投资者选择与金融系统演变论文

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1、投资者选择与金融系统演变论文中国的金融制度改革在走过20多年的历程之后，现在无疑处于一个重要的阶段，在这一阶段，中国金融系统最终将显现出是在向何种模式演变，是继续沿着目前这种自成一体的模式演进，还是向美国英国模式或是德国日本模式演变。最终的演变结果其实不是人们事先设计的产物，必定是各种力量相互冲突协调的结果。现在断定中国金融系统将演变为何种模式？选择何种模式来演变中国的金融系统是最佳选择？都不可能有确定的答案。但是，我们显然需要了解不同金融系统的演变过程及其特征.freelpeter(1911)就认为银

2、行体系促进了产业投资，因而对经济发展有重要作用。GruleyandShaith(1969)则首次利用大量的跨国数据来说明金融发展对经济增长的促进作用；McKinnon(1973)、Shaond（1984）在一个高成本的由国家来验证借款人资信的框架下，论证了监控借款人现金流的各种银行存在的合理性，提出了中介是“被委托的监督人”的思路。Stiglitz(1985)指出机构的作用在于减少信息不对称。Boyd、Puri和Prescott（1986）则指出，利用银行的审查功能，这些机构使用能够减少在劣质项目上投资

3、的信号，并由此说明银行是如何能够增加在有社会效益的项目上的总投资的。而青木昌彦(1994)对日本主银行制度的研究表明，日本的主银行系统对公司的控制及其在相机治理机制中的作用，主银行可以利用自己的信息优势在对企业监控的三阶段中解决不利选择和协调失败、道德风险以及承诺问题。并且，全能银行系统具有私有信息，因而在降低信息成本和对非所有者的管理者的监督上，全能银行系统具有优势(Benston,1994;Saundersanderton,1995）。传统的金融中介理论一直强调了中介的风险管理功能，但主要是从套利角

4、度来分析这一问题。FranklinAllen,AnthonyM.Santomero（1998）认为这些传统的中介理论一直没有提及成本，包括直接交易成本和确保经营者合理处理交易的成本。于是，他们从参与成本角度来认识金融中介的风险管理功能，认为金融中介通过大规模从事风险业务而减少了投资者直接参与金融市场的成本。尽管这些分析的角度有所差异，但在金融中介的重要功能——风险管理的认识上是一致的。从横向和时间序列上，人们把金融系统的风险管理功能分为横向风险分担（Cross-SectionalRiskSharing）

5、和跨期风险分担（Intertemporalrisksharing）。这两种管理风险的方式分别与金融市场和中介相联系。金融市场允许个人分散投资组合，对冲异质风险（hedgeidiosyncraticrisks），投资者可根据自己的风险承受能力来调整资产组合的风险。这种在既定的时点上，不同的投资者可以进行风险互换的做法称为横向风险分担。在这里金融市场实际上表达了不同投资者在某一个既定时点上对风险的不同感受，因而金融市场也就扮演了表达不同投资者的不同意见的机制（Allen,.freelirguc-Kuntan

6、dRossLevine（1999）在“以银行为基础的和以市场为基础的金融系统：跨国比较”一文中，把全球金融系统划分为市场主导型的和银行主导型的金融系统，试图进一步从实证角度来区分金融系统的差异。但LLSV（1999）则认为以银行为中心和以市场为中心来区别金融系统的差异不是特别有用，认为从投资者保护角度来解释金融系统差异更为有用。这实际上涉及到从法律的角度来研究金融系统的现存差异和演变。M.J.Roe(1997)研究了美国公司财务的政治根源，明确提出了政治因素是美国公司财务结构的重要决定因素，从法律角度研

7、究了美国的金融系统在公司融资和企业治理结构中的特征。近些年来，法律与企业融资方式之间的关系成为研究金融系统演变的热点。Benston(1996)对美国1933年的GS法案通过的原因也作了类似的研究，认为政治（法律）对公司财务结构具有重要的影响力。LaPorta(1997)，LLSV(1997，1998)，Levine(1997)的大样本研究表明，法律特征对各国金融市场的差异，即是选择市场主导型的金融系统、还是选择银行主导型的金融系统的原因，具有很强的解释力：习惯法起源的国家更注重对小股东的保护，因而有利

8、于股票市场的发展，而民法起源的国家更注重对信贷者的保护，因而有利于以银行主导型的金融系统的发展。BernardShull（1999）在“美国银行业与商业的分离——对关键问题的审视”一文中认为，美国银行与企业的分离可以追溯到一项英国传统——将范围有限的垄断特权授予某些服务于公用事业的私人团体，因而从美国法律起源的角度论证了美国金融系统的演变。VladimirPopov（1999）在“俄罗斯与其他转轨经济中金融系统的比较：英美和德日—两种模式的