利率调整对股市运行影响的分析论文

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1、利率调整对股市运行影响的分析论文〔内容提要〕：98央行连续调低存贷款利率仍未能阻止股市的持续回调。本文认为，企业投资预期收益的下降，消费者预期收入减少以及物价的回落，抑制了利率下调对有效需求的刺激；另外，股票投资相对收益率仍处于较低水平，且居民储蓄的利率弹性有降低的趋势,.freel0〉余额，狭义货币〈M1〉余额，广义货币〈M2〉余额同比增长10。1%、11。9%、15。3%，分别比上年增长率下降4。5、4。6、2个百分点。这表明货币供应没有适应刺激经济增长的需要而相应增长。其次，利率下调对消费需求的刺激作用微弱。1998年全社会商品零售总额增长仅6。8%，低

2、于GDP7。8%的增长速度，零售物价指数则降为-2。6%。可见降息并没有引起居民消费需求的回升，市场依然疲软。居民消费对降息不敏感，主要受以下因素影响：1、居民对市场价格预期的下降。居民的收入分配决策受价格预期的影响，如果预期价格下降，现期消费的机会成本上升，则减少或者推迟购买。94年以来，物价指数持续下降，分别为21。7%、14。8%、6。1%、0。8%、-2。6%。居民产生并强化了物价还会下降的同向预期和买涨不买跌的心理，等待物价进一步下降。2、居民预期收入的下降。企业普遍开工不足，效益下降，失业人数增加，同时行政事业单位的下岗分流工作抓紧进行，经济不景气

3、条件下新増就业机会的减少，┄┅这一切，大大降低居民收入预期，从而抑制了消费的增长。再次、利率下调对提高企业经济效益的影响不明显。国有企业负债率达80%左右，利率的降低将使企业利息成本支出减少从而改善企业经营业绩。但事实上降息对改善企业经营业绩的作用并不明显。1998年1至10月，国有亏损企业亏损额增加41。5%，而年末企业库存则增加至2。5万亿°。利率下调未能有效提升企业业绩，除了宏观经济形势未扭转，市场需求疲软的原因外，还受到以下因素的制约：1、真实利率的提高抵消了降息对减轻企业负担的作用。虽然利率以较大的幅度下调，但由于物价回落速度更快，幅度更大，因此真实

4、利率仍处于较高的水平。例如，97年末一年期存款利率为5。67%，物价指数为0。8%，真实利率为4。87%；而98年末一年期存款利率为3。78%，物价指数为-2。6%，则真实利率为6。38%，可见98年连续降息后真实利率反而提高了。2、税负增加抵消了降息减轻企业负担的作用。98年的财政政策中，一方面增加政府投资，另一方面加强税收征管工作。全年工商税收完成8552亿，增收1003亿，年增长率为13.3%;在GDP增长仅7。8%，工业增加值仅增长8。8%±的情况下，企业负担明显加重。因此，税负的增加大大抵消了减息对提升企业业绩的作用。﹙二﹚利率下调的投资替代效应很微

5、弱1998年，沪深股市新增上市公司106家，增长14%，但股票成交额却有所萎缩，从97年的30722亿降为23544亿，减少23。4%。另外，居民存款余额达52952亿，增长18%；储蓄增长率远高于GDP增长率和居民收入增长率﹙98年城镇居民可支配收入农村人均纯收入实际增长率为6。6%和4%﹚，这说明降息后并没有引起股票投资对其他投资的替代，利率下调的投资替代效应并没有发生。首先，沪深股市的相对收益率在利率下调后仍处于较低的水平。一般说来，利率下调后股票投资的相对收益率提高，从而会引起股票投资对其他投资的替代。如果将利率倒数定义为标准市盈率，则实际市盈率小于标

6、准市盈率时，引起股票投资对其他投资的替代；反之，当实际市盈率大余标准市盈率时，引起其他投资如储蓄对股票投资的替代。98年第三次降息后，标准市盈率为26倍，而实际市盈率仍保持在30多倍，股票投资价值尚未凸现出来。另外，利率下调未能推动股指回升，也同一级市场相对收益率较高有关。一级市场风险较低，且同二级市场存在较大差价。降息后，一级市场申购资金冻结期的利息损失减少，降低一级市场投资成本，推动资金向一级市场流动。其次，居民储蓄的利率弹性的变化，制约着利率下调效应的发挥。居民的储蓄动机中，利息动机有较强的利率弹性，主要受真实利率的制约；而为了购买住宅、家具以及为婚丧嫁

7、娶等需要大笔开支的未来消费作准备的特殊消费动机的利率弹性较低，主要受现期收入、预期收入、预期价格以及信贷条件、社会福利制度等因素的综合影响；居民为子女教育以及失业和退休后提供生活保障的负担动机的利率弹性最低，受社会福利和社会保障制度的影响最大。随着市场化改革的深入，居民储蓄的特殊消费动机和负担动机有不断提高的趋势。由于特殊消费动机和负担动机的利率弹性较低，因此利率下调即使提高股票投资的相对收益率，也很难引起对储蓄的替代，于是削弱了利率下调的投资替代效应。总之，利率是股市运行的基本影响因素。利率变化对股价变动的资本增值效应和投资替代效应的发挥受企业经济效益、宏观

8、经济形势、其他宏观经济政策以及投资者、