变更 【摘要】文章运用多元回归模型及相关数据,对我国制造业上市公司股利政策变更与公司业绩之间的关系进行了系统的分析,得出我国制造业上市公司上上期股利变化与当期股利存在显著负相关以及净利润的损失与股利变化存在显著正相关的结论。 【关键词】股利政策;股利变化;公司业绩 一、引言 股利政策是公司财务决策重要的组成部分,可以视为留存收益和投融资所需现金之间的一种平
2、衡,因此与公司的融资决策、投资决策密切相关。股利政策的核心问题包括:第一,公司是否分配股利?第二,如果分配,选择的具体分配方式是什么?1961年Miller&Modigliani提出了“股利无关论”,构成了股利政策的理论基石。此后40多年来,股利政策一直是西方财务学研究的热点,学者们进行了大量的理论探索和实证研究,产生了许多观点迥异的理论学说,如税收效应理论、代理理论、信号传递理论、迎合理论等,但至今仍未找到一个合理的解释。因此,理论界将其称为“股利之谜”。 Watts是所有金融专家中第一个实证研究股利与未来公司利润关系的。1973年他将股利作为自变量,下
3、一年的公司利润作为因变量,对1946年到1967年310家公司进行回归分析,得出回归系数为正,但t检验并不显著。1978年Gonnedes的实证分析结论也与Watts的结论类似,他们都得出一个结论:似乎股利政策本身并未传递多少信息。该研究的局限性在于小样本的统计分析,其结果的可信度值得怀疑。ShlomoBenartizi,RoniMichaely和Richard6_______________________________________________________________________________________________________
4、______________________________________________________________________________Thaler在1997年发表的“股利变化是显示将来还是显示过去?”采用大样本统计分析,同时拓宽统计分析的内容,把公司分为两类,比较这两类公司在后1年、后2年的利润增长率的差异,他们发现股利增长中确实包含着公司未来前景的一部分信息,即公司管理层预计公司过去的利润快速增长趋势能保持下去。Black和Scholes(1974)利用扩展的资本资产定价模型,将1926-1966年在NYSE上市的股票分成25个投资组合;然后
5、再按其现金股利收益率和分配比例分为5组(每组5个投资组合);最后按每个组合的系统风险系数依次排序。结果发现现金股利收益率的差异并没有导致投资组合收益率的差异,即股利政策不影响股票价格,高的现金股利支付率同低的现金股利支付率对股价的影响没有显著差异。Aspuith和Mullins(1983)以1954-1980年期间其股票在NYSE和AMEX上市首次分配现金股利和停止分配现金股利10年以上而又恢复分配的公司为样本,研究公布日前后五天的股价和非正常收益(AR)的变动情况,结果发现在分配现金股利宣告当日和前一日,非正常收益显著高于其他时间。Dileman和Oppenhei
6、men(1984)将在NYSE上市的公司的现金股利的发放分为“恢复分配”、“分配增长超过25%”、“分配下降超过25%”和“取消分配”四组。结果发现恢复分配和分配超过25%的样本公司在股利发放公告日及后一日有显著的非正常收益率;而分配下降25%和取消分配的样本公司其AR在公布日及后日显著地低于其他时间的AR。Benartzi,Michaaely和Thaler(1997)把1979-1991年期间在NYSE和AMEX上市的样本公司分为现金股利增加组和减少组,结果表明在现金股利宣布发放的后三天,对于增加组,其累计非正常收益率(CAR)为0.81%,而减少组其CAR值却为
7、-2.53%。6_____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 中国上市公司的股利政策解释起来就更加复杂。魏刚(1999)的研究结果表明:股利变化能够较好地预测未来3年的盈利变化;从不同类型股利情况来看,现金股利和混合股利变化能够较好地预测未来3年的
