金融理论的发展及其对当前股市的解释论文

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1、金融理论的发展及其对当前股市的解释论文.freelann）和摩根斯坦（Morgenstern）（1944，1947）则借鉴贝努里方法发展了期望效用理论。2．现代金融理论的建立。马柯维茨（Markoan）和莱布森（Laibson，1989）也指出，显著的尖峰态“似乎与期间的选择无关”。斯特耶（Sterge，1989）在另一个对于长期国库券、短期国库券和欧洲美元合约的期货价格的研究中发现了同样的尖峰态分布。对于易变性的验证，特纳和魏格尔发现，与年易变性相比较，月和季度易变性比应该的要高，而日易变性却比应该的要低；席勒（Shiller，1989）在《股票市场的易变性》一书中指出价格的易变性实在太大，

2、以至于无法完全归因于期望股息的变化，甚至在做了考虑到通货膨胀的调整之后也还是如此。在近几年中，越来越多的人承认，标准差不是一个标准度量，至少不适用于短期。二、行为金融理论1．行为金融学的产生。1951年，O．K．Burrel教授在《投资战略的实验方法的可能性研究》中，将经济学与行为心理学相结合，被认为是行为金融学的产生。PaulSlovic教授和Bauman教授（1972）的《人类决策的心理学研究》为这一理论作出了开创性的贡献。行为金融学通过对现代金融理论的核心假说——“理性人”假说的质疑，提出了期望理论，认为投资者对收益的效用函数是凹函数，而对损失的效用函数是凸函数，表现为投资者在投资账面值

3、损失时更加厌恶风险，而在投资账面值盈利时，随着收益的增加，其满足程度速度减缓。在金融交易中，投资者的心理因素将使其实际决策过程偏离经典金融理论所描述的最优决策过程，并且对理性决策的偏离是系统性的，并不能因统计平均而消除。行为资产定价模型（BAPM）指出市场上有两种交易者，一种是信息交易者，信息充分，严格按照传统的CAPM模型进行资产组合，而另一种交易者是噪声交易者，他们没有均值和方差方面的偏好。这两类交易者在市场上是互相作用的，市场是否有效取决于这两类交易者的比重。2．行为金融理论对当前股市问题的解释。当前股市的问题具体表现在三个方面：市场下跌引发的讨论与股权割裂认识的深化；博弈格局的变化与负

4、和博弈观念的扩散；投资者结构的变动、交易机制的缺陷与流动性风险的失控。（1）股权割裂导致投资者信心的崩溃。行为金融学认为，支撑股票市场短期走势的主要因素是投资者信心。行为金融学提出了“非完全理性人（notfullyrational）”的假设，认为投资者的投资和决策行为会受到心理或情绪因素的影响，股票价格是包括投资者的心理和信心在内的全部所得信息的总和。行为金融学提出以信心为基础的反馈环理论，认为发生正反馈是由于过去的价格增长使投资者的信心增加。但投资者的信心不可能持续高涨。当前，投资者越来越清楚地认识到股权割裂导致的非流通股股东和大股东对中小股东利益的侵害，中国股票市场出现了严重的负和博弈现象

5、。（2）负和博弈现象。若能永久维持股票市场股权的割裂，股票市场能够在一个“负和博弈”的格局下平稳运行。现行的博弈格局主要有两个层次：第一个层次是非流通股与流通股股东之间的博弈；第二个层次是公众投资者之间的博弈。第一个层次的博弈类似于不完全信息动态博弈理论中的钱币拍卖模型。在国有股股东与流通股股东之间的博弈中，拍卖的标的物就是流通股，一旦投资者购买了流通股，就掉进了中国股市的“圈钱陷阱”，形成流通股股东之间的越陷越深的“负和博弈”格局。广大流通股股东已经越来越清楚了“负和博弈”的游戏规则，将损失控制到最小的局面就是用脚投票，除非国有股股东首先按照对等的市场原则“购买”流通权。从第二个层次的博弈来

6、看，只要投资者确信能够在更高的价位上将股票转手，就有参与股票投资的动力。在2001年以前，中国股票市场投资者之间是一种“机构—散户”的博弈格局，在这种格局中，机构投资者利用自己的信息优势通过各种手段造势以吸引中小投资者的注意力，从而顺利实现投资收益。但是这种博弈格局随着投资者结构的变动也逐步走向了终结，随着监管层大力发展机构投资者政策的出台，“机构—机构”的博弈格局逐步取代了“机构—散户”的博弈格局。（3）流动性风险的形成。中国股票市场的投资者结构自2001年以来已经发生了重大变化，目前已经进入机构投资者时代。对于机构投资者而言，股票投资的核心在于控制投资组合的流动性风险，流动性风险的控制关键

7、取决于三个层面的因素：一是市场能否提供足够的防范风险的手段，尤其是能否实现双边，改变单一做多的盈利模式；二是投资组合的变现能力，即能否在短时期内以及既定的利润目标区域顺利派现，这是控制资金运作流动性风险的根本性要素，也是投资者制定和实施投资策略的核心；三是能否有足够的后续资金维持投资组合的运转，即资金链是否过硬，这个因素可以看作是化解资金运作过程流动性风险的一个非常有效的短期手段。在“机构—机构”